兴业证券 向涛
我们近期调研了欧亚集团，与公司就前三季度经营情况和发展战略进行了沟通，并实地调研了欧亚商都、卖场、车百以及沈阳联营等主要门店。
1、吉林省当之无愧的百货零售龙头企业。目前在吉林省内及沈阳市拥有百货门店12家，超市15家，总建筑面积120万平米，营业面积超过90万平米，公司09年实现营业收入39亿元，2010年前三季度实现营业收入36亿元，同比增长33.8%，实现归属母公司净利润8693万元，同比增长8.26%，前三季度EPS0.55元。十一黄金周期间公司营业收入同比增长20%以上。
2、主导长春市场，省内布局日趋完善。公司目前领导长春百货市场，在当地拥有百货门店(含欧亚卖场)6家，年销售在35亿元；同时公司已基本完成吉林省内的区域布局，在四平、通化、白城、吉林、辽源5个地级市各拥有1家自有门店，并在松原签约储备门店，吉林省各地级市中仅白山、延边两地尚未进入；省外扩张方面，公司在沈阳拥有一家自有门店，营业面积5万平米，济南大观园项目处于筹备阶段。
3、超市业务成为有力补充。除百货业务外，公司从07年开始涉足超市业态，以沈阳车百为超市扩张母体，经过3年发展，公司目前在长春市已经发展到14家超市，营业面积超过6万平米，年营业额约5亿元，此外在四平也拥有1家超市，超市业务正成为公司百货业务的有力补充。目前长春市场超市除欧亚外，还包括家乐福(3家)、沃尔玛(3家)、华润万家(2家)以及恒客隆等竞争对手，公司的优势主要是依赖更为密集的网店布局和会员销售。
4、2010年前三季度主要门店经营情况。
1)欧亚商都。公司最核心百货门店，1-3期共15万建筑面积，近10万平米营业面积，前三季度销售额约15个亿，同比增长20%；商都的增长主要来自品牌调整带来的高内生增长，该店促销打折活动做的很多，服装这块的毛利率在16-17%，超市在11%左右，合计毛利率15%不到；欧亚商都所处红旗街商圈还包括巴黎春天百货、亚细亚百货(正在重装)、万达广场(10月29日开业)，欧亚商都在该商圈居主导地位；2)欧亚卖场。目前国内最大的购物中心，1-3期合计建筑面积52万平米，营业面积估计在30万平米左右。欧亚卖场前三季度实现营业额6亿左右，27-28%的销售增幅，卖场经营包括自营、联营和租赁三块，其中租金一年1个多亿，占收入比不到20%；3)欧亚益民商厦。营业面积3万平米，去年刚刚改造成做品牌折扣店，扣点非常低，年营业额在5000-6000万左右；4)欧亚新发商厦。营业面积4万平米，是欧亚卖场的子公司，年营业额在1亿左右；5)欧亚通化店。通化店建筑面积6万平米，营业面积4万平米，前三季度销售额在8000万，全年利润总额预计在800-1000万。未来随着通化店的成熟，会做通化二期项目；6)欧亚吉林店。吉林店营业面积2万平米，在当地并未在核心商圈，属于精品百货店，2010年4月吉林店开业，到9月份营业额在4000多万，亏损100多万；7)沈阳联营店。沈阳联营包括百货经营和物业租赁2部分，联营3期去年9月份开业后营业面积达到近5万平米。去年9月到今年9月1年时间沈阳联营店实现营业收入7个亿左右，目前仍然处于减亏的状态中；8)欧亚辽源店。10月29日新开业，建筑面积8万平米，地处辽源开发区，开业当天实现营业收入1000多万元。
5、重资产扩张、高密度促销拉低利润增幅。公司在扩张方面一直坚持自持物业为主，重资产的模式夯实了资产基础，但是也影响了短期效益的释放；此外公司在新进入市场首先强调是赢得市场份额，因此促销打折活动相比其他零售商更为频繁，这拉低了公司的毛利率水平(09年综合毛利率16.21%，低于百货行业平均18%的毛利率水平)，上述2个原因使得公司近年来净利润增幅要低于收入增幅。公司未来2年内还有济南大观园、梅河口店在筹建中，此外欧亚商都四期(约5万平米)、欧亚购物中心(8-10万平米)、松原店等为储备或拟建项目，短期来看扩张带来的费用压力仍然很大。
6、盈利预测和投资评级。我们认为公司是一家具备优质门店网络资源，强大区域统治力的零售企业，虽然短期利润增长将受制于扩张战略，但是相比目前43亿的市值(约1倍的权益PS)而言，公司拥有足够高的安全边际和中长期成长空间，我们预测公司2010-2012年EPS分别为0.80元、1.00元、1.25元，对应动态PE分别为34X、27X、22X，给予公司“强烈推荐”的投资评级，我们认为公司是中长期投资者的理想标的。
7、投资风险。持续的项目投入使得业绩增长不达预期。
