机构：天风证券
评级：买入
目标价：无
太阳城获 15 亿港元无抵押低息贷款，排除资本市场融资疑虑，夯实亚太 博彩布局策略
2019 年 4 月 8 日太阳城发布公告称，公司获得来自执行董事和主席周焯华 拥有的全资公司 15 亿港元无抵押贷款融资（年利率 3.5%，5 年内偿还）， 此贷款将用于太阳城日常运营、公司并购、投资和其他业务发展所需的资 金。由于太阳城积极布局和投资亚太博彩机会，市场曾担忧公司或有在二 级市场进行批股等形式的融资需求。我们认为此次贷款融资打消了资本市 场的疑虑，同时太阳城执行董事和主席周焯华拥有的全资公司为太阳城提 供 15 亿低息贷款，也反映了管理层对于太阳城长期发展的信心，有望夯实 公司在亚太地区的博彩布局和投资策略。
越南、俄罗斯、柬埔寨和韩国项目发展有序，未来有望成为亚太博彩巨头
公司在亚太地区博彩娱乐业务进展有序，我们认为越南、柬埔寨项目在 19 年底-2020 年开始贡献业绩，同时公司有望入驻凯升控股布局俄罗斯，此 外韩国项目也稳步推进。未来随着公司地产业务逐渐剥离，太阳城将成为 较纯粹博彩标的，也有望成为亚太博彩娱乐巨头之一。
越南会安度假村一期有望在今年 Q4 开幕，公司拥有 34%股权。预计设有 140 张赌场、1000 台老虎机、18 洞高尔夫球场和 1000 个酒店房间等。公 司拥有双重流水，可在 EBITDA 上提成和从管理协议里收取按照博彩收入和 利润的分成。娱乐场开业后主要客户群体为中国人和韩国人。按照金界 2 期，太阳城赌厅在去年 3 月开业后为金界带来的业务增长，我们认为太阳 城凭着在高端博彩的品牌优势，将有效提升越南业务。（注：高端博彩中介 业务不在上市公司体内）。虽然越南法例刚开始允许越南人在本地博彩，但 太阳城会安娱乐场在开业初期暂未给纳入为试点。另一越南娱乐场，位于 南部的富国岛（股东为越南本地大型地产商）已给纳入为试点，我们认为 或将一定程度分流位于柬埔寨金边的金界娱乐场。
俄罗斯方面，在海参崴运营娱乐场的凯升控股(102.HK)4 月 2 日公告，称董 事会获主要股东益航公司及公司主席兼非执行董事郭人豪通知，第三方已 与其接洽收购其于该公司全部股权。根据 2018 年半年报，益航股份、凯升 执行董事王志浩和非执行董事(主席)郭人豪分别持有凯升 14.01%、5.01%和 5.64%，共约 25%凯升控股的股权。目前太阳城其中一位董事卢启邦已经在 18 年 12 月 12 日开始给任命为凯升控股(0102.HK)的非执行董事，太阳城同 时入股 3.29%凯升控股股份，12 月之后凯升并未披露主要股东最新持股情 况。凯升公告称潜在卖家正在考虑此收购其股份的建议。我们在过去的报 告中强调公司积极布局俄罗斯博彩业务，因此我们预计太阳城可能进一步 增加凯升控股的股权。我们认为合作后太阳城有望将自身丰富的 VIP 客户 资源引流凯盛控股在海参崴的娱乐场，带来较好的业绩增量。同时也能够 为太阳城布局亚太、丰富产品和扩大市场份额产生较好协同效应。
除俄罗斯外，2019 年 2 月 21 日太阳城全资子公司与韩国上市娱乐场经营 公司 Paradise 签订了谅解备忘录，就 Paradise 公司旗下位于釜山的持牌娱 乐场——Paradise Casino Busan 达成合作可能。
再次验证管理层执行能力，长期继续看好公司有望复制金界的成功，重申 “买入”评级
我们认为公司获得低息贷款融资打消市场疑虑，以及在亚太博彩项目的稳 步推进，进一步证明了管理层的执行能力。鉴于太阳城 3 月 11 日调入港股 通，新旧轮替之际我们建议投资者保持耐性伺机而动。长期来看，公司在 亚太地区以较轻资产模式布局运营博彩，作为公司中长期催化剂，有望复 制金界的成功，重申“买入”评级。
风险提示：东南亚博彩市场竞争，越南赌牌发放等
