来源：云锋金融
牛熊证教室——Chapter 1﹕牛熊证投资
什么是牛熊证？
与权证相似，牛熊证属于具杠杆的结构性投资产品，可以追踪相关资产的价格表现。看好相关资产可投资其牛证，看淡相关资产则购入其熊证。牛熊证的价格变化透明度高，它的对冲值接近1，意思是其价格的变动与相关资产的价格变化接近等值。例如当腾讯股价上升1元时，一只换股比率为100兑1、对冲值接近的一的腾讯牛证理论上会上升0.01元（1元除以换股比率100）；相反，当腾讯股价下跌1元时，一只换股比率为100兑1的腾讯熊证理论上会上升0.01元。
牛熊证具杠杆特性
理论上，当相关资产的价格上升1%时，一只杠杆比率为10倍的牛证会上升10%。因此，你只需用10分之1的资金去赚取与直接投资正股一样的回报，或者用较多的资金投资牛熊证来放大潜在利润。购买一手指数或股份牛熊证的成本普遍为几百至几千元，比买入期指或一手正股所需的资金低很多，而且不用承担看错方向时需要‘补仓’的风险，最大损失只局限于最初投入的资金。当然，杠杆特性可将回报倍大，同时，也可将损失倍大，所以投资牛熊证时要订下‘止蚀位’以防止大量损失，另外，投资者也可透过降低投资金额来控制最大损失。
此外，在港交所买卖的牛熊证可豁免印花税 （0.1%），有助降低短线买卖的交易成本。
牛熊证具有收回价
对比权证，除了行使价和到期日，牛熊证多了一样重要的条款：收回价。当投资者看错相关资产的方向，相关资产价格触及收回价，牛熊证就会立即停止交易，意味着牛熊证提早到期，变相等同强行止蚀，这收回过程称为‘强制收回事件’。若牛熊证被收回，投资者将失去大部分，甚至全部最初投入该牛熊证的资金。目前市场上的牛熊证均为R类牛熊证，投资者或有机会取回少量剩余价值，剩余价值的计算方法将会在第四课再作详细讲解。
N类和R类
牛熊证有N类和R类之分，N类牛熊证的收回价和行使价相同，若被收回，没有剩余价值；而R类牛熊证收回价与行使价不同，若被收回，有机会有少量剩余价值（但亦有机会是零）。现时所有上市的牛熊证均为R类。
牛熊证的优点和缺点
总括来说，牛熊证是具有‘以小博大’特性的杠杆性产品，而且最大损失为最初投入的资金。相对于权证，牛熊证的价格变动比较易明，由于对冲值接近1，也不会受时间值损耗和引伸波幅的影响；但是，牛熊证具有收回机制，当触发收回事件时，牛熊证将被停止买卖，等同强行止蚀，投资者会损失大量甚至全部最初投入的资金。
牛熊证教室——Chapter 2： 牛熊证的结构
牛熊证的命名和权证十分相似，以假设例子作说明：
而英文名称XX#HSI RC1708R的解读方式跟中文大致一样，除了：
1． 发行人（XX）和相关资产（HSI）的次序倒转
2． # 代表牛熊证
3． R 代表R类牛熊证，有机会有少量剩余价值
4． C 代表牛证，P代表熊证
牛熊证定价
牛熊证的价格由内在值和财务费用两部分组成：
牛熊证价值=内在值+财务费用
内在值
牛熊证全部都是价内的：
现价与行使价距离愈远，牛熊证的内在值就愈高。假设你在恒指现价22，500点时，买入行使价22，000点、换股比率为10，000的牛证，买入时牛证的内在值等于0.05元（（22，500点 – 20，000点）除以换股比率10，000）；当恒指上升到23，000点时，内在值就会升至0.1元（（23，000点 – 20，000点）除以换股比率10.000）。
财务费用
牛熊证可以较低资金追踪相关资产的价格走势，由于其特点是对冲值接近1，比较能够跟贴正股股价表现，因此，投资牛熊证有如利用孖展买卖股票，不同的是牛熊证的杠杆选择较多，投资者因应个人的风险承担能力筛选条款；另外，孖展操作风险涉及补仓或斩仓，而牛熊证则是被强制收回。既然是以较少的资本，操作较大额的风险资产，等同发行人借出资金予投资者部署，所以在牛熊证的定价上会包含财务费用，也意味着牛熊证价格理论上都是有溢价的。
财务费用的计算方法和基础利率可细阅上市文件的条款内容，发行人在财务费用定价方面，跟权证一样有高有低，投资者选择时可比较财务费用高低，选择当中较便宜的一只以降低投资成本。
