尼克·郎若思[美]马重
毫无疑问，主要亚洲期货市场近几年的增长速度高于西方主要市场，这除了由于这些地区经济快速发展而吸引了大量本地与外地流动资金外，很大程度与亚洲市场仍处于初期发展阶段而不断引入在欧美市场早已成熟的新产品有关。
另一方面，西方期货市场在交易量和流动性上一直大幅领先于主要亚洲市场。原因之一，恐怕与美欧期货市场广泛应用综合账户而主要亚洲市场却对其抱犹豫态度从而处竞争的劣势有关。
亚洲期货市场若想要在与西方市场的竞争中取胜，恐怕需要推出更多的服务，包括被大多数市场参与者认为不可或缺的综合账户。
定义与机制
综合账户的英文原名为Omnibus Account，又可被称为匿名账户或混合账户，其概念并不复杂，它是根据被称为“执行经纪商”与“原始经纪商”的两个期货经纪公司之间签署的协议而设置的专门账户，原始经纪商将旗下多个客户的委托单集中在同一账户名下传送至执行经纪商，然后由执行经纪商代表原始经纪商下单，执行经纪商通常并不知道具体期货买卖客户的真实身份。
例如，一家美国期货经纪公司在与一家有新加坡交易所结算成员资格的经纪公司签署一份综合账户协议后，它就可以为自己的客户提供新加坡交易所的期货合约，客户的委托单会被转到新加坡经纪公司，然后进入新加坡交易所。
举个具体例子，某一综合账户包含9500手在新加坡交易所交易的日经225指数看涨合约和8200手看跌合约，它们可能分属于200个美国客户。但是这些客户与在新加坡的执行经纪商并无直接往来，他们通过自己熟悉的美国经纪公司进行交易，就像买卖其它美国期货产品一样。
当然，反过来新加坡的经纪公司也可以通过美国经纪公司设立综合账户，这样，它的客户也就可以交易美国的产品了。在国际期货市场上，经纪公司利用综合账户来拓展新市场，为自己的客户提供新的服务，已经相当普遍。
切勿混淆不同形态的综合账户。在国内外的基金、股票等市场里也可见综合账户的踪迹，但是，在那里，综合账户主要指同一机构内把个人名下的多个账户合并在一起，联动使用，而期货型综合账户的应用发生在经纪公司之间，二者之间有着本质上的差异。
由于期货交易的全球联动性与市场差异，跨市跨境交易的需求比任何其它市场都来得强烈，综合账户的合作性与匿名性特征天衣无缝地迎合了其需求，它因而获得期货市场的青睐也就不足为奇了。
历史溯源
现已难以考证综合账户的确切起源，但毫无疑问对它的需求在美国期货市场出现多个交易所后不久就已经出现。
最初，大多数期货经纪人只服务于特定行业的客户，而每个交易所也分布在某一行业的集散中心，比如芝加哥的谷物、家畜交易中心，路易斯安娜的棉花交易地，纽约市内的金属交易中心。一个专门做谷物期货的经纪人，理所当然是芝加哥交易所的会员，而他的客户也相应是谷物交易市场的参与者。
后来，随着时间的变迁，客户的需求逐步发生变化，芝加哥的客户也许希望同时买卖纽约交易所的期货产品，经纪商显然难以仅仅为了满足少量需求而去购买新的席位，而且在通讯资费昂贵交通不便的过去，易地交易的管理不易实现，不如在两交易所的会员之间疏通关系，解决问题，综合账户应运而生。当然，最初的服务仅限于美国境内。
上世纪七、八十年代以来，随着全球化经济的发展，交易者对跨境跨市场交易的需求日益增加。尽管由于计算机技术的提高与通讯、交通的发展使得技术上的障碍不断减少，但对经纪公司来说，决定是否加入一个交易所的处理流程与思考逻辑并无根本改变。
考虑到实际运作、技术系统、合规管理、法律费用等因素，综合账户在大多数情况下自然而然地成为经纪公司开辟新市场的最有效工具。
客户与经纪公司双赢
