主持人：刘新伟
执笔人：刘新伟
参会人：孙光梅、刘新伟、赵渤文、李训军、曹慧、赵宁、赵颖、
核心观点（发言顺序）：
宏观研究员刘新伟：国家持续在打通供需堵点上发力，产业链逐步恢复生产常态。大宗商品价格仍受输入性压力的影响，商品价格走势继续分化，未来在国内供需畅通后前期跌幅较为明显的国内属性商品或有所修复。
能源研究员赵颖：在高通胀压力之下，美联储加快紧缩货币政策，加息预期进一步强化，美元指数走强将逐步压制油价上方空间。
能源研究员赵宁：全球货币政策收紧的大趋势下，流动性逐步下降是一个既定的路线，高通胀势必将与利率回归并行相当长一段时间。大背景下，股市、债市、商品处于离心机中螺旋，但股债下跌，商品高位仍是趋势，欧洲的内部危机外溢将持续支撑大宗商品的热力。
能源研究员赵渤文：本周的油气价格仍然围绕东欧局势带来的供应问题运行，对制裁的反思让油气供应担忧有所放缓，但在最终落地前油气价格仍有支撑，波动率较大。
化工研究员李训军: 化工市场整体震荡上涨，但走势呈现差异化表现，终端需求改善有限，偏下游的制品行业走势相对较弱。
化工研究员张凤: 成本端在短期内难以好转，需求数据有小幅度提升，但是这种好转可能为疫情退却带来的小幅度恢复，并不代表需求正在好转，需求不佳仍难以破局。
农业研究员曹慧：短期市场风险叠加，宏观预期对农产品的影响有所增强；国内市场价格大概率高位震荡，国际农产品市场后市或有回调风险。
农业研究员孙光梅：本周国内一季度数据公布，从数据到政策，均证实了前期市场情绪。农业领域关注当下播种与育苗管理、生猪价格上涨逻辑。接下来，维持大宗商品“上行压力存在，但未来经济可期”的前期基调。
以期货产品视角看，4月份第三周国内大宗商品价格延续上涨趋势，文华商品指数涨幅超过1.6%，其中工业品涨幅超过1.3%，农产品涨幅超过2.5%。生猪价格显著走高，油脂饲料板块亦有较好的表现，与东欧局势相关产品价格继续保持震荡走势，石油板块、有色金属等保持上涨趋势，但上涨已经显出乏力姿态；与国内需求相关的建材、塑化相关产品价格继续走低；从品种看，生猪周涨幅最高超过11%，红枣、镍涨幅超过9%。股指期货下跌明显，500股指加权跌幅超过10%。现货角度看，卓创资讯监测的50个大宗商品中，上涨品种34个，较上周增加15个，但均价保持上涨态势。
本周国内商品表现如上周一般，国内属性商品和国际属性商品走势依旧分化，国际局势的变化对商品的影响依旧存在，国内商品属性产品延续走弱的趋势，建材、塑化、聚酯等板块仍表现不佳。成本高企和需求转弱成为工业生产企业所面临的困局，大宗商品成本传导机制正在经历“负反馈”，终端制造业将率先面临冲击。
2020年之后，全球经历了2020年的全球性超级货币宽松、2021年全球供应链断裂冲击、2022年东欧局势动荡以及正在经历的中国制造业集中地区防疫管控四次冲击，通胀成为当前制约全球经济增长的核心问题。通胀是经济增长的敌人，按照一般经济周期规律，在经济过热阶段，商品价格快速上涨，但随着物价上涨导致企业利润和居民可支配收入出现降低，社会总需求也随之减低，带动社会总供给跟随降低，导致经济进入到衰退阶段。面对高通胀可能带来的经济衰退，美国已经开始收缩货币走向缩表，目的就是抑制通货膨胀率。美元仍是当下全球主要的支付货币，其政策将会对全球产生巨大影响。
国际宏观：当地时间21日，美联储主席鲍威尔表示，美联储5月份预期将加息0.5个百分点，以抑制通胀，他表示此后可能需要进行类似的加息；上周我们关注日元贬值问题，本周日元延续贬值趋势，19日，日元兑美元创下近20年新低，但日元牌价有止跌企稳迹象，4月19日，日本财务大臣铃木俊一对日元贬值发出了口头干预；世界粮食计划署当地时间19日表示，非洲之角旱情进一步恶化;德国3月份汽油价格同比上涨41.9%，柴油上涨62.6%，当月燃料涨幅超过了1973/1974年和1979/1980年两次石油危机期间以及2008/2009年金融危机期间。
