来源：险企高参
11月11日，白鸽在线尾盘一个小时内崩跌72.08%，收报40.90港元，单日市值蒸发约338.6亿港元；次日再跌10.61%，两个交易日累跌约75%。
11月11日，上市仅四个多月的白鸽在线（厦门）数字科技股份有限公司（以下简称“白鸽在线”）尾盘一个小时内崩跌72.08%，收报40.90港元，单日市值蒸发约338.6亿港元；次日再跌10.61%，两个交易日累跌约75%。
股价闪崩的直接原因是爆雷理财平台鲸鱼App经营场所出现一份“伪造文件”。文件以白鸽在线执行董事、董事长兼首席执行官涂锦波的名义出具，号称白鸽在线旗下白鸽宝为平台资金兜底。白鸽在线当晚紧急澄清与涉事平台毫无关联，并已向厦门、深圳两地公安机关报案。
虽然发了澄清公告，市场有声音认为，该司此次股价大幅调整或许由还有其他因素影响。公司IPO实际流通盘按发行价计仅约5亿港元，股权高度集中，股价上市后一度被推至150港元，高点市值约480.9亿港元，是公司2025年全年毛利1.028亿元的约468倍，而公司当年净亏损4666.90万元。
业绩层面，白鸽在线的高增长并没有带来盈利。公司上半年收入7.89亿元、增长39.2%，增长主要靠毛利率仅2.97%的精准营销业务拉动，保单量两年收缩74.9%。
但净亏损1216.10万元，上年同期亏损2154.50万元；经营活动现金流由上年同期净流入288.90万元转为净流出5649.70万元，被当作AI故事的MaaS业务也只披露收入、未披露利润。
同时，保险交易服务毛利率升至11.98%，MaaS前三季收入增长730.4%。
伪造通告引发股价调整？
白鸽在线深夜澄清
11月11日晚间，白鸽在线在当天股价暴跌之后发布澄清公告。
公告称，若干与未经许可融资平台有关联的实体，未经授权使用公司名称、品牌标志及股份代号，并以公司执行董事、董事长兼首席执行官涂锦波的名义发布文件，容易让公众误认双方存在关联。
白鸽在线在公告中表示，公司及控股股东与涉事实体没有股权、管理、授权、品牌许可或业务合作关系，没有资金往来；涂锦波未在对方任职。白鸽在线已向厦门、深圳公安机关及地方金融监管机构报告，董事会确认集团业务运营正常稳定。
回溯事件起点。11月8日起，大批投资者向厦门警方报案，称理财App“鲸鱼”无法提现。
据多家媒体报道，鲸鱼App由厦门吉才神网络借贷信息中介服务有限公司运营，2015年上线，原名鲸鱼宝。平台对外宣传随存随取，历史年化收益约5%~7.95%，说法与余额宝相似，但底层仍是P2P债权撮合，靠新进入资金兑付旧有投资者。
全国P2P清退之后，平台仍持续运营，网贷备案和电信业务许可始终停留在申请阶段。有投资者称10年间投入上百万元无法取出。11月10日，厦门海沧公安经侦部门确认，平台已被以涉嫌非法吸收公众存款罪立案侦查，部分嫌疑人到案。
这件事让白鸽在线引火上身的是一份“董事长署名”文件。
据鲸鱼App投资者提供的现场图片，厦门吉才神经营场所门上贴有一份落款10月30日的《集团公司通告文件》，署名集团公司董事长涂锦波。文件的大致意思可总结为白鸽在线旗下白鸽宝产品为鲸鱼平台提供资金兜底。
文件称，集团旗下白鸽宝市值突破400亿港元，白鸽宝向鲸鱼的巨额资金借款将全部回流，公司现金流保持稳定。
而且，白鸽在线与厦门吉才神同处厦门、同在2015年成立，涂锦波确为白鸽在线创始人、董事长兼首席执行官，旗下保险经纪公司也叫白鸽宝，市场自然将通告当真。
恐慌情绪亦在11月11日集中释放。白鸽在线当天开盘价146.50港元，早盘一度冲上150港元，创出上市以来新高；午后跌幅原本维持在10%左右，距收市还剩约一小时，股价突然失去承接，一路下泄，收报40.90港元，全天跌幅72.08%。当天成交额4.40亿港元、换手率3.62%、振幅78.31%，均为上市以来最高。
11月12日，股价早盘一度反弹逾12%，随后再度下行，收报36.56港元，跌10.61%。按11月10日收盘价计算，两个交易日累计跌幅约75%，市值蒸发约350亿港元。白鸽在线11月12日对媒体再次重申，该司与厦门吉才神没有任何关系。
一则通告，能在两天内抹去上市公司七成多市值，原因不只在“鲸鱼”App。
白鸽在线今年6月29日才上市，IPO仅发行3334.44万股H股，占总股本约10.40%，扣除两名基石投资者认购的128.20万股，上市初期实际可流通股份约3206.24万股，按发行价15.60港元计算，流通盘市值仅约5亿港元。小盘少筹码的格局，让股价对任何风吹草动都格外敏感。