利用综合账户，客户交易境外产品变得轻而易举。例如，一个身在美国的客户，不仅可以交易美国的产品，还可以同时交易新加坡、德国、比利时、伦敦和日本的产品，而这一切都可以在同一账户内实现。从客户角度来讲，在一家已经熟悉而且信得过的经纪公司交易，显然比与多个不同的经纪公司打交道要方便和有保障得多。
尽管近年来持续不断的合并风潮，全球今天仍保留有70多个交易所（美国在1984年时还有11个，如今只剩下将近一半）。一个积极参与风险管理的金融机构，或在世界各个市场投资的基金，通常希望能交易多达10-20个市场的产品。如果客户需要与各自市场的经纪商打交道，其挑战将是巨大的：每日的外币兑换，多种格式的数据记录整理，满足不同的监管要求，用不同语言与各市场的经纪人沟通，保持不断对各经纪商的财务状况和信誉变化的了解与更新。
对于大多数交易用户来说，处理所有这些任务的精力与成本可能会远远超过所获得的收益。此外，有些国家的监管规则根本就不允许境外交易者直接进入市场。综合账户提供的一揽子买卖服务，不仅大幅度降低成本，提高效率，而且把某些难以实现的跨市跨境交易变为现实。
如果考虑到交叉保证金的使用，综合账户的好处就更多了。现代期货市场的保证金是基于投资组合来计算的，由于类似产品在同一投资组合内的折抵效应，降低了风险暴露，也降低了对保证金的总体需求，从而提高了交易者的资金利用率。
今天，即使世界上最大的经纪商，也不可能同时成为世界上所有交易所的成员。如何才能满足客户的要求，提供他们希望交易的产品？唯一可行的就是通过综合账户。实际上，即使一个大的金融机构，其所属的处于不同司法管辖权的子公司也会出于上面列举的各种原因而利用综合账户为彼此提供服务。
从风险管理的角度来看，综合账户也是一种合理的安排。众所周知，风险管理往往是经纪公司面临的最大挑战。而有效的风险管理，有赖于熟悉自己的客户，知道他们的财务状况，以及随时掌握其交易头寸的变化。如果一个客户的账面出现值得警惕的信号，经纪商需要立即与客户沟通。而如果客户住在遥远的国度，时区不同，受不同的司法管辖，讲一口外语或方言，沟通将变得极为困难。因此，执行经纪商往往并不乐意直接接受境外的投资者（除非该投资者拥有大笔资金）。通过那些就近对自己客户了解和信任，掌握其财务状况，并可随时与其沟通的原始经纪商，跨境跨市场交易变得容易多了。
匿名性与信息高度保密
综合账户的最大优点之一就是其匿名性。
理论上来说，在综合账户的协议中，可以根据实际情况选择不透露、部分透露或全部透露三种方式中的一种来处理交易客户的信息。但实际上第三种方式极少应用。
在绝大多数情况下，原始经纪商都会选择第一种方式，因为客户资料及其交易信息对任何一家经纪公司来说都是其最重要的资源，谁也不会轻易泄露。毕竟执行经纪公司也是原始经纪商的潜在竞争对手，虽然目前双方为合作伙伴，但无人知晓执行经纪公司出于什么原因而未能直接涉足新市场，有朝一日它决定改变策略，就有可能直接或间接利用这些资料扩展现有或新的业务。
从国家层面来说，这一好处对于中国的客户恐怕更为重要。随着中国经济实力的增强，中国企业在国际市场上的一举一动，都会引起竞争对手的关注，成为境外机构的重点研究目标。利用综合账户可以有效保护各机构的外盘交易信息，如机构名称、持仓头寸的大小与变化、资金的进出状况等，有利于最大限度地保护其国家金融数据安全。
亚洲市场的现状
在亚洲地区，日本、新加坡、澳大利亚、新西兰、香港、泰国、台湾、马来西亚等国家与地区已允许综合账户的使用，而主要亚洲市场如中国、印度、韩国等目前均未开始。
