来源于 北京商报
作者 董家声 刘凤茹
曾有望成为“A股第一物业股”的碧桂园物业板块在去年登陆上交所未果之后，旋即又启动了赴港上市“引擎”。3月19日，碧桂园控股有限公司（以下简称“碧桂园”）公告称，建议分拆集团物业管理业务，并以介绍方式在港交所主板独立上市。对此业内人士分析，与抢滩A股受到诸多严格的监管现实相比，登陆港股对于碧桂园物业板块而言更为现实，但即便上市，同其他物业服务公司一样，碧桂园的物业板块仍面临公司估值的压力，物业服务中，增值服务的潜力将是关键。
01 从A股到H股
从去年底碧桂园撤回物业板块A股上市申请到宣布进军港股主板仅过去三个月。碧桂园公告显示，此次上市的主体为碧桂园服务控股有限公司（以下简称“碧桂园服务业”），公司将透过以实物方式分派所持有的碧桂园服务全部股份的形式，向股东提供对碧桂园服务全部已发行股本的保证比例配额，但有关保证配额的详情尚未最终确定。据了解，碧桂园服务已向联交所递交上市申请表格，并表示将于适当时候就保证配额进行公告。
对于上市目的，碧桂园在公告中表示，分拆将使碧桂园服务取得独立上市地位及独立集资平台，直接进入股权、债务融资资本市场，同时，为物业板块现有营运及日后扩张提供资金，不需要母公司来加速扩张，同时改善物业管理自身的营运及财务表现。
碧桂园方面进一步回复北京商报记者时表示：“香港是一个国际化、且成熟的资本市场平台，我们相信在香港分拆上市既符合股东和投资人的利益，也能够加强物业公司品牌的独立性，同时促进集团价值的进一步释放。”
事实上，此前在港股上市并非碧桂园物业板块的首选。早在几年前，物业成为地产行业新风口之时，多家房企启动拆分上市计划。其中，碧桂园物业板块也正式启动IPO。
资料显示，碧桂园于2015年8月首次对外披露物业板块的上市意图，同时成立了物业上市筹备小组。此后，碧桂园于2016年3月16日就公司非全资附属公司广东碧桂园物业服务股份有限公司（以下简称“碧桂园物业”）于上海证券交易所建议分拆独立上市； 2016年8月31日，碧桂园物业首次公开发行A股并于上交所上市向中国证监会递交申报文件，并于2016年9月7日收到受理通知。预期碧桂园物业将于上交所发售不超过4010万股股份，相当于其经扩大后已发行股本的约10%。
此后，上市计划持续推进，2017年12月5日，碧桂园物业更新了IPO招股说明书申报稿，再次表示公司将拟发行不超4010万股，并披露碧桂园物业相关业绩数据：2016年度净利为3.58亿元，2017年上半年净利为2.23亿元。据上交所IPO正常审核状态企业信息表，截至2017年11月30日，碧桂园物业审核状态为已反馈，在申报企业中排72位，在审核状态为已反馈的申报企业中排第32位。由此，业内普遍预测，碧桂园物业有望成为国内A股的“物业第一股”。
但情况在去年底突然出现反转。经过近两年筹备的碧桂园突然宣布放弃物业服务在A股上市。并于2017年12月11日发布公告，暂停碧桂园物业于上海证券交易所的建议分拆。原因是“由于中国审核监管机关近期的政策变动，以及碧桂园物业拟调整业务策略方向及进行股权架构调整有关。”
对此，有熟悉碧桂园相关人士当时表示，停止A股上市，主要还是因为政策的变化，开发商背景的物业公司上市路途将变得艰辛而漫长。已经等了两年的碧桂园恐怕无法再继续等待。尤其是随着该集团业绩快速上升，给物业公司带来的管理面积规模也迅速扩大，物业板块需要单独融资平台的需求越发迫切，而A股的无限期后延则让未来变的难以预计 。
02 关联交易引关注
对于碧桂园物业板块终止A股的原因，一位不愿具名的投行人士认为，政策对于融资方面收紧，尤其对地产行业严格的管控，是房地产企业A股IPO节奏放缓或者搁置的原因。而物业公司也被看做是和房地产息息相关的行业，因此也难逃缓慢上市。
