国元证券(香港)
国内胶原蛋白肠衣市场的寡头垄断者。神冠是胶原蛋白肠衣在中国普及使用的引导者和推动者，拥有多项技术专利。目前生产和销售的胶原蛋白肠衣约占国内胶原蛋白肠衣使用量的70%，公司客户基本涵盖了国内主要的大型肉制品制造商。
行业成长空间巨大。与天然肠衣相比，胶原蛋白肠衣在适应大规模工业化香肠生产方面优势明显。伴随低温肉制品在中国的快速发展、肉制品加工业集中度的提高及消费者口味的日趋西式化，市场对胶原蛋白肠衣的需求显著增加。未来行业的增长除取决于香肠产业的增长外，亦源于对天然肠衣的替代。
快速成长的细分行业龙头，盈利能力突出。供不应求的行业现状、稳定的成本结构及近乎垄断的市场格局，令神冠近年维持了较高的成长性及突出的盈利能力。2006-2008年，神冠的营业收入和除税前盈利的年均复合年增长率分别约为59.6%和57.5%。06-08年及09年上半年，神冠的毛利率分别为57.55%、52.53%、55.08%和61.92%；税前净利润率则分别为48.31%、44.35%、47.05%和51.32%。
同业比较优势明显，未来领先优势进一步扩大。与国内同行相比，神冠的技术与规模优势明显；与国外竞争对手相比，神冠的成本优势显著。未来神冠将一步增加研发投入以维持技术优势，新增产能的投放也将令其规模经济效应更为明显。我们相信，未来神冠较国内同行的领先优势将进一步扩大。
产能扩张助推业绩增长。我们预计神冠2009-2011年的实际产能将达到1,824.9百万米、2,625.7百万米及3,545.3百万米，分别增长79.37%、43.88%和35.02%；对应权益持有人应占盈利分别为3.65亿元、4.87亿元和6.65亿元人民币，同比分别增长111.05%、33.38%及36.71%；2009-2011年的每股基本收益为0.22元、0.29元、和0.40元人民币。
估值：我们采用P/E相对估值法对神冠进行估值。综合多种因素，我们给予神冠2010年25倍市盈率，对应目标价8.19港元，目标价对应当前股价（截止2010年2月5日的收盘价6.23港元）约有31%左右的升幅，因而给予其“买入”评级。
