当一个资产遭遇“连崩”，卖也卖不掉的时候，还能怎么办？……这样的事往往发生在商品期货供求严重失衡，或是某只个股突然爆雷的时候。
2019年5月，棉花期货跌停；
2020年4月，SC原油期货跌停；
2021年5月，铁矿石期货涨停；
2021年10月，动力煤期货连续跌停……
同样在个股上，也会时不时遭遇连续崩塌式的跌停，前车之鉴，2017年乐视网曾连续11个跌停，2020年仁东控股曾连续14个跌停……
那么当期货跌停的时候，对应的期权会跟着涨停/跌停吗？一般还不会！期权往往还不至于立刻触及涨停或跌停。比如今年10月动力煤期货连续跌停的那三天，一张ZC201平值认沽期权没有涨停，盘中仍然可以买到。为什么会这样？拿出交易所期权的涨跌幅公式一起算算就知道了。
01
商品期权的涨跌停价格公式
和商品期货一样，每个商品期权也有自己的涨跌停价格。在国内，几乎所有商品期权的涨跌停价格公式都像一个模子刻出来的，交易所一般规定：假如某个期货标的昨天结算价为F，该期货的某个期权合约结算价为X，那么这份期权合约的涨停价就是“X+F*a%”，跌停价就是“max（X-F*a%，最小报价单位）”，这里的跌停价多包含了一个最小报价单位（tick size），是因为期权价格不应该跌到0以下。
从上述期权的涨跌停价格公式中，我们就发现了，由于不少期权的价格基数小，所以立刻涨停没有那么容易。本次动力煤期货从10.21转为持续下跌开始，期间ZC201期货经历数次跌停，而当时ZC201P1600的动力煤认沽期权却有不少交易日并未触及涨停，至今已经从120左右涨到了550元以上……
图：ZC201P1600近10天的分时走势图
数据来源：Wind
同样即便是现在，平值附近的一些轻度虚值认沽仍然还有一些成交量，这些也说明了当期货流动性枯竭时，这些虚值期权还有着一些流动性……
图：ZC201认沽期权当下行情图
数据来源：Wind
相对来说，国内ETF期权的涨跌停公式有所不同，但仍然难以触及，以2020.2.3那一天为例，尽管当天指数没有开盘就跌停，但沪指低开8.73%，上证50低开8.75%，沪深300低开9.09%，仍然创下了A股有史以来单日最大跳空低开的记录，不过你可以发现，当天最虚值的认沽期权“50ETF沽2月2750”上涨了1751.85%，“沪300ETF沽2月3600”上涨了2849.09%，那一天的所有认沽都没有触及涨停。
既然当期货跌停的时候，期权还不至于马上涨停或跌停，那就意味着此时的认沽期权，还可以作为一个尚可hedge，且还具有潜在升值空间的工具。假如你还握有着期货的多头头寸平不掉，那么为了防下一个跌停，你或许只能求助于认沽期权……
02
商品期权的流动性
一般来说，对于流动性比较好的期权（如目前国内的ETF期权），当市场出现极端行情时，什么是最重要的？通常是严防死守，不再出现进一步大的回撤，所以这个时候，一些交易者往往选择delta绝对值（对冲比率）更大一些、同时vega较小（受降波影响小）的实值期权，先锁定住回撤再说，然而在商品期权里，每个合约的流动性差异很大，大部分delta绝对值比较大的实值期权已经严重缺乏了流动性，于是按照“先买到为王”的原则，往往只能先等面值买入流动性相对较好的认沽，然后再以限价委托的方式在买队列里挂单，等待隐波稍有回落的时候时再多吃到几张了。
在商品期权里，期货与期权的合约单位通常设置为一样，所以“等面值”就相当于“等数量”，多1手ZC期货，对应买入1手认沽期权，这种数量上的“1:1”至少可以确保兜住了最大风险，风险不会再无限了，接下来的防守效果就要依靠标的期货在下一次跌停时，期权价格加速度效应的大爆发了（当一张期权由虚变实后，对冲比率就会从50%以下自动抬升到60%、甚至更多），假如在下一次跌停时，隐波能够进一步大幅飙升，完成“神助攻”，那么这张认沽期权就能在delta、gamma和vega三个维度实现“齐心协力”了！
事实上，不仅仅是大宗商品，在历史上股市发生系统性风险的时候，融资客户也会遭遇千股跌停，如果这个时候挂跌停板当天卖不掉，连续数日一字跌停，融资盘将会很快爆仓，此时唯一的救命方法也只能去找一个还有流动性，且还有大幅升值可能的资产——它就是指数ETF期权。
03
实际数据
我们以2015年6月股灾时期的实际数据为例，看一看当时单腿买沽的“救命”效果。
2015年6月15日，假如投资者早盘还持有10万份50ETF，到了7月3日收盘时的浮亏将达到65100元，但如果他能在6月15日开盘以每份0.1685元买入10张“50ETF沽7月3200”，那到7月3日时的浮亏将缩小到17760元。
2015年6月19日，假如投资者早盘持有了10万份50ETF，到了7月3日收盘时的浮亏将达到34100元，但如果他能在6月19日开盘以每份0.1560元买入10张“50ETF沽7月2900”，那到7月3日时的浮亏仍可以降至10700元。
而就在当时2015年A股大跌的那个6月，确实已经有一批客户有了这个保险的意识，根据交易所曾经的一个数据，当时共有768户持有认沽期权（共4.16万张），面额约12亿元，该部分投资者通过前期构建保险策略，有效规避当日因股价下跌而导致的0.44亿元损失，挽回一点也算一点……
