□上海财经大学法学院法学博士葛伟军
我国境内股票发行但不上市的股份有限公司，数量庞大，但是适用于这些公司证券发行和交易的法律法规很不完善，这些公司也没有纳入证监会的监管体系。为了进一步建立并完善适合我国国情的非上市公众公司法律制度，有必要借鉴一些先进国家的法律规定。本文主要从公众公司的标准、证券发行上市的法律体系、证券发行制度、公开发行的含义等几个方面简单介绍了英国非上市公众公司的法律制度。
公众公司的标准
我国《公司法》主要规定了两种类型的公司，有限责任公司和股份有限公司，没有对公众公司下定义。股份有限公司的含义比公众公司要广，公众公司是股份有限公司，但股份有限公司不一定是公众公司。股份有限公司成为公众公司的途径主要是：向不特定对象公开发行股票，或者股东人数超过200人。如果出现下列情况，股份公司也可能成为公众公司：向特定对象发行股票使得股东人数超过200人，或者因继承、赠与、转让等原因使得股东人数超过200人。
英国现行的1985年《公司法》，将公司明确地分成两类，私人公司和公众公司两类。公众公司指有实收资本、在公司章程中载明是公众公司的股份有限公司或者保证有限公司。私人公司指除了公众公司以外的公司。公众公司与私人公司的区别是：公众公司可以向社会公众发行股票筹集资本，因而法律对公众公司的约束比较强，例如要有两名以上的董事，满足最低资本要求（50000英镑），股东以实物支付股票的对价必须进行评估等等；私人公司则不能向社会公众筹资，所以法律对其约束相对而言比较宽松，例如可以只有一名董事，可以豁免禁止财务资助制度等等。由此可见，英国对公众公司的标准比较宽泛。
证券发行上市的法律体系
我国的证券发行和上市主要规定在《证券法》以及证监会和证券交易所的文件当中。英国没有单独的证券法，上市证券和非上市证券的发行，被规定在不同的法规当中。英国关于证券发行和上市的主要法律法规包括：1985年《公司法》、1986年《金融服务法》（简称FSA）、1995年《向社会公众发行证券的规定》（简称POSR）、2000年《金融服务和市场法》（简称FS-MA）、伦敦证券交易所的上市规则等等。1986年FSA只规定了向社会公众发行证券，没有区分上市和非上市。1995年POSR则对非上市证券进行了主要规定。
结合目前的法律法规，英国关于证券发行和上市的法律体系，可以简单地归纳如下：（1）向社会公众发行证券、又希望正式上市的，适用1986年FSA第4部分、2000年FSMA第6部分和伦敦证券交易所的上市规则；（2）向社会公众发行证券、但不愿正式上市的，适用1995年POSR；（3）如果证券已经发行、公司希望正式上市的，适用1986年FSA第4部分、2000年FSMA第6部分和伦敦证券交易所的上市规则；（4）证券发行的一般性规定，适用1985年公司法第4部分；（5）1995年POSR的主要规定，已经被要求各成员国最迟不得超过2005年7月1日实施的欧盟公司法指令《当证券向社会公众被发出要约或者被允许交易的时候将公布的招股说明书》（简称2003年指令）所更新。
证券发行制度
我国证券公开发行采取核准制。股份有限公司公开发行股票，必须经过证监会核准（《证券法》第10条）。股份有限公司向特定对象非公开发行股票，则只须公司股东大会或董事会批准，无须审核，但是发行完成后要到公司登记机关登记（《公司法》第134、137条）。
英国的证券发行经历了一个转变。1995年POSR对非上市证券的发行，只要求招股说明书的公布和登记，没有规定要审批。2000年FSMA对此做出了改进，根据该法，如果证券首次在英国向公众发行、并未依照2000年FSMA第6部分申请正式上市并且被证券发行人或在证券发行人的同意下提交，那么上市规则可以规定招股说明书提交并经主管部门（2000年4月30之前是伦敦证券交易所，5月1日开始是金融服务局）审批。基于上市规则的规定而提交主管部门审批的、又不申请正式上市的招股说明书，又被称为非上市招股说明书。要注意的是，主管部门只对提交的招股说明书进行审批，如果证券不申请上市、招股说明书也不提交主管部门审批的，那么2000年FSMA第6部分不适用。2003年指令则对招股说明书的审批做出了更加严格的规定。根据该指令，只有经过主管部门的审批之后，才可以公布招股说明书。在招股说明书提交之日起10个工作日之内（对于一个既没有任何证券在规定的市场进行交易，又未曾向公众发出过要约的发行人，该日期可以延长到20个工作日），主管部门应当将审批决定通知发行人或要约人。如果主管部门没有及时通知，招股说明书不被视为批准。如果主管部门有合理的理由认为提交的文件不完整或需要补充信息，那么前述日期从这些信息被提供之日起计算。由此可见，依据目前的规定，在英国向社会公众发行非上市证券，必须经过金融服务局的批准。
公开发行的含义
根据我国《证券法》第10条，有下列情形之一的，为公开发行：向不特定对象发行证券；向累计超过200人的特定对象发行证券；法律、行政法规规定的其他发行行为。非公开发行证券，不得采用广告、公开劝诱和变相公开方式。
