近日，一只叫游戏驿站（GameStop，GME）的股票又一次进入了我们的视线，昨晚盘中五次熔断，一天暴涨74%+。据传，曾在三年前的传奇散户，炒作GME的“带头大哥”，Keith.Gill重返社交媒体，这重新点燃了投资者对于昔日这只散户之“光”的热情……
图：GME昨天日内走势
数据来源：Wind
三年前发生了什么？2021.1的时候，GME的股价从不到3美元涨到了20多美元，在这一波炒中，Keith.Gill成为了大股东，此时，作为做空该股的机构之一香橼，开始公开讽刺散户们的炒作，并号称GME这只股票的价值只有20美元/股，这样的声明激怒了WSB（WallStreetBets）社区里的散户，于是从1.13-1.25仅仅两周的时间，GME的股票从20美元一路飙升到77美元，此时那些持有巨量空头头寸的机构们已经血流成河……
而真正让香橼倒下的一天是1.26，那一天GME的股价已经涨到了148美元/股。此后的散户们还没有停止疯狂的行为，并开始在期权市场同步操作，买入极度虚值的认购期权，当时一张GME虚值认购的隐波高达百分之几百，1.28那一天，GME的股价最高冲到了483美元/股，一张行权价在800美元还剩一周到期的期权竟然还有40美元的报价，这就是一个足以被载入史册，散户大战华尔街的真实故事。
数据来源：网络（2021.1）
在三年前的1月份，GME事件让不少投资者见识到了两个词的威力，一个叫short squeeze，一个叫gamma squeeze。
先说前一个，什么是short squeeze？通俗的说，就是融券卖出后，正股不断上涨，你的保证金吃不消了，必须买回正股尽快还券。平时做过融券的朋友应该知道，当一个被融券卖出的正股，遇到了连续的涨停，会是多么可怕，这个时候随着你的保证金不足，你也会被迫加入了正股的买队列中，而如果这个市场上做空某只正股的各方力量极大，覆盖面极广，就会出现大家都因保证金不足而纷纷争先买回正股的“踩踏”，这就是short squeeze。
三年前的GME，有多少机构融券卖出做空了这只票？当时一个叫做short interest指标反映了一切，它相当于是空头持仓量，这个指标最高的时候一度是超过100%的。你可能会觉得奇怪，如果流通股是100w股，融券最多的量不就是100w股吗？为什么会超过100%？这是因为在国内，你无法向其他账户随意的融券，你只能向券商融券，但在海外，某账户X1想要做空GME，他可能会从账户X2那里融券然后卖出，假设对手方是X3，这时另一个账户X4也想要做空GME，于是他从X3这里融到了券再卖出，在这个过程中，同样的股份，被融券卖出了两次，这就导致了short interest可能会超过100%。
了解了这个道理后，你已经可以想象，当一只股票的short interest过高的时候，一旦发生连续的暴涨，这种争先恐后买回正股的“踩踏”将会变得多么的严重！……
然后是gamma squeeze。什么是gamma squeeze？这又和整个市场上的另一类群体——“期权做市商”有关了。
期权做市商是干什么的？他们是每个期权的流动性提供者，最传统的做法就是双边报价履行他们在交易所协议里的义务，每天定期或不定期地把持仓delta敞口调整到0附近（就是常说的delta中性）。最常见的四种delta中性组合就是：买入认购+持有正股空头，买入认沽+持有正股多头，卖出认购+持有正股多头，卖出认沽+持有正股空头。
每一个期权做市商要履行双边报价义务，就不可避免地持有卖出认购的头寸，这样的话，他就往往需要被迫买入正股（建立正股多头）去把delta重新对冲成0，举个最简单的例子，我卖出了10手delta在0.4的虚值认购，我就需要买入400股正股股票（假设合约乘数是100）去对冲。
通常来说，期权做市商的对冲是不断动态进行的，如果整个一天，正股正常地上行，那么做市场要做的就是以一定的时间间隔，买入X股正股（X=这个时间间隔里这份认购期权的delta变化量，约等于gamma*标的价格的变化），始终确保总头寸的delta中性，然而，如果正股像火箭般一样一直不断地逼空上涨，他们就会不断地进行动态对冲，而在这个过程中，当盘中所有虚值认购都已经“沦为”实值时，做市商为了方向上的中性，也和short squeeze里的买盘一样，被迫加入了正股的买队列里，这就是跨市场的一种squeeze。
其实，做过多年期权做市的交易员一定会知道，在做市的过程中，很不利的一种情况就是单边的持续逼空，或是一个巨幅低开/高开，使得所有的虚值期权合约都变成了实值，所以一些有经验的对冲交易员，可能会趁还有虚值期权的时候赶紧以1:x数量买入更虚值认购，彻底把无限上行风险化成有限。从2020年美股四次熔断，还有2020.2.3低开8%这几个交易日的经验看，在极端行情里，仅仅保持暂时静态的delta中性是远远不够的，只有把买卖的比例调成1:1才能根本性地解决问题。
三年前的1月份，在看到了美国散户与机构之间的血洗后，当时也在华尔街见闻做过一次直播，也提到了国内期权市场的风控制度。诚然，一定会有很多朋友觉得美国的交易制度各种先进灵活，但其实你会发现，国内在某些方面的制度却是在尽其所能地去控制极端风险。
还记得是2015年以前吧，在和芝加哥期权交易所（CBOE）一名工作人员交流的时候，他们会问我为什么你们这么重视风控制度，原话是“why do you pay too much attention to risk management？”，在他们看来，似乎美国的投资者都已明白如何理性地运用规则，而我们花了太多精力在风控上。
然而实际上，国内在经历了8年期权市场的运行后，没有因为极端行情发生过一次“大灾难”，不论是2016年年初的熔断大跌，还是2018.2的三根大阴线，不论是2020.2.3那一天低开8%，还是今年1月DMA流动性危机，国内期权市场仍然运行平稳，市场规模却在稳步提升。
国内的两融和期权都实施了一定限额的限开仓制度，当某个ETF期权品种的（非虚值）持仓量对应的标的数量超过了全市场ETF流通总量的75%，就会触发沪深交易所的期权限开仓制度，这么做的目的就是为了防止流通中的证券发生挤兑（squeeze）；除此之外，像限购这样的制度是为了防止小白型的投资者大量买入深度虚值期权投机，然后从满仓到价值归零；至于合格投资人分级又是为了让不同风险偏好的投资者匹配不同风险级别的操作（一级投资者只能备兑开仓和买沽保险，二级投资者可以裸买期权，三级投资者才能裸卖期权）。
……
近两周，GME的股价又一次从10-12美元一路飙到了昨天最高的38美元，这一次，“故事”又能演绎到什么程度……
