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中金:维持维达国际(03331)“跑赢行业”评级 目标价23.5港元

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中金发布研究报告称,维持维达国际(03331)“跑赢行业”评级,考虑近期浆价仍维持较高水位,下调2023年盈利预测31%至14.1亿港元,同时引入2024年盈利预测18.5亿港元,考虑近期市场估值中枢上移及后续浆价有望温和下行,目标价23.5港元,对应5%的上行空间。公司2022年收入194.2亿港元,同比+4%,剔除汇率影响自然增长率为8.1%,基本符合该行预期;净利润7.1亿港元,同比-56.9%,低于该行预期,主因2H22纸浆价格持续处于高位。

中金主要观点如下:

4Q22提价致增长有所承压,高端产品及女性护理产品延续亮眼表现。

2022年公司整体收入增长稳健,唯4Q22公司收入于2021年同期相对高基数下同比-2.2%,销售增速有所放缓,主因4Q22提价幅度相对较大致销量增长有所承压,但同时也反映公司坚定的价格策略和高端化方向。2022年公司纸巾业务同比+7.8%(自然增长),其中提价贡献约4ppt,为最大贡献因素;同时高端纸品增长近15%(目前高端产品销售占比超35%,中国区Tempo销售同增20%)带来结构改善也贡献超过1个百分点。

2022年个护业务同比+9.6%(自然增长),中国女性护理产品于渠道扩张及品牌知名度提升下同增30%,于中国高端女护产品市场份额排名第4;东南亚女护业务同增也达15%。此外,2022年公司电商渠道延续亮眼表现,录得16.7%自然增长,销售占比续升3ppt达44%(中国市场电商销售占比提升3ppt达53%),公司持续保持对新兴渠道较高投入,确保中长期稳健增长。

浆价持续高位致毛利率承压,公司积极提价对冲部分影响。

由于2H22浆价持续处于高位,公司4Q22毛利率下行约9.9ppt至22.2%,承压较明显。2022年各季度公司均进行提价动作以对冲成本压力,尤以4Q22提价幅度较明显,该季度ASP同比提升已达双位数,公司高端品牌形象对价格策略形成较有力支撑。此外公司坚持高端品及女护产品投入,销售费用率基本持平;经营提效下管理费用率同降约0.4ppt。

2023年有望延续增势,2Q23后利润率有望逐季回升。

展望2023年,该行预计公司于高端、女性护理产品带动下有望延续稳健增长,外出消费场景复苏下商用渠道复苏也有望贡献增量。而纸浆价格于供应端改善环境下有望逐步小幅下行,考虑船期及库存周期影响,该行预计2Q23后公司利润率有望逐步回升,同时公司2022年提价动作也或对2023年也业绩表现形成支撑。

风险提示:纸浆价格持续维持高位,需求疲弱,竞争加剧。

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