从首日大涨367.95%，到9月9日下探31.48港元，再到此后两个多月最高拉升约3.8倍，白鸽在线上市后股价始终大起大落。
股价波动的背后，白鸽在线的业绩始终在盈利线之下。上市四个月，公司收入增长近四成，仍未实现盈利。
收入增39.2%至7.89亿
亏损收窄至1216.1万
近年来，保险中介行业随着“报行合一”全面落地，渠道佣金率持续下行，正持续出清，行业在政策监管下进入转型深水区。
截至2025年末，全国保险专业中介法人机构降至2506家，数量连续6年下滑；2026年上半年又有124家退出。2024至2025年，监管累计吊销注销专业中介法人60家，清退分支机构3730家。曾一张叫价3000万元的中介牌照，如今市场价腰斩，甚至出现1元底价拍卖。
潮起潮落，千亿保险中介清退持续：上半年124家公司退出，数量超同期；有机构挂牌底价仅1元…
白鸽在线作为国内领先的场景化保险科技基础设施服务商与第三方场景互联网保险中介龙头企业，同样要面对佣金率下行和行业竞争加剧的阻力。
2026年上半年，白鸽在线实现收入7.89亿元，同比增长39.2%；毛利6466.3万元，同比增长27.12%；综合毛利率8.20%，较上年同期8.97%下降0.78个百分点；期内亏损1216.1万元，上年同期亏损2154.5万元，亏损收窄；扣除非经常性项目后的经调整亏损247.80万元，上年同期为498.10万元。
值得一提的是，由于2026年成功募资上市，白鸽在线的资产规模在2026年上半年骤然做大，净资产则完成由负转正。
2023年至2025年末，公司总资产仅由1.86亿元增至2.35亿元、2.49亿元，增长平缓，且连续三年处于资不抵债状态，净资产分别为-870.5万元、-1874.6万元和-4783万元，负向缺口逐年扩大，主要源于上市前发行的优先股被计为可赎回股份负债。
2026年6月29日公司完成IPO，叠加募资到账和约1.087亿元可赎回股份负债重分类为权益，6月末总资产升至6.47亿元、较上年末增长约159.4%，净资产由-4783万元转为4.76亿元。
但新增资产中约七成半为银行及现金结余、主要来自上市募集资金，公司资产负债表的改善由资本市场输血驱动，而非经营积累。到6月末，公司银行及现金结余4.898亿元，较上年末1.090亿元增长349.2%，主要来自IPO募资。
聚焦到业务层面，白鸽在线的收入按业务分为三块，三块业务的赚钱能力差别很大。
第一块是保险交易服务，公司根据出行、医疗、公共服务等具体场景设计保险产品，协助保险公司完成承保后收取佣金，是公司的基本盘。第二块是精准营销及数字化解决方案，公司向保险公司和合作伙伴输出风控技术、AI应用和精准营销服务。第三块是第三方管理人（TPA）服务，主要为保险公司提供理赔管理等服务，收入占比已经很小。
增量主要来自第二块业务。精准营销及数字化解决方案上半年收入3.294亿元，同比增长130.4%，占总收入比重由25.2%升至41.8%；板块毛利979.50万元，同比增长204.0%，毛利率2.97%，上年同期为2.25%。公司称，增长来自保险公司对信息技术和AI投入增加，以及消费者画像与交叉营销网络扩大。
同时，第一大板块保险交易服务的盈利质量有在改善。保险交易服务收入4.575亿元，同比增长8.8%，平均佣金率20.4%，板块毛利率11.98%，高于上年同期11.27%。其中公共服务生态收入增长33.8%，普惠金融生态增长44.5%。被资金当作AI故事来讲的MaaS业务，前三季度收入约6210万元，同比增长730.4%；第三季度收入2560万元，环比第二季度增长29.33%。
收入增长的背后，其结构仍偏向低毛利业务。精准营销板块毛利率不足3%，收入占比却快速抬升，直接拉低集团整体毛利率。回看2025年全年，该板块收入已从8613万元增至3.983亿元，集团当年新增收入约3.12亿元几乎全部来自这里，板块新增毛利却只有约601.5万元。
MaaS业务目前只有收入数据。公司尚未披露该业务的毛利和利润贡献，按调用量收费的模式能否摊薄研发与交付成本，没有数据可验证；上半年研发开支2380万元，同比增长22.7%。
与此同时，公司没有披露保单规模数据，而在此之前，保单规模成收缩态势。招股书显示，2023年至2025年，公司售出保单由19.68亿份降至9.94亿份、4.94亿份，两年减少74.9%。
此外，经营层面的现金正在流出。上半年经营活动现金流净额为-5649.70万元，上年同期为正288.90万元，相差逾5900万元，公司称主要因贸易应收款项增加、应付款项减少。6月末贸易应收款项1.230亿元，较上年末增长28.9%。
