来源：活报告
2026年10月13日，香港证监会发布新闻稿称，保荐人工作自今年1月以来已有所改善，同时敦促保荐人及首次公开招股的其他把关者继续加强有关工作，并提防涉及首次公开招股及上市后活动的不透明安排。
此前，香港证监会连续出手，加强对新股IPO及上市后事务的监管，并继拨康视云-B、银建国际之后，再对涉嫌IPO操纵的茶百道（2555.HK）停牌。
一系列举措表明，监管机构正在大力整治香港新股市场，从精简招股到疏通“IPO堰塞湖”，再到改善保荐人工作，一步步提升IPO市场竞争力。
一、年初的“敲打”和九个月后的成绩
早在今年1月30日，证监会便发出《致持牌法团有关保荐人工作的通函》，用词之重，在近年监管文件中并不多见——直接指出招股文件拟备工作中存在“严重缺失”，指示保荐人从速进行内部检讨。
问题出在哪？简单说，就是保荐人作为IPO市场的“守门人”，有些守得不够好。
招股书是投资者了解一家公司最重要的文件，如果保荐人在尽职审查环节走过场，该查的不查、该问的不问、该披露的不披露，那么进入市场的“商品”本身就可能是有问题的。
这份通函本质上是一封“限期整改通知书”：你们自己先查，查完改，改完报。
九个月过去了。2026年10月13日，证监会给出了反馈——改善是真的，但远没到可以松口气的地步。
证监会并没有泛泛而谈，这次交出的成绩单确实十分亮眼。
活跃上市申请从420宗增至610宗，增幅达45%——这说明香港IPO市场在2026年持续升温，上市需求旺盛。但更关键的是，保荐人资源和主要人员数量同步增长，没有出现“活多人少”的失控局面。参与保荐人从53家增至64家，新增11家；签署主要人员从261名增加到325名，净增64名。
结构性改善，头部垄断松动。 九个月前，最活跃的五家保荐人拿走了近八成（77%）的活跃上市申请——大量中小保荐人被边缘化，市场竞争不充分，也隐含着头部保荐人“忙到顾不过来”的风险。九个月后，这一集中度降至65%，下降了12个百分点，说明市场正在走向更健康的多元格局。
证监会主动为行业“输血”。 1月至9月期间，获证监会审批的新主要人员数目较2025年同期增加65%——保荐人团队的签字人是关键岗位，审批提速直接释放了行业产能。
“超载”现象大幅缓解。 九个月前，部分主要人员同时参与六宗甚至更多活跃上市项目，精力被极度分散。一个人同时盯六家公司的IPO，尽职审查的质量可想而知。现在，“负担过重”的保荐人数量和这些主要人员本身的数量均减少了78%——说明保荐人在内部资源调配上开始认真对待了。
总结一句话：保荐人行业在“量”和“质”两个维度上都有实质改善。
二、别急着鼓掌：11封警告函、65宗被暂停
但证监会不会只说好话。通函紧接着就亮出了问题清单。
1月至9月期间，向11家保荐人发出进一步书面函件，关注点集中在两个方向：上市申请人的业务实质是否真实、保荐人的尽职审查和回应是否充分。
这两点非常关键。“业务实质”四个字翻译过来就是——你保荐的这家公司，到底是不是一家真公司、真业务？它的收入、客户、供应链经得起查吗？如果保荐人连这个都没有尽到核查义务，那招股书里写的再漂亮也是空中楼阁。
同一期间，65宗上市申请被暂停审理。 这个数字需要放在“610宗活跃申请”的背景下理解——暂停率约10.7%，差不多每十份申请就有一份被按下了暂停键。
这个比例不低，说明证监会的审核力度在加强，也说明部分保荐人的工作质量仍然参差不齐。
证监会没有点名这11家保荐人和65宗被暂停申请的具体名称，但信号已经很清楚：改善是整体趋势，不等于个体过关。做得不好的，仍然会被盯上。
三、提高警惕——五道预警红线
通函中最具实操价值的内容，是证监会要求保荐人、整体协调人及资本市场中介人对以下五类潜在预警迹象提高警惕。
这不是建议，是要求。通函的原文措辞是“高度关注”和“提高警惕”——监管语言中，这已经是相当高的警示级别。
红线一：上市前后的异常资金流动
上市申请人在上市前后不久作出重大预付款项、贷款、投资或其他资金往来，且可能惠及IPO投资者或关联人士。
这是最典型的“IPO资金暗度陈仓”手法。公司刚上市募到一大笔钱，转头就以“投资”或“预付款”名义把钱转给某些特定方——而这些特定方恰恰是IPO的认购者或与认购者有关联的人。本质上，这就是把投资者的钱通过上市公司转了一圈，又回到了少数人手里。
红线二：掩盖投资者真实身份
相关安排可能掩饰最终投资者的身份。
当认购资金经过多层嵌套——壳公司、信托、代持——最终受益人隐身幕后时，往往意味着见不得光的安排。正常投资者没有必要把自己的身份藏起来。需要藏的，通常是因为资金来源、关联关系或利益输送不能曝光。
红线三：截止前突然涌入大额认购
挂盘册即将截止前突然出现大额认购指示。
一个正常的IPO认购过程，投资者会在Bookbuilding（簿记建档）期间陆续下单。如果整个过程中认购不温不火，但在截止前夕突然涌入几笔大单，把认购倍数拉到好看的水平——这种“最后十分钟的抢购潮”极度可疑。它很可能是人为制造的虚假需求，目的是营造火爆认购的假象，支撑发行定价。
