■本报记者 王栗涛
美国为什么没有管住金融危机这个缺口？为什么几乎在一夜之间就爆发如此巨大的信用危机？
这要先从国际油价开始说起，记得ＯＰＥＣ在２０００年制定了２２美元／桶－２８美元／桶的目标价格区间，但是从２００４年开始，随着国际油价的快速上升，ＯＰＥＣ产油国也拉不住石油价格的缰绳。那时候，谁也说不清楚油价飙升的原由，只知道油价上涨最主要的驱动力来自金融市场。
当时，国内的学界和业界对于高油价成因的认识还很模糊。２００５年，中国石油大学的王震教授曾向记者出示了油价和金融衍生品的关系图。图表中显现：国际油价和衍生品交易的活跃程度出现同正负代数函数曲线的关系，但是他本人却表示，对于这其中暗含有多少具体的衍生产品交易的行为和时间，以及每个时段交易的量还不能给出准确的数据。
国际石油价格开始爬上新的台阶，一步步从２０美元／桶走向今年最高峰的１４０多美元／桶。７年时间，上涨了１２０美元。可以说，国际市场最大的变化也是在这７年间演绎出来。石油交易体系是一个复杂的体系，人们试图在石油期货（期权）市场上通过套期保值和套利交易对经营过程中的价格波动风险进行控制与规避。
从王震对基金总持仓量和净持仓变化量与国际石油平均价格（ＷＴＩ期货价格）变化关系的统计可以发现，当基金总持仓增加或净持仓增加时，ＷＴＩ价格呈上扬走势；反之，当基金总持仓量或净持仓量减少时，ＷＴＩ价格呈下降走势。简略地说，交易双方在共同判定某个月的石油期货的价格之后，先约定双方买卖价格。到期后双方再根据约定价格来清算，这种交易多是纸上交易，如果在交易中失手，则可能要付出几何倍数的高额“杠杆”保证金。
“中航油”事件可以说是今天事态的一个“前奏”，而雷曼兄弟等众多投资银行都曾经在国际石油市场上进行过这种交易，并获得巨额利润。所以，深陷衍生品的漩涡后，雷曼兄弟等投资银行就无异于走上了不归之路。
从四大巨头的账面资产中我们也可以发现，雷曼兄弟的“问题资产”为３２０亿美元，而总资产则是７１０亿美元，问题资产与总资产的比率为１∶２．２；美林的“问题资产”为４２０亿美元，总资产为８１０亿美元，比率为１∶１．９；摩根士丹利的“问题资产”为３４０亿美元，总资产为５８０亿美元，比率为１∶１．７；高盛的“问题资产”为４５０亿美元，总资产为５４０亿美元，比率为１∶１．２。
可以说，雷曼兄弟和美林银行未能熬过这个冬季，是因为背负着巨大的“问题资产”。仅剩的两家高盛和摩根士丹利也都被商业银行所合并，ＡＩＧ也被美国联邦储备银行所接管。在这个季节中死去的群体大多是金融衍生品的牺牲者，它们同时也是金融创新业务的积极参与者和倡导者。
金融衍生品的破坏力到底有多大？数据显示，全球金融衍生品的交易总量超过了１０００万亿美元。这个数字是什么概念？全球所有国家ＧＤＰ总量相加也就是６０万亿美元左右，而这次金融风暴的起因——次贷危机所涉及的问题债券总额也就只有１．２万亿美元。但是经过不断包装和担保以后，原有的１．２万亿美元已经被更多的金融产品所覆盖，杠杆已经让这１．２万亿美元显现出１０００万亿美元的力量。可以说，“以小搏大”是金融投资银行的赚钱手段。这有点像中国的“击鼓传花”游戏，这种金融产品本身并不创造价值，却演变成巨大危害。此类事件以前也曾发生过，但当时也是由于金融产品的“创新性”而未能被及时发现。
１９９５年２月２６日，爆发巴林公司丑闻事件，损失达１４亿美元，导致巴林银行宣布破产。巴林银行破产的直接原因是新加坡巴林公司期货经理尼克·里森错误地判断了日本股市的走向。１９９５年１月份，日本经济呈现复苏势头，里森看好日本股市，分别在东京和大阪等地买进大量期货合同，希望在日经指数上升时赚取大额利润。１９９５年１月１７日突发的日本阪神地震打击了日本股市的回升势头，股价持续下跌。这座曾经辉煌的金融大厦就此倒塌。
金融衍生品工具的高风险开始被广泛察觉，但由于当时金融界却只是关注该如何约束内部成员的个人行为，而未能察觉出金融衍生品本身所带来的破坏性。作为监管部门，也由于金融创新先期所带来的巨额利润，而未能对这次事件做出防范。
随后，又有更新的衍生品被创造出来，这更加让监管方难以预防。直到这次市场信用违约互换（ＣＤＳ）产品的泡沫被戳破，次贷危机开始显现。这才引发监管方对金融创新业务的反思。以往次级按揭业务中最独领风骚的机构，这一次却纷纷在市场信用违约互换（ＣＤＳ）产品上丢盔弃甲。
市场信用违约互换（ＣＤＳ）产品１９９８年开始被推广。ＣＤＳ合约中，ＣＤＳ买方定期向ＣＤＳ的买方支付一定的费用。如果出现信用主体的违约事件，卖方则以现金形式补偿债券面值与违约事件发生后债券价值的差额。在市场中这些ＣＤＳ债券被不断地打包出售，再打包再加工出售，直到它面目全非。所以，美国在初期接触次级贷款危机时不能完全认识这种风险，最初的人员都不能识别这些被包装得五花八门的包裹，而这些包裹也在混业经营的泛滥之潮中游荡和扩散。如果这些风险不在混业经营的体制下，而在分业经营的体制下，风险就会被屏蔽，就不太可能造成如此巨大的风险。
华尔街三大投行的破产以及高盛和摩根士丹利转型银行控股公司，意味着美国以投行主导的金融控股集团模式正在向以德国为代表的银行主导模式回归。
这些高风险、高杠杆的投行是典型的美国模式，而对于每一种产品只有在市场运行失败之后，才能被监管方所控制。监管机构所能做的只能是事后补救而不是事前预防，所以，监管方对创新性的衍生品实施监管存在很大难度。美国投行向银行控股公司回归后将更多地受到美联储的统一监管，更着重于货币稳定。