国内宏观：一季度数据发布，国内经济整体延续了恢复的态势，总量继续保持增加态势，但结构性的问题依旧存在，经济增长的结构性压力也有进一步显现。供给冲击、需求收缩、预期转弱的三重压力依旧存在，稳增长政策需要进一步发力。供给冲击体现在成本抬升上，下半年要注意猪油共振对通胀的影响；需求冲击主要体现在结构性压力上，一季度工业产能利用率下降至75.8%，接近2020年二季度水平；3月份超半数产品产量出现减少，617个产品中下跌的有313个。其中，从同比看钢材下降3.2%；水泥下降5.6%；乙烯下降4.9%；汽车下降4.9%；原油加工量下降2.0%。另外房地产方面数据依旧保持回落态势，一季度房屋新开工面积同比下降17.5%，商品房销售面积同比下降13.8%，商品房销售额同比下降22.7%，以上三项数据均保持回落态势。
政策视角：本周关注两个政策：一个是国家发展改革委召开4月份新闻发布会上，提到2022年，国家发展改革委、工业和信息化部、生态环境部、国家统计局将继续开展全国粗钢产量压减工作；4月18日，中国人民银行、国家外汇管理局印发《关于做好疫情防控和经济社会发展金融服务的通知》(以下简称《通知》)，从支持受困主体纾困、畅通国民经济循环、促进外贸出口发展等方面，提出加强金融服务、加大支持实体经济力度的23条政策举措。
防疫政策所造成的交通阻滞等问题，伴随着各相关部门政策的落地执行正在得到快速解决。受到冲击的制造业也逐步恢复到常态化。但近期股债货币出现较为明显的下跌，对市场造成的影响也值得商品市场关注，一是关乎预期的问题，一是关乎实际的需求问题。常态化的货币涨跌无需过多关注，但短时间内的剧烈波动影响较为明显，人民币贬值是把“双刃剑”，一方面有利于出口另一方面也会使得成本压力上升，挤压本已不多的利润空间。下周仍要继续关注美联储议息会议前的相关动作，以及东欧局势变化带来的输入型压力，大宗品价格仍会有分化，前期交通问题导致间接导致的价格异常波动或得到一定程度修复。
美元货币政策按照既定的路线正在释放加速收紧的信号，50BP几乎已经板上钉钉，但对于中性目标利率水平是否可能逐步修复市场供需的关系尚存在很大疑问，因此对于加息幅度50BP还是更高存在不同的路径选择。
美联储主席鲍威尔在周四出席的IMF会议上对于加息幅度持开放态度，并且重复确认“价格稳定是必要的...真的会加息并且让利率达到更中性的水平，然后达到紧缩的水平，如果我们事先这一点时会证明这一切是合适的”，很有可能在5月份议息前，鲍威尔不会再有这样的公开机会表达观点，因此本次IMF会议上的观点，广泛被认为是5月议息会议前的最终指示，而从市场解读来看，仍然认为美联储会大概率加速加息进程。
不仅如此，欧盟的利率会议上也对加息预期提前，欧央行行长称“应于7月结束购债，可能7月或之后加息”，这一表态使得市场对于欧盟将于今年加息的观点更加确认，且对于加息时间点可能进一步提前。全球货币政策收紧的大趋势下，流动性逐步下降是一个既定的路线，但货币政策短时间内仍然不能改变供应链问题，“旧经济复仇”使得商品价格居高不下，波动率大幅上升，从而导致资本的净流出，这会损害商品长期供应水平，进一步导致商品供应出现短缺，这是广泛结构性的问题，并不是单纯由国际局部态势紧张引起。
高通胀势必将与利率回归并行相当长一段时间，而在这端时间内，由于阶段性的因素，欧洲和亚洲的生产景气度都受到一些冲击，在货币政策收紧大背景下，股市、债市、商品形成一个微妙的螺旋循环，“你方唱罢我登场”，景气以日度为单位在三者之间循环，但震荡中，股债齐跌，商品高位的趋势仍未改变。随着气温的逐步转暖，这一趋势难以持续，随着欧洲在自我制裁道路上的渐行渐远，欧洲的内部危机外溢将持续支撑大宗商品的热力。
当前，在高通胀压力之下，美联储加快紧缩货币政策，不断强化5月加息50基点的预期。根据CME“美联储观察”统计，美联储在5月加息50基点的概率已经超过97.5%。市场对美联储较为激进的加息态度已有一定计价，美元指数进一步走强，以股市为代表的风险资产近几个月反弹受限，原油为代表商品价格走势也有所收敛。预计在接下来美元大概率仍将维持强势上行。
