第一部分：上市公司外资并购风雷涌动
海通证券研究所 陈峥嵘
在目前沪深两市1173家上市公司中，中外合资公司只有近70家，有些上市公司本身是由中外合资企业发展而来的，还有的是外资股东通过受让股权或战略投资方式介入。不过，外商独资企业或外商绝对控股公司在中国证券市场发行新股，至今还没有先例可循。
从去年5月份开始，管理层就有加快推动外企在华上市步伐的迹象。2001年5月17日，外经贸部发布了《关于外商投资股份公司有关问题的通知》。此后每月都有三四家外资企业向外经贸部申请股份制改制，为在内地发行A、B股铺平道路。去年11月初证监会和外经贸部联合出台《若干意见》后，深圳、上海、北京、广州和成都等地随即掀起了一股外企与国内券商“亲密接触”的热潮，各地政府也积极介入，起到穿针引线的作用。去年底中国证监会有关人士还专程去深圳进行实地调研，考察外企上市的有关事宜。而出台的《特别规定》为外企在华上市扫清了最后一道政策障碍，为外企上市进入实质性的操作阶段铺平了道路，意味着首批外企上市进入倒计时。前不久举行的上海证交所第三届理事会第十二次会议提出，今年将重点研究外资企业上市问题。今年3月北京市外经贸委副主任周河在北京举行的“工业与投资发展发布会”上表示，凡是具备上市条件的外商在京投资企业均有机会被准许上市，北京将择优鼓励和支持一部分优秀外企尽快上市。可见外企上市正进入紧锣密鼓地筹备阶段，其脚步声已经越来越近了。
排队等待上市
由于外资企业有意加大在华发展业务和投资的力度，因此它们非常关注A股市场对外开放的时间表。这些期望在国内发行A股上市的外企，初期主要是通过融资在中国开拓业务，A股市场自然就成为其不可或缺的主要融资渠道。除了满足外资企业的融资需要外，沪深两市同样要引入国企、民企以外的外企，促使上市公司主体更加多元化和国际化。
外资企业进军国内证券市场，有利于调整和优化我国上市公司的主体结构，改善上市公司的整体素质，提高上市公司的营运质量，提升其总体竞争力；业绩优良、财务稳健、成长性高、运作规范的外资公司加盟国内证券市场，有利于增强我国证券市场的活力，提高市场的运作效率，促进证券市场长期向好；外资企业在华上市可以丰富投资者的投资品种，有利于增加投资者的投资机会，使其充分享受到外资企业高效、稳健成长的经营成果。这从香港上市公司汇丰控股(005)、长江实业(001)、东亚银行(023)、顶益控股(322)、嘉里建设(683)等已表明有意在A股市场发行上市，柯达、米其林、德律风根等多家跨国公司或它们投资的中外合资企业已经或正在完成股份制改造，甚至个别公司已进入辅导期，正等候上市，便由此可见一斑。
外资企业对进军国内证券市场表现出浓厚的兴趣。今年3月德勤会计师事务所和CFO Asia杂志共同进行的一项国际商贸调查显示，在接受调查的680家来华投资的外资公司中，有超过1/10的公司计划将其中国业务部分改制为股份公司，打算在国内证券市场上市，其中以电信和银行金融领域的外资公司最多。其主要原因在于，电信业和金融业是中国加入WTO后向外资新开放的领域，而这些外资企业希望在最短时间内拓展自己的在华业务，因而对到资本市场融资的需求比较迫切。