另外，牛熊证的财务费用与预期寿命有关，预期寿命愈长，牛熊证的财务费用也会相对较高。这可从两方面体现，在同一收回价条款下，牛熊证的年期愈长，意味着财务费用愈高；而在同一年期的条款下比较，愈远离收回价的牛熊证，由于预期寿命较长，其财务费用会较高。
牛熊证教室——Chapter 3： 牛熊证的条款
行使价
牛熊证的行使价与相关资产现货价相差决定其内在价值，行使价离现货价愈远，内在价值就愈高，价格亦因而愈高。此外，行使价也是计算剩余价值和到期时可收回金额的其中一个重要条款。
收回价
收回价是决定牛熊证寿命的一项重要条款，一旦相关资产现货价触及收回价，牛熊证将会立即被收回。我们可从两方面来看收回价，一是收回价与现货价的距离，二是收回价与行使价的距离。先谈前者，当收回价愈接近现货价，被强制收回的风险就愈大，同时，牛熊证的杠杆比率也会愈高；后者则与收回后获得剩余价值的机会有关，若收回价与行使价相距愈远，收回后获得剩余价值的机会愈高，相反，如为N类牛熊证，即收回价与行使价相同，收回后没有剩余价值。现时市场上的牛熊证均为R类，不过，普遍收回价与行使价相距不远，以恒指牛熊证为例，收回价与行使价的差距一般是100或200点。
到期日
假如牛熊证一直没有触及收回价，那么，它的寿命就止于到期日。理论上，到期日较长，牛熊证的财务费用部分会较高，即是说，投资者需要付出的较高的成本，杠杆比率因而较低。
杠杆比率
牛熊证的杠杆比率，是指当相关资产价格变动1%，牛熊证理论价格变动的百分比。杠杆比率愈大，潜在回报就愈大，但需要承受的风险也会愈高。投资者需留意，杠杆并不是一个常数，它是随着相关资产和牛熊证的价格变动而改变，投资者可用以下公式来计算杠杆比率，以作入市时的参考：
换股比率
换股比率是指以多少份牛熊证来换取一股相关资产的比率，例如一只换股比率为100的腾讯牛熊证，需要购入100份牛熊证才能追踪1股腾讯正股。假设除了换股比率以外的所有条款均相同，换股比率较大的牛熊证，面值较低，相反，换股比率较小的面值则较高，投资者也可透过回顾计算牛证内在值的公式来理解原因。
举个假设例子，腾讯现价350元，有两只牛证条款如下（除了换股比率外，其他条款一律相同）：
街货量
街货量（又称市场持货量）是指在当日收市后，除发行人以外的市场参与者所累积持有的牛熊证份数。每当投资者买入牛熊证，该牛熊证的街货量就会增加。当街货量占总发行量比例偏高时，牛熊证价格受市场供求力量所支配的机会便愈大，继而造成价格波动，或不跟随正股走的情况。因此，投资者在选择牛熊证时，必须谨慎留意街货量是否过高。
牛熊证教室——Chapter 4： 强制收回事件和剩余价值
当相关资产现价触及牛熊证的收回价时，强制收回事件就会被触发，牛熊证会立即停止交易及被收回，而投资者将要等待牛熊证结算，看能否获得少量剩余价值。
牛熊证分为N类和R类：N类牛熊证的收回价和行使价相同，被收回后没有剩余价值：R类牛证的收回价比行使价高；R类熊证的收回价比行使价低，被收回后有机会获得少量剩余价值。现时所有在香港交易所买卖的牛熊证均是R类（可能有剩余价值）的。
计算R类牛熊证剩余价值的公式如下：
如果以上算式得出负数，那剩余价值就是零，投资者无需为被收回的牛熊证付出额外金钱。
最高/最低交易价是指相关资产在强制收回事件触发后的交易时段，以及下一个交易时段内的最高/最低价，即是说﹕
如强制收回事件发生在上午交易时段： 被收回当天的全日最高/最低价
如强制收回事件发生在下午交易时段： 该下午交易时段以及下一个交易日的上午交易时段的最高/最低价
如强制收回事件发生在半日市： 该交易日以及下一个交易日的上午交易时段的最高/最低价
剩余价值将于牛熊证计价后约三个结算日自动过户至中央结算户口，继而再转至投资者的证券户口。
试举一例说明：在10月3日（星期二）下午，恒指现价28，150点，投资者买入恒指熊证A，行使价28，500点，收回价28，300点，换股比率10，000。其后，恒指在10月4日（星期三）上午裂口高开于28，311点，熊证A实时被收回，当天恒指波幅为28，311 – 28，521点。