不过，值得一提的是，在碧桂园物业撤回上市申请之时，同作为物业公司的南都物业服务股份有限公司（以下简称“南都物业”）首发申请则获通过，这也在一定程度上否定了“涉房”企业难IPO的说法。
实际上，在碧桂园物业申请上市之初，碧桂园物业的关联交易被普遍认为是上市过程中面临的问题。根据碧桂园服务在12月5日披露的招股书显示，碧桂园顾问、碧桂园服务合计持有碧桂园物业92%股份，为公司的控股股 东。碧桂园服务与碧桂园顾问为集裕集团的全资子公司，该两家企业均受实际控制人杨惠妍控制。
招股书显示，2014年—2016年以及2017年1—6月，碧桂园物业向关联方提供劳务的营业收入分别约为1.17亿元、1.98亿元、3.88亿元和2.21亿元，占当期营业收入的比例分别为9.69%、11.84%、16.45%和15.62%。该等营业 收入主要是向关联公司提供的物业管理服务、协销服务收入和向关联自然人提供的物业管理服务的收入。此外，报告期内，碧桂园物业的营业收入属于由关联方支付的物业服务费权益安排部分分别约为2.5亿元、4.14亿元、 4.42亿元和2.36亿元，占当期营业收入的比例分别为20.74%、24.76%、18.75%和16.65%。
易居研究院智库中心研究总监严跃进在接受采访时表示，主动撤回可能是由于审核比较严厉，尤其是关于具有内部利益传导，物业公司和原来销售业务关联比较大，因此上市或存在一些风险等。
需要指出的是，南都物业也存在关联交易的情况。招股书显示，南都物业向相关关联方提供劳务，主要系物业管理服务， 2015年、2016年与2017年1-6月南都物业向关联方提供劳务收入为1672.29万元、1750.42万元与 1860.28万元，占同期营业收入比例为3.55%、3.03%与4.96%，占比较碧桂园物业则低了许多。
03 业务潜力决定估值
在碧桂园服务之前，已有多家房地产企业的物业板块已在港交所完成上市，因此在业内人士看来，碧桂园服务的上市成功已成大概率事件，不过估值将是碧桂园服务登陆港股后将面临的问题。据悉，相对内地资本市场，港股通常估值偏低，难以达到企业预期，此前并不是房企首选。市场上甚至不乏在港股退市后重新归回国内A股市场寻求上市的案例。
另有不愿具名的行业人士也指出，由于物业公司毛利高，因此在分拆上市之初，确实获得了资本市场较高的认可。但是不可忽略的是，在概念大热过后，碧桂园服务上市后能否再获认可，也有待观察。
以率先在港交所上市的彩生活为例，2014年6月30日上市当天，彩生活的股价为4.31港元/股，在上市近一年时飙升至11.46港元/股，而如今又回到了6.55港元/股左右的水平。彩生活上市3天后，市值达到55.6亿港元，超过了母公司花样年的52.4亿港元，这也让市场为之一振。不过，如今彩生活总市值为86.1亿港元，已低于花样年87.01亿港元的总市值。
此外，上述行业人士也表示，仅依靠传统物业管理恐怕难以取代资本市场的青睐。事实上包括碧桂园服务在内的众多以地产为背景的物业服务公司，新服务、新产品等增值业务尚未形成规模，也是制约企业未来成长的瓶颈之一 。
同策研究机构总监张宏伟认为，物业公司的增值服务可想象的空间很大。从生活商圈的打造到房屋买卖、社区养老等资产收入都是可以大做文章的。当前房企大规模布局物业平台也可以获得更多的客户服务接口（社区业主），只有更好地把握好C端消费者，为这些客户提供增值服务，最终获得增值服务收益，而目前企业做的还不够。
此前碧桂园物业在上交所公布的IPO招股说明书申报稿显示，其计划发行不超4010万股，拟募集11.25亿元，用于投资信息化升级改造项目、社区智能化改造项目、市场拓展项目与社区服务中心项目。其中，市场拓展项目使用资金最高，为6.6亿元，占募集资金总额的58.67%；其次为社区智能化改造项目，达到2.43亿元。