据不完全统计，目前有意在内地直接上市的外商投资企业已超过100家，主要集中在跨国公司(例如英荷合资联合利华公司、汇丰控股等)、台资企业(约50家，例如旺旺集团、顶益控股、捷安特、中晶科技光电、好孩子、中华映管、华新利华等)、港资企业(例如华润创业、长江实业、嘉里集团、东亚银行等)和香港上市的红筹股在内地分拆设立的公司(例如中国移动、中国联通等)。这些有意上市的外企一般在国内运作3～5年以上，企业具有相当的规模，产品在国内外都具有一定的影响力。它们分布在多个行业，包括食品、日化、家用电子、光电仪器、通讯、零售、体育器材、化工、电脑和银行等。其融资需求一般在15～20亿元人民币，如果能顺利上市，流通盘将在中上规模。潜在的通过购并实现间接上市的外资企业主要有外资银行(例如渣打、花旗、汇丰、东亚等外资银行)、汽车业跨国公司(江铃汽车、一汽轿车、东风汽车、亚星客车、江汽股份和厦门汽车等丰富的上市公司资源最有可能出现外资参股(含增持)或受让国内合资公司股权的情况)、零售业跨国公司(零售业跨国公司可能会通过并购一批知名度大、营销网络广泛的国内上市公司来实现其战略扩张的目的)和港口业跨国公司(通过购并手段参股或控股已有的港口企业是外资涉足我国港口业的首要选择)。根据有关数据显示，截至2001年11月15日，已有10家外资公司计划申请在内地上市。
探路先锋在港台企业
早在2001年8月17日，上海市市长徐匡迪在全市外资工作会议上指出，上海将指导符合条件的外商投资企业在国内证券市场上市。去年11月中旬，上海市外资委透露，目前已完成股份制改造工作、有意在境内上市的外企已有14家，其中包括柯达、联合利华、米其林、光明乳业、永新彩管和斯米克陶瓷等，同时上海市外资委还在受理十多家知名外企的申请。今年1月30日上海市经委官员在“三资企业上市研讨会”上表示，上海将以更开放的姿态推进外资工业企业的上市，并将星火开发区作为上海外资工业企业上市的试点工业开发区。根据上海的“十五规划”，处于郊区的工业开发区将体现上海的工业实力，可以作为外企上市的先锋。为此，在去年11月《若干意见》出台后，上海市经委将外资工业企业的上市作为工作重点，并协同各部委办局为这些企业服务。今年2月上旬，上海市外经贸委主任朱晓明表示，今年上海要促成几家符合条件的外商投资企业上市，为外商创造更为便利的融资环境。
据悉，目前已有英荷联合利华、法国阿尔卡特等著名公司进入了首批候选名单。除了促成外资企业在内地上市外，上海今年还将积极引进风险投资基金，增强外商到上海投资高科技项目的信心；去年成立的市区两级外商投资企业投诉中心，将进一步发挥作用，为外商排忧解难。这些举措表明上海市政府部门正在努力为外资企业上市创造有利的政策环境，力争在外企上市方面取得先发效应。正如上海市外资委外资审批管理处的一位处长所言，“上海外商投资企业的上市没有脱班过，一直是走在前面的。”
尽管很多外企对在华上市摩拳擦掌、跃跃欲试，但也有不少外企对进军中国证券市场仍然抱着观望态度，例如世界500强中在深圳的投资企业至今仍“按兵不动”。这是由于大多数欧美企业为跨国公司(包括罗氏、杜邦等在内)，在我国境内投资的多为生产型企业，不具有决策权，加上目前并没有筹资的需求，特别是它们对中国资本市场还不太熟悉，都表示目前暂无上市A股的计划，或以这一话题较为敏感为由不愿作进一步的讨论(这涉及到公司全球化经营战略的调整)。与此形成鲜明对比的是，和内地有着天然地缘关系的港资、台资企业更加了解内地证券市场的情况，早在两年前就开始了频繁“热身”。而且相对成熟证券市场而言，内地A股市场的筹资功能显然要强得多。富士康、成霖洁具、艾美特、鑫茂科技、顶益控股和中华映管等驻扎在深圳、上海的外企，都有意在内地上市或者已进入紧张的筹备阶段。这些港资、台资企业大多规模不大，其产供销体系比较完整，且主体业务基本上均在中国大陆。不仅如此，香港不少大蓝筹公司也先后表示出在内地上市的强烈愿望。例如，华润集团管理层近日表示公司并非缺乏资金，能在内地上市不筹资也可以。由此看来，华润集团上市的目的不仅仅是为了筹资，能够扩大其声誉和知名度、实施本土化战略才是其考虑的主要因素。因此可以合理预计，外企在华上市的探路先锋最有可能在港资和台资企业中产生。
