维达 2017 年上半年业绩概况
于 2017 年上半年， 维达录得收入 63 亿港元（同下）， 同比增长 11.3%； 自然增长同比增加 6.8%， 受益于中国的良好销售 （其中， 中国第二季度的自然增长大概达双位数， 比第一季度要高）。分产品看， 纸巾收入同比增长 3.0%到 50.7 亿元； 个人护理收入同比增长 66%到 12.4 亿元。销售渠道方面， 电子商务维持快速增长， 其总收入占比继续有所提升， 到 20%；传统渠道占 40%、现代渠道占 26%及 B2B 占 14%。
毛利增长 8.7%到 19.3 亿元， 毛利率下跌 0.8 个百分点到 30.5% （主要受木浆价格上升的影响）。 受益于有效的成本控制， 总行政开支费比下降 0.6 个百分点至5.5%。但总销售及营销费比上升 1.2 个百分点至 17.3%， 受推广活动增加、物流成本上升及因收购爱生雅亚洲业务所产生之无形资产摊销费用增加的影响。 因此，经营利润轻微下跌 1.1%到 5.1 亿元； 经营利润率为 8.1%。净利润与此 2016 年上半年持平， 为 3.2 亿元。 期内， 集团完成对三江工厂的收购， 并向富安国际发行了55 百万股股份； 因此每股基本盈利下跌到 27.5 港仙。 建议派发股息为每股 5 港仙。净负债比率从 2016 年的 59%下降至 50%。 外汇损失为 22 百万元（经营项目和为筹资项目分别占 50%）。 总体来看， 业绩符合预期。
纸巾收入自然增长率为 7.2%
纸巾收入同比增长 3.0%到 50.7 亿元（占总收入的 80%）； 自然增长率为 7.2%。 软抽及湿巾维持较快增长。 纸巾毛利率下跌 1 个百分点到 30.5%， 受木浆价格上升的影响。 另外， 集团在期内推出新产品包括‘星球大战’及‘表情符号 Emoji ’和 Vinda Deluxe 系列（5 月份在马来西亚首次出货）， 加上透过《维达超韧中国行-第五季》与消费者互动； 导致推广费用有所提升。 纸巾利润率下跌 1.7 个百分点到 9.6%。
个人护理业务表现理想
个人护理收入同比增长 66%到 12.4 亿元 （受益于爱生雅亚洲业务的贡献及中国个人护理收益的增加）， 其收入占比继续有所提升到 20%（2016 年上半年为 13%）。 失禁护理和女性护理业务表现理想。个人护理毛利率增加 0.9 个百分点到 30.6%， 受益于工厂利用率的提升。 个人护理利润率也提升了 1.5 个百分点到 6.9%。 我们相信未来个人护理利润率还会有提升空间， 主要体现在规模效应及产品结构变化。除了包大人 Dr． P、添宁 TENA 及薇尔 VIA 品牌产品， 集团在 6 月份重新在中国推出轻曲线 Libresse 品牌产品。
毛料率下跌 0.8 个百分点到 30.5%， 但预计未来的毛利率将会逐步回升于 2017 年上半年， 毛利增长 8.7%到 19.3 亿元， 毛利率下跌 0.8 个百分点到 30.5%（主要受木浆价格上升的影响）。 第二季度的总体毛利率环比提升 0.2 个百分点到30.6%， 表现良好， 受益于产品组合的优化及良好的成本控制。最近木浆价格开始稳定下来， 我们相信其价格可能于第四季度回调。 加上在产品组合继续优化的情况下， 我们预计未来的毛利率将会逐步回升。产能的扩充于 2017 年 6 月 30 日， 集团造纸的设计产能为 1，040，000 顿。于 2017 年 7 月， 在浙江厂房新增的 60，000 顿产能已投入营运， 年底造纸的设计产能将增加到1，100，000 顿。另外， 集团于广东省阳江市正在兴建于中国的第十个厂房，预期于2018 年落成。 该厂房首年的初步设计年产能为 60，000 吨。
未来发展策略
维达的未来发展策略将继续： 1） 推动中国纸巾业务、2） 扩大中国个人护理业务、3） 推动亚洲个人护理业务增长并开展纸巾业务及 4）发展商务业务。
目标价 18.73 港元，维持买入评级
我们预计 2017-2019 年归属股东利润分别为 7.0 亿、8.7 亿及 9.9 亿元； 每股盈利分别为 0.60、0.75 及 0.74 元。 由于维达 2017 年上半年的业绩符合预期、集团拥有良好的品牌、Tempo 及个人护理业务、愛生雅亚洲业务将能提升维达长远的发展及竞争优势、预计愛生雅将继续为维达带来更多协同效应， 我们对于维达长期的发展还是看好。 我们维持买入评级。 目标价为 18.73 港元， 相当于 2018 年每股盈利 25 倍市盈率。
重要风险
我们认为以下是一些比较重要的风险： 1） 纸巾行业竞争还是激烈、2）原材料价格的波动、3）汇率的变化及 4）新业务的贡献可能比预期低。