2022年以来，由于地缘政治等因素频繁扰动原油供应预期，原油价格波动主要由供需层面主导，供应偏紧预期驱动原油价格重心不断抬升。而美元指数则在美联储紧缩货币政策影响下，不断走强。因此从数据上来看，美元指数与原油价格反而呈现出罕见的正相关现象。但如果地缘政治等对于供应端扰动减少，宏观层面对油价影响力逐步增强，美元指数与油价将回归正常的负相关关系，美元指数走强将逐渐压制原油等大宗商品价格上方空间。
复盘一下上周观点：油气短期扰动仍然较大，但价格底部支撑足；放储等措施尘埃落定后短期利空释放完毕，油气价格或将继续维持高位波动，波动率或将有所收敛。
本周的油气价格仍然围绕东欧局势带来的供应问题运行，欧美出于不同的角度考虑对制裁有不同的认知和“声音”。回顾本周的各方发言，美国财长认为能源禁令弊大于利；德国总理认为禁运不能解决问题；法国总统表示禁运会让欧洲的冬季“更难过”；IMF更是对全球经济增速预期进行了下调。从各方的态度来看，欧美对俄的能源运输的禁运制裁真正落地的结果有望较弱，这也一定程度上缓解了市场对于油气供应的担忧。
从原油来看，重点关注哈萨克斯坦原油运输管线的恢复时间确定以及本周EIA数据传递的消息。哈萨克斯坦能源部长阿克丘拉科夫表示，里海石油管道系统或将于本周末（24日）前完全恢复运输能力，原油供应紧张有所放缓。而本周EIA数据给了原油市场重大的“利多”消息：美国原油及石油制品全面去库，其中原油商储降幅超过800万桶，为2021年4月30日的一周以来的最大单周降幅。总结来看，一方面美国释放储备的动作较大，旨在向市场及欧洲地区提供更多的油品供应；而另一方面，从库存水平来看，美国商储、SPR、库欣地区库存均处于历史低位，后期进一步释放储备的“余力”需要继续关注。同时需要注意美国原油供应有望增加：本周数据显示美国原油日均产量1190万桶，为2020年5月1日当周以来最高；同时从美国部分联邦土地用于油气生产，以及贝克休斯油服CEO的发言来看，北美页岩油生产有望加速复苏。后期来看，美国原油库存低位，而产量有望增加，原油供应的问题仍然复杂，存在较大变数。
本周化工市场整体呈现震荡上涨走势，卓创资讯有机价格指数较上周上涨了1.2%，细分行业存在明显的分化。原油虽然较上周下跌，但局部运输条件改善及存在“五一”假期提前备货的现象，因此需求边际改善，推动市场价格上行。价格上涨的板块主要是基础原料，如芳烃，周内价格涨幅相对明显。不过由于终端需求改善有限，制品行业表现相对较差，对于中上游产业链形成了明显的掣肘，这也是当前化工市场最主要的症结所在。从全产业链盈利来看，虽然价格高位运行，但无法抵消成本压力，尤其是中下游产品面临成本高企和需求偏弱的双重压力，经营困难较大。
短期来看，原油价格整体节奏仍处在高位震荡阶段，供应仍没有给油价带来很大压力，尤其是EIA数据（尤其原油库存大降超800万桶，降幅录得2021年1月22日当周以来最大）的超预期利多限制了油价的调整幅度，目前看很难打破这种状态。对于化工市场而言，原油高位运行固然对价格形成支撑，但是需求端迟迟无法形成破局，因此这种僵局将在短期得以延续。
受突发事件导致的经济基本面下行压力与美元走强两方面因素影响，近期人民币出现了一定的贬值压力，阶段内对出口将形成一定促进，但是考虑到全球货币政策转向，外部需求逐步减弱，提振效果或相对有限。此外，目前中国的化工行业还是存在结构性矛盾，高端化工品和专用化学品等进口依存度较高，人民币贬值对于这些产品的进口将产生不利影响。
本周原油价格小幅度下降，但是对于成本端的支撑仍存在，近油端的PTA、乙二醇都出现小幅度上涨，下游产品的走势较为平稳。需求方面，从下游的纺织需求来看，江浙织机开工率升至54.27%，中国织造企业坯布新订单（信心）指数也升至38.46，反映需求有所提升，但是整体还处于较低的水平。回顾这一周，整体来说，原油价格窄幅震荡，对于成本的改变有限。下游织机开工率处于较低水平，无法形成有利的市场支撑。供需趋于稳定，需求数据有小幅度提升，但是这种好转可能为疫情退却带来的小幅度恢复，并不代表的需求正在向好。未来一个月，即将进入夏季，美国成品油将进入需求旺季，对于原油供给的担忧仍存在，成本端在短期内没有好转迹象，基本面分析需要关注的重点仍在需求端，需求不佳仍难以破局。
