从价值投资的角度来说，无论高市盈率股票还是低市盈率股票，都有投资价值，而价格稳定的低市盈率股票同时还具有防御性价值，但当它们出现大幅价格变化时，就已经超出了防御性投资的界限。
最近有研究报告说，“从年初到11月11日收盘，上涨幅度超过60％的股票有21只，其中有16只是基金重仓股。”这21只股票大多数属于低市盈率的股票，而基金公司的成功率高达80％。
低市盈率股票属于防御性投资，因为它们所在的行业较为成熟，景气波动较小，现金流相对稳定，在股票市场的大趋势向下或者投资者看空的时候，投资组合通常向这类股票明显倾斜，目的在于规避市场下跌的风险。反过来，高市盈率股票常常属于进攻性投资，它们所处的行业出于成长阶段，景气波动较大，当市场走牛时，往往领先大势。
从价值投资的角度来说，无论高市盈率股票还是低市盈率股票，都有投资价值，只是各有自身的特点。
低市盈率股票通常盘子较大，行业处在成熟阶段，投机性较弱。正因为低市盈率股票的价格变化和上市公司的长期增长率关系敏感，而上市公司的长期增长率通常不会频繁地大幅变动，特别是成熟行业的大型上市公司更加稳定，因此其股票价格的波动幅度也应当相对较小，变化比较平缓。从市场行情来看，当市场普遍走牛时，其市盈率只要上涨一小块，就相当于其长期持续增长率明显上升，足以表示市场对企业未来前景看好；反过来，当市场普遍走熊时，市盈率只要下降一小块，就相当于其长期持续增长率明显下降，也就足以代表市场对企业前景看空了。
高市盈率股票通常盘子较小，行业处在成长阶段，投机性较强，上述关系恰恰从价值的角度很好地解释了此类股票价格的高波动性。高市盈率股票的敏感度低，股价的高波动性容易从价值角度来理解。当市场普遍走牛时，其市盈率要上涨相当大的一块，才相当于市场评估的长期持续增长率明显上升，足以表示市场对企业未来前景看好；反过来，当市场普遍走熊时，市盈率也要下降一大块，才相当于市场评估的长期持续增长率明显下降，足以代表市场对企业前景看淡。
为什么低市盈率股票能够在熊市中稳住阵脚？恰恰正因为其市盈率相对于增长率的敏感关系较高，即使宏观经济转向不景气，股市走向熊市，此类股票的增长率受影响，其市盈率也不需要发生太大变动，就能够消化不利的影响。
我们的结论是，价格稳定的低市盈率股票既具有投资价值，又具有防御性价值，而熊市条件下，高市盈率股票虽然也可能具有投资价值，但是其防御性价值较低，不是很好的选择。不过，当那些低市盈率股票出现大幅价格变化时，它们很可能已经超出了防御性投资的界限，这就给了我们一个启示，当高举价值投资大旗的时候，首先要弄清楚各类股票价值的特点，不可以偏概全，走向另一个极端。
丁圣元／文 作者为健桥证券研究所副所长