新加坡、澳大利亚与和新西兰属于紧随国际市场游戏规则变化的几个亚洲市场，它们都较早开始采用综合账户。
其它亚洲市场的进程相对慢些，如台湾期货市场在运转8年后才开始允许外国投资者采用综合账户进入市场。2007年，即新规则生效后的第一个整年，增加的市场流动性和交易量效应开始显现，综合账户的交易量达到二百五十万手，约占台湾期货交易所交易量总数的2%。目前，台湾的监管机构正在考虑批准新的措施，以进一步扩大综合账户的应用。
对尚未使用综合账户的亚洲国家，部分原因是一些监管机构认为综合账户可能会造成交易者身份的隐藏，由此担心某些在遥远地区而身份不明的交易者可能试图操纵市场和逃避监管，或者利用交易进行洗钱，还有可能是对综合账户本身尚未有足够的了解与认识。
美国的监管
在美国，除非已获得豁免，客户必须通过在商品期货交易委员会（CFTC）注册的经纪公司方可进行期货交易，因此，除非通过综合账户，否则交易者无法进入许多其它市场，因为大多数非美国的经纪公司并没有在CFTC注册。只有在那些根据CFTC的30.10条款获得豁免的市场，美国客户才可以直接在当地的经纪公司开设交易账户。
根据有关规定，美国投资者可以交易中国市场的农业、金属与能源期货产品而无需CFTC的批准，但将不允许直接在中国的经纪公司开立账户。因此，希望未来交易中国境内商品期货的美国交易客户的唯一可行之路，就是通过与中国的期货公司签署协议的美国经纪公司。
应该特别指出，美国监管的着眼点是保护美国投资者，因此，综合账户的条款均是为了确保美国投资者在海外的投资利益可获得与在美国境内相当水平的保护，而对境外投资者通过综合账户或直接在美国经纪公司开户投资美国期货市场并无约束。
确保监管效率
发达市场的经验表明，如果措施得当，综合账户的使用并不会影响监管部门的权威与职能。当监管部门对综合账户的数据有疑问时，他们可以要求执行经纪商通知原始经纪商将交易账户的有关信息直接报告给交易所与监管部门，如果原始经纪商或境外交易客户拒绝合作，监管部门可立即采取行动关闭账户，并对执行经纪商进行处罚。因此，任何执行经纪商在与原始经纪商签署综合账户协议时，都会把在当地监管部门提出要求时及时提供终端交易用户的资料信息作为协议条款之一。
大多数监管机构，包括CFTC，不会等到需要他们关注时才去获取大宗交易者的信息。他们有大宗交易报告系统，每天自动收集所有头寸超过事先设定限度的大笔交易信息，包括那些来自综合账户的数据。应该指出，执行经纪商通常并不知道大宗交易的信息，因为来自原始经纪商的客户交易信息直接进入交易所及监管者的大宗交易报告系统，而且在这一层次所有的数据都是严格保密的。
对于入境交易，采用综合账户实际上更有利于提高监管效率。因为与境内的投资者不同，那里，账户信息的准确方可保障有效的监管与司法执行（部分市场，如中国，规定必须采用实名开户），而对于流入的境外资金，本地监管者的精力更应注意在综合账户内的总资金与大头寸变化，至于其中远在天边而且处于不同司法管辖权下的境外账户中的细节，并无搞清楚的必要（搞清楚了也无很大实际意义）。通过有效的大宗交易报告系统，原则性与灵活性可以完美结合。
综合账户同样有利于对出境交易的有效监管。因为只有能够证明自身符合当地期货经纪业务监管要求的机构才有资格签署综合账户协议，而各国对这类机构的监管通常要比其它类型的机构严格得多。
以中国为例，过去所发生的由于交易境外期货而导致机构和投资者亏损事件，绝大多数都与不受中国证监会直接监管或监管关系松散的机构有关。如果把这些交易纳入规范、合法和风险可控的渠道，必将大大减少混乱事件的发生。
