来源：西证国际
中牧股份(600195)：强免疫苗领军者，募投项目打开发展空间。近期，我们对公司进行了调研。
点评：公司主打口蹄疫、猪蓝耳、禽流感以及猪瘟疫苗四类国家强制免疫品种，份额居行业前列。公司在扩张自身产能的前提下，抓好强免苗份额，把握量价齐升优势；同时，拓展市场苗覆盖，实现量的提升。
1、强免苗。1)价格方面，近年来政府对疫苗质量更为重视，有采取优质优价策略的趋势，广东、福建等多地招采价格已经有所提高。13-15年广东口蹄疫最高限制单价提高了3%，中标单价提升幅度有高达9%的。公司的口蹄疫疫苗占生物制品收入约为50%，生物制品贡献的毛利率占比高达59%，随着强免苗价格的提升，公司盈利能力将得到良好的体现。2)数量方面。近5年，我国强免苗市场规模保持10%左右的复合增长率。以广东省招标为例，公司中标排名多为第一。得益于去年获得三价苗的生产批文，今年公司在重庆、云南等地都参与了三价苗的招投标，并取得了较好的成果，有利于公司稳定强免苗份额。
2、招标苗。近5年，我国疫苗市场上市场苗复合增速近20%，养殖规模化带动行业增长。比如规模养殖的费用中医疗防疫费占比在1.42%左右，高于散养近0.2个百分点。2014年，公司市场化常规疫苗销售收入为2.5亿元，同比增长19%，势头良好。1)口蹄疫，未来市场规模可达50亿元，为当前规模的7倍。考虑到公司目前已拥有齐备的口蹄疫产品线，加上公司的产能与人员安排都向市场苗这块倾斜，公司将迎来新的营收增长点。2)猪圆环。是规模仅次于口蹄疫的大疫苗品种。未来市场规模可达30亿元，为当前规模的5倍。公司于13年6月获得猪圆环病毒2型灭活疫苗(WH株)的生产文号，并实现规模化生产销售。2014年公司该产品销售收入在2000万元左右，是公司畜用常规苗销售的新亮点。今年上半年，公司获得猪圆环SH株的生产文号，将进一步拓展猪圆环疫苗的产品线。
3、产能。目前公司拥有口蹄疫疫苗产能达20.2亿毫升。以保山厂为例，其产能利用率早已远超100%，而2010-2014年公司生物制品营收始终在12亿元徘徊。2013年公司通过定向增发募集资金对原有生产线进行技术改造和扩建，产能将提升55%，达到31.2亿毫升。目前部分项目已投产，为公司疫苗生产和销售提供增长动力。
4、国际合作。与默沙东旗下全资子公司英特威控股公司签订谅解备忘录，有助提升公司管理、研发和生产，我们预计可能方向在宠物疫苗方面。
预计公司2015-2017年EPS分别为0.77元、0.95元和1.1元，对应PE为22倍、18倍和16倍，给予“买入”评级。(双双)