春节后，受地缘事件的影响，在部分国际大宗商品大幅度上涨背景下，进口比例较高的大宗商品客观上会带来输入性通胀，加大PPI上行的压力，为了稳定国内经济，应对输入性通胀，我国多次发布保供稳价政策，并且政策效果正在逐步显现，预计年内PPI总体回落的态势不会改变。
本周国际农产品市场在消息因素影响下涨跌不一。受原油市场带动以及生物柴油相关政策的释放，美玉米、大豆、豆油等农产品价格继续走高，而小麦则逐步走出地缘风险因素形成的供应恐慌期，价格震荡回落，但较2月底前价格仍相对偏高。
国内农产品市场则继续呈高位震荡状态，供应效率问题造成短期产销错配以及运力成本增加给国内主要农产品价格形成较强支撑；而同时也形成了对后市消费需求偏弱的预期，进而使当前农产品定价缺少中期动力。
不过近期国内宏观数据密集发布，为后市注入了一定预期，同时政策发力效果或在3-6个月之后开始显现，因此从宏观总需求带动终端消费的恢复节奏来看，国内农产品市场价格运行逻辑将逐步从中期偏弱转为偏强。另外，在面对国际宏观货币政策逐步转向，全球经济增速预期持续下调的背景下，国内贸易顺差收窄以及美元升值将引导人民币进入贬值通道，但国内总体经济增长稳定性较强，进口商品价格的相对升值对实际通胀影响偏积极，而从中长期来看美元定价的农产品价格回落也将进一步降低因贬值带来的通胀风险。
一季度国内经济数据公布，市场的反应已经证明前期对于数据的预期。上周五降准消息落地，市场对此预期已经做了充分消化，本周市场情绪进一步明朗。虽然接下来压力必然存在，但整体经济长期向好。
通胀仍然是全球关注的问题，美联储希望看到通胀见顶，并能够在接下来时间下降，但实际的进展不尽如人意。此外，美国劳动力市场供不应求的问题突出，美联储的任务是将劳动力的需求和供应拉回至平衡的水平。经济学家担心，劳动力紧缺可能引发工资和物价的螺旋式上升，从而给通胀火上加油。
国内输入性通胀压力上升，国外形势对于国内商品的影响持续存在。大宗商品市场需求缺乏可关注的亮点，供应方面，3月份国内原油加工、建材类、乙烯类等商品产量同比下滑。接下来，寄希望“供需双向缓慢上升”，之所以是缓慢且上升，是基于国内防控形势将于接下来进入关键转折期，复工复产的利好将作用于供应端。
农业领域关注当下播种与育苗管理，以及生猪价格上涨逻辑。促春播抓农时，国常会再提粮食安全，本周国常会上，粮食安全作为重点且首要内容。“人误地一时，地误人一年”，当前是春播关键期，要引导农民做好整地和播种育苗。针对春播问题，农业农村部表示，目前冬小麦一、二类苗比例87.9%，比冬前提高17.4个百分点，比去年同期低3.7个百分点，长势与常年基本持平，夺取夏粮丰收有基础；今年春播粮食意向种植面积9.4亿亩，比上年有所增加，目前春播粮食已过2成，早稻栽插过7成，东北水稻育秧过7成，均快于去年。本周生猪价格有所上涨，但底部能够延续多久尚待观察。农业农村部相关发言人表示，接下来需要稳定生猪生产，防止产能过度下滑，三季度生猪养殖有望实现扭亏为盈。
同时，针对当前的春播与防控之间的平衡，农业农村部与国家卫生健康委共同发布要求，“对于农资和农产品流通，要求将化肥、农药、饲料、兽药、动物疫苗及其生产原料，种子、仔畜雏禽及种畜禽、转场蜜蜂，农机及零配件等农业生产资料，粮油、蔬菜、水果、出栏畜禽、肉蛋奶、水产品等农产品纳入常态化疫情防控重点保障物资范围，优先核发车辆通行证、优先承运、优先装卸、优先查验、优先放行，不得层层加码限制运输”。
接下来进入到4月下旬，受国际环境影响，大宗商品仍面临上涨压力。预计接下来，国内保供稳价等方面的调控力度将继续加大，整体市场情绪有望走出阶段性低迷。
声明：本文为研究院内部大宗商品周度讨论会会议纪要，仅供参考。文中任何观点均不构成买入卖出商品的建议。
经营主体依据上述数据或信息、观点进行的投资/买卖/运营等行为所造成的任何直接或间接损失，均应当自行承担。