并购是前奏
事实上，作为外企在华上市的前奏，自2001年以来，外资收购国内上市公司非流通股权的案例已经频繁发生，其密集程度、涉及行业的广度、运作手法的多样化和控股程度的提高，可以说是前所未有的。例如，阿尔卡特通过控股和改制上海贝尔成为上海贝岭的第二大股东；华晨集团与德国宝马合作一事被传得沸沸扬扬，华晨成为其在中国的“惟一合作伙伴”；科龙电器的第一大股东在一夜之间由容声集团变成了世界传媒巨子格林柯尔旗下的顺德市格林柯尔企业发展有限公司；氯碱化工与拜耳公司合资的总投资为3.4亿美元的聚碳酸酯项目正式启动。中石化、大众科技、兖矿集团、清华同方、赛格三星、青鸟华光……各行各业的上市公司纷纷与外资进行合资、合作或结成战略结盟。根据有关统计数据显示，截至2001年11月15日，沪深两市的外资进驻上市公司合计为32家，外资并购概念股共有29家，具有外资并购潜力的沪市公司和深市公司分别为32家和21家。在允许外资并购的条件下，从获取充分信息和进行尽职调查的角度考虑，外资会首先选择那些已经与之合资或战略合作的上市公司作为收购目标，例如熊猫电子和东方通信等。这一系列的举动，都为下一步的外企上市埋下了伏笔，预示着外企上市即将浮出水面。从某种意义上来讲，从内资重组到外资并购，再从外资并购到外企上市是一个一个台阶向前迈进的。
可以预计，2002年外资通过收购兼并参与国有企业的改组改造将不断增加，同样通过并购是外企进军国内证券市场的主要方式。联合国贸发会议的统计资料显示，跨国并购已成为跨国直接投资的最主要方式，自从20世纪80年代中期以来，特别是进入90年代跨国并购已成为全球资本流动的一个新热点。2000年全球跨国直接投资超过1万亿美元，其中采用并购方式的比例高于80%。而2000年我国实际利用的外商直接投资为407亿美元，其中以并购方式实现的比例很小，与发达国家的差距相当大。可见，通过并购方式利用外商直接投资，在我国具有广阔的发展前景和巨大的成长空间。例如，跨国并购已被列入上海市今后重点引资的日程，上海鼓励外商特别是跨国公司购买、兼并国内大型企业，参与国有企业改组改造，推动中小企业通过跨国公司销售网络进入国际市场。
然而，在跨国并购已经成为跨国投资主要形式的今天，如果跨国并购放开了，而资本市场不放开，那么跨国并购将很难进行。从这个角度来讲，对外资企业开放国内A股市场是非常必要的。因此，外资并购会在今后相当长的一段时间里成为我国证券市场的热点，而今年这一题材已经在市场上掀起了一定的高潮。当然，外资并购的主要目标将是国内上市公司。尤其是在国内上市公司大规模展开国有股减持行动后，外资企业可以方便地以收购法人股的方式来持有国内上市公司的股权，从而实现借壳上市。
不会太久
目前市场对内地上市普遍看好的是那些已完成股份制改制工作、上市准备比较充分的第一梯队外企，主要有柯达、联合利华、米其林(轮胎)、德律风根(微电子)、永新彩管、中桥基建、斯米克陶瓷、鑫谷光电和嘉乐股份等。申银万国、国泰君安和南方证券等一些大券商的投行部负责人最近表示，目前各有3～5家外企已着手向证监会申报材料并已进入上市辅导期。从这些大券商投行部表达的信息可以看出，拟上市外企的整体素质都是不错的。如果按照质地优先的顺序安排外企上市，预计等候排队的时间不会太长。我们认为，今年4月1日证监会出台的《特别规定》还缺乏一定的可操作性，加上相关的条例细则还不够完备，目前大多数券商仍处于与外资企业的接触、洽谈阶段，真正进入实质性操作阶段的并不多。所以估计最快也要到今年年末才会有外资企业登陆中国A股市场。(待续)
