作者：江俊瑞
最近两周内，国内黄金价格出现期货相对现货贴水的现象，即市场上所谓的“期现倒挂”。之所以称为“倒挂”，是因为在一般情况下，黄金期货价格应稳定地反映现货价格加上特定交割期的持有成本，远期价格表现为升水，即期货价格应高于现货价格，远月期货价格应高于近月期货价格。这种有别于其它有色金属的特点，也恰恰体现出黄金良好的对抗通胀功能的富贵资产色彩。
那么，是什么因素使得国内黄金期现价格出现错位？市场人士认为，可以从近期金价走势、市场力量以及人民币升值的宏观背景这三个方面寻找答案。
金价走势：短期偏弱
首创期货研发部总经理宋立波认为，出现这种期现倒挂现象的原因之一是短期内金价快速下滑。
3月17日，国内黄金期现价格首次出现倒挂。当日期金收盘于232.36元/克，现货金Au(T+D)收盘233.34元/克，期金贴水近1 元。在随后的几个交易日内，这种期现倒挂的现象一直延续下来。在4月2 日收盘时，期金贴水扩大至1.23元。而在此期间，国际金价呈现冲高后大幅回落的态势。就在出现期现倒挂的当天，国际金价从1032.2 美元/盎司的最高点快速下滑。
宋立波说，价格发现是期货市场的主要功能之一。一般来说，与现货价格相比，期货价格对市场的判断及反应更为迅速，具有引导市场的作用，因而期货价格也会比现货价格的波动更为剧烈。在通常情况下，当市场看涨时，期货比现货升水，远月比近月升水；但一旦市场调头，期货价格回落的速度更快。她说： “在短期金价整理回落的趋势中，出现这种期货相比现货贴水的现象，是正常的。”
市场力量：多空不均衡
期金市场上多空力量不均衡，是导致期现倒挂的另一主要原因。
厦门国贸期货黄金分析师朱永刚认为：“现在的局面可能与空头的强大有关系。”从上海期交所公布的黄金合约0806持仓排名来看，有现货背景的套保盘一直占据了空头排名的前列，且空头持仓量较为集中。而相比之下，多头持仓筹码分散，投资者大多为中小散户，力量集中度相对较低，整个市场形成主空散多的格局。
在资深黄金交易员范祖盛看来，市场资金的力量，可以决定短时期内价格的变动方向。哪方力量大，价格就会偏向哪方。在这种主空散多的格局下，很容易出现价格偏弱的倾向。
朱永刚说，市场上空头的套保盘博取差价的欲望不强，而多头对后市的行情很不乐观，因而出现了空头平仓意愿不强、多头急于平仓的情况，这是导致期货贴水的直接原因。在国际金价处于调整行情时，多空力量的不均衡会使价格形成超跌。除了未来价格的不确定性加强外，随着0806合约交割月的临近，保证金比例大幅提高，以及交割风险的加大，也是引起多头恐慌的原因之一。“现在多头逐渐向12月合约转移，远期合约的投机机会还是比较大的。”朱永刚说。
宏观背景：人民币升值
人民币升值预期使得人民币金价倒序排列，即期货价格低于现货价格，远月价格低于近月价格。
2008年以来，人民币对美元汇率加速升值，几大重要关口连续被突破。特别是4月10日，中国外汇交易中心公布的人民币对美元汇率中间价为6.9920，一举突破了7.0关口，人民币汇率正式迈入“6”的时代。
这是今年以来人民币对美元汇率第31次创下新高，其累计升值幅度已达到4.3%。同时，这也意味着，汇率因素在黄金人民币定价机制中的权重正在不断加大，汇率变动已成为影响人民币金价的重要因素。
目前，市场普遍预期今年人民币对美元升值幅度将超过7%。而中金公司的研究报告显示，今年人民币兑美元升值幅度预计将达到10%。也说是说，到今年年底，人民币对美元汇率将升至6.57左右，即比目前水平升值近6%。以目前美元金价920美元/盎司的水平计算，如果年终时美元金价不能上涨 6%，即达到975美元/盎司的水平的话，那么，人民币金价将会缩水。
朱永刚认为：“目前，人民币升值影响已大于资金成本，这是出现期现倒挂的另一个主要原因。”他说，人民币升值导致沪金价格呈现逐渐降低的趋势，而资金成本的存在使得远期价格应该大于近期价格，当人民币因素超过资金成本因素时，价格就会呈现倒序排列。以4月9日为例，沪期金0806、 0807、0808、0809、0810及0811，6个合约的收盘价分别为每克203.35元、203.19元、202.88元、203.16元、 203.00元和202.22元，呈现出较为明显的倒序排列。这完全不同于纽约期金的正序排列。同日，纽约期金4月、5月、6月、8月及10月合约的收盘价分别为每盎司934.30美元、936.00美元、937.60美元、941.80美元和946.90美元。显然，在目前黄金期货定价中，市场对于人民币升值的预期已成为一个非常重要的因素。
