内地最大的冻肉食品生产商雨润食品公开招股
□阿斯达克研究部 梁渊
继名表代理销售商新宇亨得利(3389)拉开下半年内地企业在港融资序幕之后，内地最大的冻肉食品生产商———雨润食品(1068)已于本周二登台亮相。该股每股作价为2.85至3.7港元，发行4.16亿股，国际配售和公开发行各占90%和10%，集资额介于11.85至15.39亿港元。目前，国际配售部分已获足额认购，公开部分将于本周五截止。
中国雨润食品集团前身成立于1993年，总部设立在南京，总资产达39亿元。主要经营冷鲜肉、冷冻肉、低温肉制品、高温猪肉制品等四类产品。近年来，随着国家实行一系列国有企业改制措施，雨润集团通过重组及收购，目前已形成年屠宰生猪800万头，生产超过100多种的冷藏肉和冰猪肉、700多种的经处理的猪肉产品，2004年公司猪肉相关产品生产量更是高达26.4万吨。
投资亮点：广泛的销售网络、大行基金垂青、市场前景广阔、享受税收优惠政策
第一、产品齐全，销售网络覆盖全国。集团现有福润、雨润、旺润等六大品牌十大系列，共1000多个品种的产品。在全国200多个大中城市销售，在国内已建立起北起漠河、南至海口、西起拉萨、东到崇明岛的庞大销售网络，直接向全国200多个大中城市提供新鲜肉品，并出口俄罗斯、朝鲜及东南亚、港澳等国家和地区。产品齐全、销售网络的广泛令集团市场占有率迅速提升，并高居榜首。根据国家权威部门统计，自1999年6月起，雨润低温肉制品市场占有率一直居国内市场第一。2003年度，公司荣列同类产品全国市场综合占有率第二。
第二、受投资大行、基金垂青。集团上市前，引入多名策略性股东。其中，高盛投资基金的加盟为一大亮点，其他还包括新加坡政府旗下一家投资公司PVP，以及曾投资同类消费股李宁(2331)及蒙牛(2319)的鼎晖投资。此次招股，PVP及鼎晖各出售其持有4成旧股，合共占总发售股数约16%(约6632万股)。上市后，各策略性股东包括PVP，鼎晖及高盛股东结构变为3.46%，3.65%及6.75%，并设有半年至1年的禁售期。集团大股东祝义才本人持有53.5%股权，禁售期为2年。过去一到两年里，鼎晖投资等基金已经从消费股及零售股的投资中尝到甜头。它们对此类股票有较好的投资经验，可提高市场对该股日后发展的信心。
第三、市场前景广阔，盈利增长迅速。 集团2004年全年及截至今年第一季度的净利润分别为1.69亿元及9420万元，毛利率分别为14.6%及15.2%(见表二)，盈利增长快速。集团管理层表示，2005年全年净利将不少于3.5亿元，派息率将不少于净利润的25%。按此计算，增长幅度超过100%以上，远远超过外资股东的要求。
此外，根据有关市场资料统计，冷冻鲜肉和低温处理猪肉产品占国内肉食市场的5%，相对于已发展中国家的20-40%比例，属于明显偏低。随着内地零售市场的整合与发展，内地大型超市已从2002年的10281家增至2003年的13494家，2004年后估计以接近10%的速度增长，这可大幅增加冷藏猪肉和低温处理猪肉产品的需求，公司面临的市场潜在空间较大。
第四、享受税收优惠政策。由于集团2005年重组成立，旗下大部分公司为中外合资公司，可享受政府的优惠税收政策。集团在首两年度盈利可免税，第三至第五年度个税率为7.5%，第六个年度开始为15%，相对于国内同行公司的33%的税率，节省一大笔支出，在同业竞争方面可取得相当大的优势。
主要风险：较大的成本压力、偏高的资产负债比率
第一、受原料供应及价格波动影响较大。雨润食品集团生产所用的主要原料为生猪及生肉。根据招股说明书显示，集团截至2004年底，生猪及生肉成本占集团冷鲜肉及冷冻肉生产总成本约为96.1%，占深加工肉制品总成本约为64.0%。若供货商未能持续供应充足的原材料为公司生产所需，可直接影响公司经营。
此外，随着国家对各项保护农民的政策落实，生猪及生肉等原材料价格可能进一步上升趋势。根据中国农业部发表的数字，2004年生猪平均售价较2003年上升约35.6%。因此，价格波动将对集团构成较大成本压力。即使调高产品价格可抵消部分成本上涨，但销售额若不能同步跟随，集团的利润状况难免受不利影响。
第二、资产负债比率偏高。集团以往不断通过多项同业收购来进行业务整合，款项主要来自源于经营业务所得现金、银行贷款及关联公司提供的借贷。截至2005年3月31日止三个月，集团的资产负债比率高达74.0%。日前，集团管理层表示未来仍将继续物色收购对象，并指出，若不计未来收购资金，此集资所得可维持三年之用。但笔者认为，若此项指标未来不能得到改善，不排除集团会继续通过配股方式来集资。
股票具备吸引力，建议认购
今年上半年，内地几大国有企业如上海电气(资讯 行情 论坛)(2727)、中国神华(1088)等陆续在香港上市，开始几个交易日股价纷纷“落马”。
不过，近年来内地消费股一直受到市场追捧，尤其是基金偏爱。虽然该股现时预测市盈率为11-14倍左右，按招股中间价计算也有13倍市盈率，相比同业与在港上市的大众食品(0708)的10.14倍高出不少，但该股的增长潜力较快，加上消费行业前景不俗，以集团预测今年全年净利将不少于3.5亿元，较去年增长超过1倍的增长速度计算，该股2006年盈利不少于5.3亿元，预测市盈率为9倍左右。股票仍具备吸引力，建议投资者认购。
