平均市盈率（PE）20倍，是贵还是不贵？
截至8月14日，沪深两市静态平均市盈率约为20倍，从本轮估值最高点50倍市盈率下跌超过50%，A股估值不断调整，并不断接近美国道琼斯工业指数14倍市盈率、香港市场15倍市盈率的水平。
“在熊市下，如果投资者信心普遍不足，估值还是贵。看起来，A股估值正在与国际市场进行一次接轨运动。”信达证券研究部副总经理刘景德如是说。
A股估值何时合理？
近日，一则“A股估值比美股便宜”的消息并没打动投资者的进场愿望。熊市之下，A股估值正在经受谨慎投资者的严历审视。
“这个数据有误，可能以我国动态市盈率与国外静态市盈率比较，所以得出A股便宜的结论。实际上，尽管A股估值经过大半年时间的向下修正调整后，就2008年静态市盈率而言，仍然处于全球高位。”一位私募基金经理对记者说。
来自布隆伯格的数据显示，目前沪深300指数的静态市盈率约为20倍，而美国道琼斯工业指数静态市盈率为14倍，香港恒生指数为13倍，英国富时100为10倍，法国CAC40为11倍，日经225为16倍。
不过，考虑到2008年中国内地企业20%的盈利增长，2008年沪深300动态市盈率降为16倍，而美国道琼斯工业指数、香港恒生指数、英国富时100、法国CAC40和日经225动态市盈率分别为12倍、14倍、9.9倍、9.6倍和16倍。沪深300与国际市场估值水平进一步接近。
“从历史来看，我们目前的动态市盈率接近2005年年底时的最低水平。但与国际市场比较，A股静态估值仍然高于其他市场，A股估值仍有向下的压力。”刘景德说。
反映A股与国际市场接轨的典型指标是AH溢价指数。8月8日，奥运会开幕日，恒生AH股溢价指数今年以来首次跌破120点大关，收于117点。13日，AH股溢价指数结束了持续数日的下跌态势，终于强劲反弹2.7点，至122.29点，AH股溢价率重上20%。
专家分析，在近一个月的AH股溢价指数运行过程中，20%似乎成为一个比较明显的溢价率底部，标志着A股和国际接轨的步伐越来越靠近。
宏源证券研究所总经理程文卫说：“目前就AH股溢价水平来看，20%已经比较合理。国内市场存在一定的封闭性，而且国内企业成长性更高，所以A股估值高出20%比较正常。A股与H股全面接轨的可能性不大。”
不过，程文卫并没有排除A股估值全面接轨国际市场，股价倒挂的可能性——“如果经济硬着陆，企业盈利增长持续下行，投资者信心继续向坏，A股估值会被修正到国际市场的水平，甚至出现折价。”
海南证券的一份报告认为，20%的底线似乎并未成为A股和国际接轨的底线，近两个交易日A股的独立暴跌尽管也拖累了港股的下跌，但是溢价率显示出轻易跌穿20%底线的疲弱，“硬接轨”方式以较为极端的行为在演绎。
新兴市场风险推动接轨
“虽然跌了这么多了，有人说A股估值被低估了，但是标准是什么？没人说得清楚。我的标准就是一个，参照国际市场，特别是H股。”前述基金经理说，“为什么目前A股比国际市场还要贵20%~30%，如果理由充分，我就进场，但关键是找不出原因来，所以在目前环境不变情况下，A股必然进行一场接轨国际市场的运动。”
早前，在美国次级债危机爆发后，来自新兴市场的分析师认为，新兴市场特别是中国经济与美国经济会相对脱钩，因此新兴市场会跑赢发达市场。但是，最终事与愿违。
国金证券投资策略研究主管陈东用“新兴市场的冬天”来总结目前A股估值下调。陈东表示，次级债危机以来，新兴市场总体表现还是明显落后于主要发达市场。目前主要新兴市场的2008年动态估值水平PE12倍左右，中国市场虽然估值水平明显下降，但依然高于平均水平40%左右，而PB（市净率）3.5倍，高于平均水平70%左右。
“我们一直在讨论这个话题，为什么美国处于金融危机中心，大量游资涌入中国避风港，但是最终美国道指跌幅却在20%左右，而中国A股跌幅却达到60%。”前述基金经理说。
“最终的逻辑是，在经济出现滞胀的预期下，全球投资者会提高风险意识，改变资产配置，持有现金，而减持股票或者债券。在哪个国家持有现金收益最高呢，只有在中国持现最合算；在哪些市场减仓股票呢，金融危机下，新兴市场估值越高，风险越大，所以要减仓中国、印度等。”这位基金经理说。
瑞银驻伦敦的新兴市场股票策略师Oussama Himani称，目前新兴市场的估值水平仍然需要下调。一个原因是目前全球股市环境动荡，新兴股市仍然与发达股票市场高度相关。
第二个原因是新兴股市目前并不便宜，从某些指标看来，新兴股市目前的估值水平很诱人，但是用其他一些指标却可能看起来依旧昂贵，新兴股市的盈利预期也不乐观；此外，由于过去几年发达国家的股市水平大幅下调，因此和发达市场横向比较，新兴股市的估值水平同样并不算低。
“确实，从动态市盈率比较，A股估值已经处于合理范围之内了，但是从市净率和平均股价比较，估值还是比较高。”刘景德说。
刘景德分析，目前A股市净率仍然高达3.5倍，这高出2005年年底低位水平的100%；同时目前平均股价达到9元，仍然高出当时水平的100%。
“目前市场信心正在不断转坏，市场估值仍在进行自我修正，如果政府不出面及时干预，那么A股接轨H股是一件迟早的事情。”程文卫警示说。