新兴市场的发展与挑战
综合账户不仅适用于成熟市场，而且对处于跨境交易初级阶段的新兴市场来说，它更是为市场监管者、经纪公司以及交易者提供了一种理想而稳妥的解决方案。而且，这种方式刺激资金的流动性，以及产品的联动性，反过来又有利于推动新兴市场的发展。
中国自2002年起采用QFII模式吸引境外机构投资者参与证券市场投资，而期货市场则缺乏类似机制。如果未来中国的期货市场也对外开放，综合账户无疑是吸引境外资金的理想工具。与QFII相比，综合账户更为灵活，也更为适合国际期货市场的特点。
这样做，不仅可以满足境外投资者需要，而且有利于增加中国期货市场的交易量与流动性，有利于形成国际定价中心，促进中国期货市场的发展壮大。
当然，采用综合账户也并非囊中取物，轻而易举。例如，在执行过程中，通常需要由原始经纪商负责保证金计算以及风险管理。对此，欧美的经纪公司基本上都轻车熟路，而对于新兴市场的经纪公司来说，则可能是其中最大的挑战之一。
原因在于绝大多数欧美市场都采用国际期货市场的行业标准SPAN进行保证金计算，而中国以及部分日本市场目前仍未使用。此外，新兴市场的经纪公司普遍缺乏高素质的风险管理人才，风险管理能力也普遍落后于欧美交易对手。而在综合账户的应用过程中，原始经纪商与执行经纪商必须能够在同一水平上就风险管理问题保持沟通。因此，准备采用综合账户介入国际期货市场的经纪公司与监管者必须对此有所认识，并从人员、系统方面做好充分的准备。
替代方法
有无其它与上述综合账户功能相仿的类似方法呢？
方法之一是以经纪人（IB）模式与境外经纪商合作。本地经纪商为他的客户在境外经纪商处开设信息完整披露的账户。但如上所述，客户通常希望避免开新账户的麻烦，尤其是在其它国家的机构。而且这样做，境外经纪商实际控制客户的交易与风险，一揽子买卖服务的好处将烟消云散，原始经纪商等于拱手把自己最重要的商业资源呈送给第三方；还有，有些客户母国的监管条款与规则可能禁止其在境外经纪公司直接开设账户。
另一种选择是双方合作设立一个合资公司来进行交易，双方分享交易佣金。有关泄密的威胁可以通过在母公司和合资公司之间设置“中国墙”来减少。理论上来说，这一方案是可行的，但是，任何企图建立一个跨国界的合资企业的考虑都必须充分认识到在法律、监管条文、人员招聘、管理效率控制等方面的挑战，其中的成本与潜在风险可能相当可观。利用合资企业模式替代综合账户来实现跨境跨市场交易，将好比使用波音767穿越城镇去传送包裹，而这项任务本来利用自行车，或者至多是摩托车，即可完成。
当对某一境外市场的产品有足够的需求，或者追求更大的业务发展空间时，经纪公司也许应该选择直接在境外市场开设当地办事处，购买席位，或者收购本地经纪公司，直接成为境外交易所的会员。即使如此，综合账户仍然是经纪公司继续拓展其它市场的有效武器。
不可或缺的行业工具
任何雄心勃勃希望吸引全球参与者并成为一个重要的区域性或全球性交易中心的期货市场，都必须能够提供全方位的产品和服务，而综合账户正是这些基本服务功能之一。一个期货市场如果不能提供类似的市场功能，那么将在全球市场竞争中处于劣势，难以在激烈的金融博弈中胜出，并延缓其最终实现目标的过程；同样，任何不善于利用综合账户开展跨境跨市场业务的经纪公司也将难以有效地拓展全球业务。
（本文作者：尼克·郎若思(Nick Ronalds)为国际期货协会(FIA)亚洲区执行董事，马重为北京风软(RMMSoft)董事长,美国CME集团（CME Group）亚洲区风险管理顾问专家。）
