外围环境持续恶化的背景下，中国产业出海故事基本宣告结束。反复的疫情也令不少行业复苏预期步伐放缓，虽然目前估值先行，但一日疫情不结束，大部分消费公司的基本面难以支撑高成长的估值，且今年的科技行业的个股普遍处于市梦率。
因此从各方面因素去看，既具备成长又便宜的个股实际寥寥无几。
虽然高教行业目前虽普遍已经修复过去的政策坑，但是是少有受政策、疫情影响小的行业之一，且盈利稳定，哪怕短期处于高估区间，也可通过时间消化估值。
所以结合多方面的因素看，目前处于申请上市，IPO询价为15PE的东软教育值得关注。
从最保守的角度看起过去的增速，15pe对其来说是比较合理，也意味风险小。
自建保底增速
大连东软教育科技集团有限公司总部位于大连，是一家国内领先的民办IT高等教育服务提供者。
公司业务包括高等教育、继续教育、教育资源与数字工场，其中高等教育、教育资源与数字工场为主要的收入来源，其营收逻辑分别为入读人数+学费，签约学校数量+课程价格。
因此将重点介绍高等教育以及教育资源与数字工场。
公司2017-2019年营收年复合为14.46%，贡献营收占比最高的高等教育业务每年以6%-9%的速度增长；教育资源与数字工场业务增速最快，营收占比已从2017年的7.71%提升至2019年的15.49%，已成为公司第二大收入来源。
公司旗下持有大连东软信息、成都东软、广东东软三间学院，截至2019-2020年学年学生人数共36066人。
高等教育增速慢主要原因是学校容量基本处于饱和阶段以及学费短期出现瓶颈所致。
2016-2017年学年在校人数为34014人，至2019-2020年学年为36066人，年复合增长仅为1.97%。
在校人数增速慢，虽然在读学生人数在增加，但增速不如学校容量增速且利用率极本处于饱和状态，若不扩建或受并购则学生人数基本见顶。
内生增长方面，除了学生人数处于饱和阶段，另一推动营收增加的因素学费，也基本短期遇到瓶颈。
除了成段东软学院具备短期提价条件及空间外，其余两间学院基本上每个学年都不同程度的上调学费，且目前这个价格在大连及广东基本属于中上水平，过去已经透支学费上升空间，因此这两间学院未来短期提价空间小。
公司的核心逻辑扩建现有学院+轻资产输出，虽然公司的招股书提及受并购，但从公司的业务逻辑来看，收并购的难度大，因此这一条支线逻辑基本可忽略。
结合公司持有的地皮以及募资用途，所以公司短期内学生人数的扩张来自自建，根据招股书可知公司预计截至2020年末大连、成都、广东东软信息学院容量将分别新增1760、1050、1580名学生，且未来2021-2022年基本可依靠自建维持基础增长。
根据弗若斯特沙利文报告，2017/2018学年，大连东软信息学院、成都东软学院及广东东软学院的毕业生就业率分别为91.8%、96.8%及94.8%，基本表明学校专业符合市场就业需求，也是学生到学校报道入读的一个保障。
轻资产输出决定估值
教育资源与数字工场业务实际上是通过轻资产的方式对外向高校出售课程资源、时间培训项目资源、实验室解决方案以及智慧教育支持系统，既是品牌输出，也是课程输出。
例如课程资源主要包括课程设计标准、教学大纲、视频、PowerPoint幻灯片、教学案例、测验/测试以及随附的答案及解释。
截至2020年3月3日，公司已与超过200所大学签约，且已有上百间高校申请试教育资源业务的平台。
但由于疫情期间是免费的使用，因此也就能合理的解释到为什么2020年1q教育资源与数字工场业务营收为0.21亿元，同比下滑49.55%。
不管是从短期或事长期看，现在学院扩容始终需要时间扩建，且耗资巨大，既影响财务报表结构，对估值也产生一定压制，因此轻资产的课程输出更符合公司未来重点的发展方向，也有利于财务结构的改善。
从财务角度看，重点发展该业务有利于改善公司盈利能力，调整债务结构。
公司毛利率从2016年的25.2%上升至2019年的33.7%，虽未披露该业务的毛利率，但结合文章开头图片显示的该业务2017-2019年增速和占比看，公司2017年-2019年处于高位的毛利率与该业务有着紧密的联系，间接表明该业务产生的收益实质是高毛利。
此外，该业务的轻资产特色也将避免过多的借债买地的行为， 2017年-2019年公司财务费用支出在3600万元-4000万元，费用比例处于4%-5%区间，其中银行利息是主要对的费用支出。
因此此次募集的资金将有部分用于偿还债务，银行利息支出减少将间接提升公司的利润率。
因此不管是从发展逻辑还是财务角度上看，轻资产教育资源与数字工场业务决定公司估值的上限。
结束语
东软教育的高教学院+轻资产业务在目前是港股市场的标的上十分罕见，避开政策风险同时也具备k12轻资产发展的核心逻辑。
公司在IT行业及品牌方面具有领先地位，因此未来若持有该股的长期投资者可多关注公司教育资源与数字工场业务是否能够顺利开展。
