陈臣／文
7月23日，中信国安(000839)发布了《关于“国安GAC1”认股权证到期风险提示性公告》。公告前一交易日，中信国安收盘价格为 17.15元，国安GAC1认股权证的行权价格为17.576元，内在价值为0元。
采用 Black－Sholes 公式，以本公告前一交易日，中信国安收盘价格为 17.15元、股价波动率60.34%、无风险利率按照2.25%计算，认股权证的理论价值为1.529元。而此时，国安GAC1的收盘价为6.642元，溢价率为41.10%。若要国安权证有价值，其正股在行权时，需升至24元以上。
2007年9月，中信国安发行分离式可转债募集资金17亿元。当初，所有认购公司分离式可转债的投资者每张公司债券可无偿获派5.63份国安GAC1认股权证，认股权证共计发行9571万份。国安GAC1认股权证存续期将于今年9月24日终止，最后一个交易日为9月17日，行权期为权证存续期的最后10个交易日，即9月11日至9月24日之间的交易日，行权价格为17.576元/股，经除权除息调整后的行权比例为1:1.003，即投资者每持有1份国安GAC1认股权证，有权在行权期内以17.576元/股的价格购买1.003股中信国安的股票。
今年2月和5月，云天化(600096)和康美药业(600518)成功通过此种方式完成融资。如今，距离权证到期日还有不到两个月的时间，中信国安股价一直在认股价格附近徘徊。
众所周知，权证融资如果成功，效果类似于增发，但却不需要监管部门另行审批，而且手续简单，无需额外的发行费用。本刊记者与多位行业分析师沟通后发现，他们普遍预期中信国安的权证融资将最终完成。而融资成功的可能性究竟有多大？投资者更应关注正股还是权证？
融资需求迫切
国安GAC1认股权证今年9月份到期，若能全部行权，可融资近17亿元。完成后，公司总股本将增至165571万股，中信国安有限公司和中信集团有限公司的持股比例将由44.19%降至41.64%，对其控股权并没有大的影响。
2008年年末，中信国安账面长短期负债30亿元，应付债券14亿元，账面现金20亿元。截至3月31日，公司有息负债超过47亿元，资产负债率维持在50%。如果公司此次融资成功，以一季度末财务状况计算，公司资产负债率将降至43.26%。按照目前一年期贷款利率5.31%计算，如果这17亿元需要借款来解决，则公司每年需要多支出贷款利息9027万元。
中信国安主要经营有线电视和盐湖资源综合开发两项业务，其中盐湖资源开发在营收中只占上市公司总营收26.98%，却贡献了72.11%的净利润，相关子公司的净利润率高达49.8%，是公司的主要利润来源，也是其未来发展方向。
2008年年报中，中信国安指出：公司于2007年9月发行分离交易可转债同时无偿派发的认股权证将于2009年9月到期，如到期后权证行权，行权募集资金计划全部投入盐湖资源综合开发项目，这将为公司高速发展提供进一步的资金支持，同时也将改善公司资产负债结构，充实资本金，进一步降低公司的财务费用。
在其后“认股权证不能行权的风险”部分，公司表示：如到期认股权证不能行权，将对公司盐湖资源综合开发后续进度产生影响，进而使得公司核心业务快速发展的战略不能够得到有效全面的贯彻执行。由此可见，中信国安十分渴望得到这笔资金。中信国安证券事务处的相关人员表示，此次权证融资如果顺利完成，将把资金用于盐湖项目的综合开发和收购周边的盐湖资源。
目前，中信国安主要通过其下属子公司青海中信国安科技发展有限公司(持股99.375%，下称“青海国安”)完成青海西台吉乃尔盐湖的综合开发。公司2008年年报显示：截至2008年底，青海国安所有者权益约为13.4亿元，总资产约为36.6亿元，资产负债率高达63%，进一步融资能力有限。
在《青海省2009年重点工业建设项目表(报发改委)》中，我们注意到：青海国安计划建设“西台吉乃尔盐湖年产20万吨镁盐综合利用项目”，项目开工时间为2009年6月，竣工时间为2012年9月，项目总投资19.2亿元，2009年计划投资1亿元。如此巨大的投资，对于总资产不到37亿元，资产负债率高过60%的青海国安而言，确实存在困难。
此外，6月29日，为解决长期以来由于电力缺乏导致资源开发和发展缓慢的问题，中信国安甘森至东西台110千伏输变电工程开工，中信国安投资1.2亿元。
“现在公司的股价一直在行权价格附近徘徊，公司距离融资成功只有一步之遥，在如此巨大的资金压力面前，中信国安有融资冲动，可能会有更多的利好消息释放。”一位券商分析师告诉本刊。
7月6日，中信国安已迫不及待发布了上半年业绩预增公告：2009年上半年，公司约实现净利润5.61亿元，同比增长300%-350%；实现基本每股收益约0.36元。业绩同比大幅增长主要是因为，报告期内公司控股子公司国安通信投入的江苏省广播电视信息网络股份有限公司(下称“江苏网络”)股权(资产)评估增值，为公司带来约为3.4亿元(税后)的投资收益。
“公司已经开始逐渐释放利好了。”另一位行业研究员说：“早在2008年4月，中信国安就已经开始参与江苏网络的组建，一年多的时间内都没有明显的进展，却在今年6月底前完成并给公司带来了3.4亿元的利润，相当于每股收益0.14元。”
此外，他还表示，中信国安每年都有金额不少的非经常性损益产生，值得投资者关注。
警惕权证风险
如果上述猜测成真，则为能确实完成权证融资，行权期内，中信国安的股价势必会高于其行权价格。同时，“为了保证投资者大比例行权，股价有可能会高出行权价格一定的空间。”上述分析师表示。
事实也确实如此。今年2月和5月，云天化和康美药业都顺利完成了权证融资，行权比例分别达到了99.58%和99.44%。数据显示，在这两只股票行权前两个月内，股票价格均高于行权价，而到权证截止日时，二者股价均高于权证价格40%以上。
然而，股价上涨并不意味着权证价格也能水涨船高。云天化和康美药业的经验告诉我们，在临近行权日的时候，权证和正股的走势往往出现背离，股价上涨而权证下跌，权证风险远大于正股。
此外，我们还注意到，云天化和康美药业在权证到期前两个月内的溢价率都是逐级走低的。由于行权价格固定，抬高正股价格和降低权证价格是降低溢价率两条途径。截至7月28日，虽然国安权证的溢价率在不断走低，但仍高达133%，如想行权成功还要继续下降。
国安GAC1价格以6元计算，若想溢价率达到云天化和康美药业行权截止日时-3%的水平，则中信国安股价需要涨至24元。
然而，就公司目前的经营状况看，行业内比较乐观的东北证券分析师潘喜峰预测，2009年-2011年，公司业绩分别为0.53元、0.42元和0.57元。7月28日，中信国安收盘价为18.27元，对应市盈率为34倍、44倍和32倍，高于盐湖钾肥2009年25-30倍的动态市盈率。显然，在不考虑其他因素的情况下，公司目前的股价已经高估。
因此，要想提高中信国安的正股价格还需要更多的利好消息刺激。如果没有利好，则权证价格下降成为降低溢价率的唯一方法。■