真实情况：恒指10月4日（星期三）收回后至收市，合共两个交易时段的波幅范围是28，311 – 28，521点，那结算剩余价值的最高交易价便是28，521点。由于恒指熊证A的行使价为28，500点，低于最高交易价，计算剩余价值的算式得出负数，所以该熊证没有任何剩余价值。
假设情况：恒指10月4日（星期三）收回后至收市，合共两个交易时段的波幅范围是28，311 – 28，388点，那结算剩余价值的最高交易价便是28，388点。由于指数最高价低于熊证的行使价，投资者可取回少许剩余价值，每股剩余价值等于：（28，500 – 28，388）/10，000 = 0.0112元。
如有剩余价值，相关结算金额将会于计价后约3个结算日，自动过户至中央结算所，继而自动过户至投资者的证券户口。
牛熊证教室——Chapter 5： 牛熊证部署步骤及策略
第一步：订立投资目标
投资牛熊证，首先要相关资产的未来走势及方向有看法，看好买牛证、看淡则买熊证，然后，订立正股的止赚位和止蚀位，衡量目标回报率与风险，并预算投资年期。
第二步：选择收回价和行使价
因为牛熊证的收回机制，利用牛熊证倍大回报，最重要是衡量风险。收回价和相关资产现价的差距是衡量风险高低的主要条款。追求高杠杆或较贴市的投资者可选择收回价与现货价差距较小的牛熊证；相反，较低风险承担能力或计划持有较长时间的投资者，则应考虑选择差距较大的牛熊证。另外，收回价和行使价之间的距离，会影响被收回后能否获得剩余价值的机会，如果两者差距愈小，可能收到剩余价值的机会便愈低，因此，同一收回价，行使价与收回价距离较小的牛熊证，其面值也会低一些，意味着杠杆会较高。
参考牛熊证街货图，选择收回价
牛熊证街货图分布，可以作为部署后市或选择收回价的参考。街货图显示的是收市后，整个市场于各个收回价区域里的持仓过夜数量，以相对期指张数为单位表示。比较长方棒的长度，等同比较各收回区域的牛熊证的街货量高低，愈长的棒，代表该区域过夜街货愈高。长方棒旁边有一个数字，这个数字代表每个收回价区域的相对期指张数。每一只牛熊证相对的期指张数可用以下公式计算出来：
数字旁边括号内的增减数字，代表该区域相对期指张数比较前一个交易日的变化。以上图为例，收回价23，900 – 23，999点的熊证区域的过夜街货比前一个交易日减少了约204张期指合约，而收回价24，200 – 24，299点的熊证区域则增加了相对于144张期指的街量，这可能代表不少看淡大市的投资者减低高风险持货，‘换马’到收回价较高的熊证里。
另外，分布图上方显示牛熊证街货比例，如牛证相对熊证多街货，即代表市场上有较多投资者看好短期后市；相反，如熊证相对牛证多街货，则代表市场上有较多投资者看淡短期后市。
第三步：比较财务费用和街货量
定好收回价后，市面上条款相近的牛熊证应该还有不少，这时候投资者应该比较一下这些条款相近的牛熊证的财务费用高低。由于不同发行人对产品的定价不同，投资者选择时，宜考虑定价较便宜的（即财务费用部分较低的）牛熊证，以减低投资成本和提高杠杆。另外，街货量较高的牛熊证，价格较容易受市场供求力量影响，所以投资者应尽量避免选择街货量过高的产品。
第四步：留意发行人开价质素
发行人的开价质素会直接影响买卖牛熊证的成本，投资者应尽量选择开价质素较好的发行人的产品来部署。开价质素好坏可从买卖差价、流通量及稳定性三个角度来判断。买卖差价是指发行人挂盘的最佳买入价和最佳卖出价之间的差价，反映投资者于一买一卖中的投资成本，买卖差价愈小，交易成本便愈低，也即是说，开价质素较佳。流通量是指发行人挂于买盘和卖盘的买卖份数，反映当刻投资者可于该价格交易的数量，若发行人挂出的买卖份数愈多，投资者交易时的弹性便愈高，较易完成买卖数额较大的交易，避免分批买入或沽出的风险及成本。至于稳定性，则衡量发行人于同一产品上维持较窄买卖差价及提供较高流通量的时间长短，如果维持的时间愈长，代表稳定性愈高，也意味着开价质素较佳。
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