英国关于非上市证券的发行，主要规定在1995年POSR第2部分。该部分主要规定了制作招股说明书的义务和例外，招股说明书的格式和内容，披露义务等等。根据该法，如果首次在英国向社会公众发出证券要约，那么要约人应当公布招股说明书。在英国的社会公众。这里有两个概念：一个是英国的地理限制，一个是社会公众。英国是一个有地理范畴的国家，在决定是否应当制作招股说明书的时候，如果要约是不仅向在英国的社会公众发出，而且还向在外国的社会公众发出，那么应当忽视外国的社会公众，而仅仅考虑在英国的社会公众。
向社会公众发出要约，什么是社会公众？社会公众应该是不特定的人，还是可以包括特定的人？如果可以包括特定的人，那么多少人以上才是社会公众？法律没有对社会公众明确定义。但是，1995年POSR对要约人制作招股说明书的义务规定了一系列例外情形，如果符合的，则不能视为向社会公众发出要约（也就是不能视为公开发行）。这些例外情形很繁杂，例如：（a）要约是向这些人发出的，为了自身的业务，他们（作为本人或代理人）的正常业务活动涉及取得、持有、管理或处置投资，或他们（作为本人或代理人）被合理地期待着将取得、持有、管理或处置投资；或者是在他们的交易、专业或者职业中发出的；（b）受要约人不超过50个人，要注意的是，向一个信托的受托人们或者一个合伙的合伙人们发出要约，或者向任何其他两个或更多的人共同发出要约，被视为向单一的个人发出要约；（c）受要约人是俱乐部或协会的成员（不管是否是法人），而且有理由相信成员之间以及成员与俱乐部或协会之间，在俱乐部或协会的事务和收益的处置方面有共同的利益；（d）受要约人是有限的一群人，要约人有理由相信他们对理解接受要约的风险具备充分的知识，在考虑一个人是否有足够的知识来理解接受要约风险的时候，应当无视要约人提供的信息，除非该信息是关于证券发行人的，或者，如果证券包含了取得其他证券的权利，那么是关于那些证券的发行人的，等等。
披露义务和责任
对于我国非上市公司证券发行的信息披露和责任，目前尚无具体规定。英国在这方面的规定却非常详细。例如，1995年POSR规定了一般的披露义务。招股说明书应当披露投资人会合理要求获得的、并合理期待能在招股说明书中找到的信息，以使得投资人可以对证券发行人的资产负债、财务状况、损益和前景，以及依附于证券上的权利作出一个有根据的评估。这里的信息，应当是在任何对招股说明书负有责任的人的知识范围之内的，或者被询问之后，是在他可以合理地获得的范围之内的。在判断招股说明书被要求披露什么样信息的时候，应当考虑证券和证券发行人的性质。
2003年指令规定的一般信息披露义务，比1995年POSR的规定更加严格和广泛。根据2003年指令，招股说明书应当包括那些使得投资者能对发行人和任何保证人的资产负债、财务状况、损益和前景以及依附于证券上的权利作出一个有根据的评估的所有信息。这些信息应当以易于分析和了解的格式作出。招股说明书应当包含一个概要。概要应当以简洁形式、非技术性语言，概括发行人、任何保证人和证券的基本特征和风险。概要还必须包含下列通知：（a）概要是招股说明书的介绍；（b）任何对证券的投资，都应当建立在投资者对招股说明书整个的考虑之基础上；（c）如果向法院提起一个与招股说明书中包含的信息有关的诉请，原告投资者可能，根据成员国的国内法，需要承担在诉讼被提起之前翻译招股说明书的费用；（d）制作包括翻译以及通知概要的人，将承担民事责任，但只有发生在概要是误导性的、不准确或者与招股说明书的其他部分不一致的时候，等等。2003年指令还要求各个成员国国内法必须确保，在招股说明书中明确对招股说明书负有责任的人，例如发行人或其行政部门、管理层、监管部门，及要约人或保证人，等等。该指令还对最低信息、信息的免除披露、招股说明书的有效性等方面作出了详细规定。
再如责任问题。根据1995年POSR，对招股说明书负有责任的人，包括：（a）与招股说明书相关证券的发行人；（b）如果发行人是公司实体，当招股说明书公布的时候担任该公司实体董事职务的每一个人；（c）如果发行人是公司实体，在招股说明书中授权自己将被登记或被登记为董事，或者同意立即或将来成为该公司实体董事的每一个人；（d）接受并且在招股说明书中载明接受招股说明书或其中任何部分责任的每一个人；（e）要约人，如果他不是发行人的话；（f）如果要约人是公司实体，但不是发行人，也没有与发行人联合发出要约，当招股说明书被公布的时候，担任该公司实体董事职务的每一个人；（g）除了前述以外，批准招股说明书或其中任何部分内容的每一个人。
从这些繁杂、琐碎的法律规定中，我们至少可以知道，（1）在英国，非上市公众公司证券发行和交易的法律体系是多层次的，不仅在公司法中有一般规定，而且还有专门的单行法、甚至上市规则予以规定；（2）非上市公众公司的证券发行，其核心内容是强调信息披露和提高市场效率；（3）非上市公众公司证券发行和交易的发展趋势是，在强调披露的基础上加强政府监管。这些规定都值得我国在完善非上市公众公司法律制度的过程中予以考虑和借鉴。
