海通证券 张浩
公司立足工业控制自动化，依靠PLC、变频器、伺服、电机驱动的完备的产品系列提供一体化的工业自动化服务。完善的技术体系也为公司在下游行业的开拓提供技术支撑，使得公司在电梯一体化、注塑机伺服等高端市场树立领军地位，同时利用行业标杆效应带动其他行业拓展，推动公司的持续增长。
变频和伺服行业目前竞争格局均以外资为主导，均占据80%左右的市场份额，从大趋势上我们认为国内最优秀的工业自动化厂商一定会引领未来内资品牌整体份额的提升。假如低压变频和伺服行业未来10年均以10%的速度增长(略超GDP)，则到2020年市场规模分别为417亿元和138亿元，假如汇川技术能够把市场份额分别提升至10%和15%，则到2020年公司低压变频和伺服业务收入分别可以达到42亿元和20亿元。
公司电梯一体化业务2010年放量，预计推动一体化及专机业务大幅增长。公司利用了电梯一体化产品极高的成本优势很好的开拓了二线电梯品牌市场。目前公司电梯业务收入已经占到可达市场的20%，伴随其他厂商的模仿，估计电梯市场在增长两三年后将面临瓶颈。因此，公司未来三年将重点开拓变频应用市场较大的起重机械市场以及其他行业。
注塑机市场成为公司伺服业务的典范。中国是注塑机行业的大国，每年8-9万台注塑机设备，注塑机伺服驱动器的功率一般比较大，我们认为注塑机市场有望成为公司第二个电梯市场，预计2011年公司伺服系统业务收入仍有望实现翻番增长。另外，公司超募近16亿元的超募资金，有望通过收购兼并打破伺服最大的应用市场——机床行业CNC系统的短板，加快机床伺服系统的开拓。
PLC驱动控制器是工业自动化的大脑，有利于公司对其他行业的开拓。PLC主要用于逻辑量的运动控制，是工业自动化的大脑。目前整个市场容量为30亿元，国内95%份额为进口。公司通过圆弧控制、五联轴的控制等特殊的场合进入这个行业，同时依靠PLC、伺服也可以开拓变频器难以进入的市场(比如高端纺织市场)。同时加上HMI的推出，公司将形成HMI、PLC、伺服变频、电机的完备的产品线。
新能源汽车驱动系统发展较快、静待行业爆发。公司目前新能源业务主要包括新能源汽车驱动系统和微网管理用双向逆变器。新能源汽车行业目前爆发的时点还很难判断，仅靠政府驱动很难快速发展，按照规划，未来10年新能源汽车驱动系统需求为500亿元。公司驱动系统已经在多家汽车厂商运用，批量采购有两三家，目前在准备做电动汽车的认证。汽车驱动比电梯的防护等级要求更高，公司目前订单主要为市政出租车、公交车、旅游大巴，多为政府采购。
盈利预测与投资建议。公司脱胎于华为，有着成就卓越的优秀基因。而目前公司164亿的市值逼迫我们去思考公司的长期价值有多少，因为短期肯定是相对高估了。从宏观角度分析，仅仅是一些情景假设，我们判断公司2020年可以实现变频业务42亿元、伺服业务20亿元、其他包括新能源业务15亿元，合计77亿元，按照25%的净利润率计算，预计实现净利润19.25亿元，给予当时25倍的估值，预计市值规模可以达到481亿元，预计年均收益率为11.36%。
我们对2010-2012年的盈利预测为1.87元、3.01元和4.47元，复合增长率为54.53%。考虑公司工业自动化在国内厂商中的领军地位以及技术优势，我们给予公司2011年50倍的估值，对应的中期目标价为150元。目前二级市场价格为151.80元，我们给予公司短期“中性”、长期“增持”的投资评级。
