市场评论 | 贵金属市场风云激荡

　　金价回顾

　　2025年黄金“火力全开”

　　2025年，金价共计53次刷新历史记录。

　　12月23日，金价触及4，449美元/盎司；12月，月末收盘报于4，368美元/盎司，全年累计回报率高达67%，为辉煌的2025年画上了完美的句号。

　　2026年刚刚开局，在各类风险和不确定性的影响下，金价强势依旧，创下5次新高（截止于1月14日）。

　　自2024年以来，金价已创下95次历史新高

　　LBMA午盘金价（美元/盎司）历年刷新纪录情况

　　根据金价表现归因模型（GRAM）显示：12月金价上涨的首要因素：黄金期权交易活动，其次为新兴市场汇率变动。其中美元兑人民币走弱是关键影响因素。

　　纵观2025全年

　　主导因素：地缘政治风险和期权市场活动

　　其他因素：

　　l 新兴市场货币走强导致美元相对走弱

　　l 美债收益率下行对黄金回报的提振作用（虽较弱但也不可忽视）

　　强劲的期权交易与美元走弱共同推动12月金价上涨

　　贵金属市场风云激荡

　　12 月贵金属大涨但走势分化：白银铂金的变动显示出政策驱动型特征，黄金温和上行，贵金属价格“雷鸣”般的全线飙升，推动该板块实现了45年来未见的同比回报水平。此轮涨势的最后一波冲高，尤其是黄金以外的贵金属，更多是受到政策面与短期市场供应收紧的影响。 

　　贵金属年终强势收官

　　1979年的盛况几乎重现

　　关税不确定性与贸易摩擦促使投资者提前配置实物资产，推动现货和区域溢价上行，尤以白银和铂金市场最为显著。主要市场相关出口以及关税政策，或将进一步加大白银等贵金属波动。 

　　除黄金外，其他贵金属市场的供应紧张信号仍显脆弱

　　贵金属12个月掉期利率*

　　中国的白银政策影响尤为突出

　　中国本土价格相较于全球价格的溢价/折价*

　　若干轻微事件风险总体利好金价

　　黄金核心支撑来自其宏观层面的功能作用，主要体现在：

　　• 全球央行持续的购金需求

　　• 政策不确定性催生的风险对冲需求

　　• 股债相关性高企背景下的资产多元化需求

　　政策因素或再次成为短期催化剂

　　美国最高法院预计于本月（发布之时尚未有定论）就IEEPA关税案作出裁决

　　· 若支持关税，将强化政策风险；

　　· 若限制关税，或压缩“政策溢价”

　　· 但关税减少也可能引发对财政赤字与期限溢价的担忧

　　我们认为：不论裁决结果为何，均有望对金价构成支撑

　　美国三季度GDP数据超乎预期地表现强劲，也可能引发市场对美联储政策利率路径的重新定价。尽管当前AI乐观预期类似90年代末，但通胀预期也明显更高。

　　尽管更坚挺的利率预期，可能会抑制部分投资者对黄金的短期热情，但其通胀层面的影响仍应在中期内对黄金构成支撑。在如此多次的政策利率下调后，10年期国债收益率上行并不寻常，通胀担忧是关键因素。

　　最后，目前尚难判断委内瑞拉，及其所在地区的持续紧张局势，将带来何种直接与间接影响。

　　但可以确定的是，在地缘政治冲突升温时受到追捧的资产，其即时反应本身具有重要的指示意义。

　　而从本周黄金的反应来看，黄金如今似乎已成为市场首选的避险资产。

　　此外，我们的分析表明，黄金与地缘政治之间存在直接关联。短期来看，地缘政治风险指数每上升100点金价上涨约2.5%。长期影响，则取决于相关事件的持续性，及其对其它关键宏观变量可能产生的连锁效应。

　　黄金现已成为市场首选的地缘政治避险资产

　　对地缘政治事件的标准化（z分数）反应*

　　总结

　　12月的价格走势凸显里贵金属的内部分化。

　　实物供应收紧和政策性扭曲推动白银和铂金上涨，而黄金上涨则更多是市场外溢效应的作用。

　　随着扭曲因素的消退，黄金基于宏观经济担忧和结构性需求所形成的韧性，很可能再次凸显。

　　展望未来

　　政策风险、通胀预期与投资者持仓，将共同塑造黄金的走向。随着白色金属价格重置，黄金有望回归主导地位。

　　近年，全球地缘事件频发，黄金从此类冲突中受益，目前没有迹象表明这一格局会发生改变。

　　*数据截至2026年1月6日。

　　来源：彭博社，世界黄金协会

　　*数据截至2025年12月31日。我们的短期金价表现归因模型（GRAM）是有关金价月度回报的多元回归模型，其中包括四类关键的金价表现驱动因素：经济扩张、风险与不确定性、机会成本和趋势动能，这些驱动因素的相关主题反映了黄金需求背后的动机，更为重要的是投资需求背后的动机。这些被认为是短期内黄金价格回报的边际驱动因素。“残差”包含了目前模型尚未捕捉到的其他因素。此处结果是基于五年期月度数据的分析。其他估算周期和数据频率选项可在 Goldhub.com 获取。

　　来源：彭博社，世界黄金协会

　　*数据截至2025年12月31日。所有价格均以美元/盎司为单位。

　　来源：彭博社，世界黄金协会

　　*基于1975年至2025年间的数据。由于数据可得性限制，1975年至1995年的回报率基于标普高盛贵金属指数（仅包含黄金与白银）计算，而1996年至2025年的回报率则采用标普高盛贵金属、铂金及钯金等权重指数进行测算。

　　来源：彭博社，世界黄金协会

　　*数据截至2025年12月31日。掉期利率反映远期价格与现货价格之差。负值表明现货溢价，即市场对即时供应的需求。由于期货合约成交量影响，相关数据存在一定不可靠性。

　　来源：彭博社，世界黄金协会

　　*数据截至2025年12月31日。各系列数据通过将中国本土现货价格换算为美元/盎司，再与该金属全球现货价格对比，最终以相对百分比形式呈现。

　　来源：彭博社，世界黄金协会

　　*数据截至2025年12月31日。方框显示了从降息周期开始到联邦基金利率（FFR）至少累计降息175个基点期间（在达到该降息幅度的周期中），FFR和10年期国债收益率的变化（以百分点计）。若降息周期较为温和，则显示FFR的最大降幅。

　　来源：彭博社，世界黄金协会