红线四：认购规模与投资者财力不匹配
认购指示规模与投资者财务状况不相称。
一个注册资本只有几百万港元的公司，突然认购了数亿港元的新股——钱从哪来？谁来兜底？这种“小马拉大车”式的认购，几乎必然涉及外部资金支持，而这类支持通常伴随着未披露的协议（比如保证回报、兜底承诺等）。
红线五：挂盘册与既定策略不符
挂盘册与先前协议的推销策略或分配政策不符。
IPO的分配通常有一套既定策略——比如优先引入长线机构投资者、限制短期投机资金的比例。如果最终的挂盘册与这套策略明显背离，比如长线投资者一个没有、全是疑似“一日游”的账户，那说明分配过程可能被操纵了。
证监会的要求非常明确：存有疑虑就要进一步查询、迅速上报，并在适当情况下告知证监会及香港联合交易所。这等于给中介人划定了一条新的责任边界——不是“我不知道就行”，而是“你应该知道，如果你没察觉或没上报，你也脱不了干系”。
四、点名不止保荐人，基石之上不容沙子
值得注意的是，这份通函的约束对象不仅仅是保荐人，而是三类中介人：保荐人、整体协调人、资本市场中介人。
整体协调人是香港IPO市场中一个关键角色——负责协调新股发行的全过程，包括组建承销团、管理簿记建档、确定最终配售方案等。2022年香港实施新的上市配售监管框架后，整体协调人制度正式落地，成为继保荐人之后的第二道“守门人”。
证监会之所以把三类中介人一起点名，是因为IPO操纵往往是“一条链上的合谋”——保荐人负责让公司上市，整体协调人负责把股票“卖”出去，资本市场中介人负责把客户引进来。任何一个环节失守，操纵就有可能发生。只有三道防线同时拉起，才能形成有效的防火墙。
这也意味着，中介人的法律责任在持续加重。过去那种“我只负责我这一段”的模糊地带正在被收紧——如果你是整体协调人，你也有义务审查挂盘册中的异常迹象；如果你是资本市场中介人，你也有义务关注客户认购行为的合理性。
与此同时，证监会行政总裁梁凤仪在新闻稿中的表态，既是肯定也是警告：“保荐人能力和管理层监督的提升，为促进优质上市奠定了坚实基础。”——这是给做得好的保荐人和中介人的肯定。“坚实基础”意味着证监会认为，经过九个月的整改，行业的基本面已经有所改善。
“然而，稳健的IPO市场必须以市场诚信和投资者保障为根基。中介人须对警号保持警惕。”——这也说明了，改善归改善，根基不能动摇。市场诚信和投资者保障是底线，任何动摇底线的行为都不能被容忍。
“对于少数企图损害市场公平性、秩序及质素的不法分子，证监会将毫不犹豫采取执法行动。”——与此同时，“毫不犹豫”也是一个公开的警告，并且，这里用词是“不法分子”而不是“违规者”，措辞之重，可见一斑。
同日，证监会还对涉嫌操纵IPO的集团采取了执法行动——冻结逾46.6亿港元资产，涉及茶百道、拨康视云及天聚地合三家公司的IPO（茶百道也被依据同一规则暂停交易）。这是同类案件中冻结金额最高的一次，胡萝卜和大棒同时亮出，信号意义无需多言。
五、对香港IPO市场意味着什么？
站在更宏观的视角来看，这份通函传递的信息远不止“保荐人改善了多少”这么简单。
第一，香港正在强化IPO市场的“准入质量”。 活跃上市申请从420宗增至610宗，说明需求旺盛；但同时65宗被暂停、11家保荐人被书面警告，说明证监会不是来者不拒、多多益善，而是在“放量”的同时“提质”。这符合香港巩固国际金融中心定位的大方向——要量，更要质。
第二，中介人责任体系在向“全链条覆盖”演进。 从保荐人到整体协调人再到资本市场中介人，三类“守门人”被纳入同一张责任网。这标志着香港IPO监管从“单点把关”走向“全链条防控”，中介人的合规成本和责任风险都在上升。
第三，预警机制有望从被动响应转向主动发现。 五道红线的设定，本质上是把过去通过事后调查才能发现的操纵模式，前置为事中监控的预警指标。如果中介人真正执行这些要求，很多操纵行为可能在挂盘阶段就被拦截，而不是等到上市后股价暴跌、投资者血本无归时才来追查。
第四，香港对全球投资者的“信任承诺”在加码。 一个市场的吸引力，不仅取决于有多少好公司来上市，更取决于这个市场的“护城河”有多深——投资者放进来的钱，会不会被虚假需求骗走、被暗箱操作收割。证监会此次的组合拳，本质上是在向全球投资者发出信号：在香港市场，规则是真的，执法也是真的。
结语
2026年1月30日的通函，是“敲打”；10月13日的通函，是“验收+加码”。
验收的结果：改善确实显着——集中度降了，过载减了，产能增了。但11封警告函和65宗被暂停申请也在提醒所有人：行业在进步，不等于个体没问题。
加码的内容：五道预警红线，明确而具体。它不是泛泛的“请加强注意”，而是五条可以直接对照执行的行动指南——看到异常资金流动、身份遮掩、截止前大额认购、财力不匹配、策略背离，每一个都是要拉响警报的信号。
证监会给中介人的态度已经表达得足够清楚：做好了，我们看得见；做不好，我们同样看得见。
