根据著名的利率平价理论，热钱不应该在利息和汇兑两个市场同时获得好处。利率平价理论是由英国经济学家凯恩斯于1923年在其《货币改革论》一书中首先提出，后经一些西方经济学家发展而成。该学说主要研究国际货币市场上利差与即期汇率和远期汇率的关系，主要结论是两国利率之差约等于两国汇率之间的变动率。利率平价理论是除购买力平价理论之外最重要的一种汇率决定理论，并且被认为更具有解释力。同样是从一价定律出发，购买力平价理论依照的是商品价格，而利率平价理论依照的是资金价格，显然，资金的流动性要远大于商品，因而，利率平价理论应该更容易成立。
具体而言，如果中国利率高于美国，那中国远期汇率就应同幅度贴水，即贬值。此时，热钱进入中国，在利息上有收益，在汇兑上则有损失，并且，收益应该正好等于损失。否则，国际资本就会有套利空间，因为这种收益是无风险的，即便存在，也会很快消散。
现实并不符合利率平价理论的预言。按照该理论，中美之间存在正利差，人民币远期汇率应该是贴水，而不是现在的升水，这样才能保证资金在不同国家具有同样的收益或价格。从这个角度看，或许我们应该困惑的不是为什么这么多的热钱会进入中国，而是为什么不是更多？
利率平价理论为何在中国失灵？最重要的原因在于热钱进出中国存在较高成本。假如热钱可以完全自由地进出中国，那么，按照利率平价理论来推，入境的热钱还会成倍增加。显然，中国资本项目下的管制为热钱流动带来了较高的成本，因而套利空间并没有很快消失，而得以持续。无论热钱有多少种进入中国的渠道，但所有这些渠道都需要付出一定的代价、面临一定的风险才能打通。
从反思利率平价理论的角度，似可得出若干重要政策含义，而这些政策并没有得到充分讨论。第一，中美利差不应是国内货币政策不可逾越的天花板。要求恪守中美利差的流行建议是从利率平价理论角度给出的，但正如我们已经看到的，利率平价理论并不总是成立。在笔者看来，在当前的讨论中，利率平价理论被过度重视了。而这个理论在多大程度上能成立，取决于利差在资本流动性因素中所占的比重。看来，除利差外，下面这两个因素尤为重要。
第二，强化而不是放松资本项目管制，提升热钱进出中国的成本。资本管制是中国应对国际投机的最重要也是最后的屏障。资本管制易放难收。在人民币汇率制度和国内金融体制足够完善之前，资本项目放开步伐应慎之又慎。
第三，控制资产价格，降低热钱的预期收益率。除了利差汇差以外，流入中国的热钱更为看重的收益还是投资回报，主要是来自资产部门的收益。热钱流入和资产价格上涨互为因果，控制了一个就有助于控制另一个。在加强资本管制控制热钱流入的同时，还需要对资产价格膨胀保持高度警惕。事实证明，政府有能力做到这一点。只要资产价格没有明显的泡沫，热钱就缺少大规模进出的动力。如果做到了这一点，去冬以来沪深股市的巨幅调整或许就不会上演。
