来源：CFC商品策略研究
作者 | 中信建投期货研究发展部
研究员：田亚雄
期货交易咨询业务资格：证监许可〔2011〕1461号
本报告完成时间 | 2026年10月21日
第一部分：我们的问题意识
问题一：非转菜油的高溢价究竟是短期供应链扰动，还是进口合规与货权结构长期重塑后的新均衡，进而让转菜与非转形成两张相对独立的平衡表？
俄罗斯菜油受阻、储备货权集中、小榨风味油供给收缩共同推动非转溢价从三百元量级抬升至千元以上。问题在于，这一价差是在等待供应恢复后回归历史中枢，还是合规成本常态化、货权集中化已经永久抬高其底部。
问题二：进口菜油到港量坍塌的根源是什么，供应恢复的判断依据又是什么？
我国菜油进口到港量长期稳定在每月15至18万吨，是国内非转菜油供应的重要基础。自2026年6月以来，月度到港量明显收缩至7至10万吨，降幅超过四成，直接推动华东、四川等地非转菜油现货收紧与基差走强。2026年1至8月全国菜油进口总量约132万吨，同比减少8.8%，其中自俄罗斯进口99.2万吨，约占进口总量四分之三。市场对此存在两种解释：一种认为本质是双边质检体系的协调摩擦，只要商业利润足够大，境外企业会主动整改分仓、检测与证书流程；另一种认为属于制度性、系统性的约束，理顺需要时间，恢复拐点难以提前预判。
问题三：近月极紧与远月极松的期限结构是否可持续？
菜油1至5价差因港口首次大量销售远月基差合同而充满不确定性。终端客户对远月菜油的购买意愿较低，套保盘将持续压制盘面，而近端紧缺又难以被证伪。头部企业货权集中、控货能力增强，产业逻辑与资金博弈在月差中同时存在。
问题四：国产菜籽的压榨利润计算口径如何统一，依托菜籽期货做榨利套保是否可行？
9月以来油菜籽期货迎来合约修改，新增厂库交割，并调整含油计法、杂质门槛与品质升贴水，四川高芥酸菜籽亦被纳入升水框架。新合约运行后，菜籽期货持仓活跃度较此前沉寂状态明显抬升，产业客户参与意愿改善，盘面开始具备承接国产菜籽套保需求的基础。
问题五：菜油真实消费的下滑与不可逆替代已进行到什么程度？
大型连锁餐饮与食品加工企业正系统性地用豆油替代菜油，这种替代呈现何种特征，表观平衡表所呈现的消费大幅增减中又有哪些被忽视的细节，需要进一步辨析。
问题六：全球油料贸易流重组将如何改变中国菜油的定价锚？
加拿大菜籽供应中国市场稳定性下降，澳大利亚菜籽成为边际定价来源，黑海物流问题一度引致全球贸易流重组，利润在产业链的分布呈现何种特征，又应如何看待黑海方向的潜在风险，是定价框架重构中的关键变量。
问题七：哪些领先指标能够提前识别供需拐点，菜系还有哪些潜在的不可预期变量？
第二部分非转基因菜油基差的极端化
成都非转一级现货基差单价自年初OI加550至570元一路上行至10月OI2701加1800元附近，菜油转基因与非转基因价差突破1000元每吨。
第一层驱动是口岸查验的收紧。进口企业反馈自上年末至今年四五月的到港货物普遍延迟通关三至四个月。滞港货物一旦进入综合保税区，堆存费较高，仓储成本压力较大。一旦面临退运的风险，消化路径通常转售第三国，但所得远低于进口成本，单吨亏损超过3000元。其信号意义在于将进口商的风险偏好从可以进场压低到无人敢进，我国从俄罗斯的菜油进口量环比先降两至三成，至7月后降幅扩大至四至五成。
第二层驱动是物流通道的通行压力。7月高温时段成都区域发生液袋爆袋事故，班列通行受到影响，改为公路运输需每吨额外增加约30元，这加剧了阶段性的供给紧张。
第三层驱动是川内多家企业的菜籽油生产生态正在经历阶段性调整。随着非转基因菜油生产规范化程度的提升，企业对原料的产地属性、品质指标和可追溯性要求明显增强，依靠随行就市随机采购的方式已难以满足生产计划需要。行业普遍倾向于提前锁定足量非转菜籽或非转毛油作为备货，以规避供应收紧时的断档风险。这一备货与补货诉求在特定时段与阶段性的储备轮入需求形成叠加，推动采购方在同一窗口集中入场，近端现货市场一度紧张。
第四层驱动是川渝区域非转菜油基差长期运行于高位后，其定价信号开始向其他区域传导。周边市场的菜油报价与成交随之被锚定在更高水平，终端与中间环节的采购节奏明显前移。这种消费激活与俄罗斯方向菜油进口受限在时间窗口上形成重叠，共同加速了华东区域菜油库存的去化。调研显示，华东转基因菜油库存累计去化规模接近二十万吨量级，去化强度显著超出表观消费季节性水平。
怎么看待俄罗斯菜油出口的扰动？
“非转与转基因两张平衡表长期割裂”的观点，曾一度蔚然成风，尤其在非转菜油基差极端化阶段，其论据在于将高基差、货权集中和供应受阻等阶段性变量外推为长期结构，进而论证两类菜油在品质属性上不可替代、定价逻辑应各自独立。支撑这一判断的论据主要集中在两端：一是俄罗斯方向的出口合规难度明显抬升，此前俄方出口主要适应欧洲市场要求，现阶段则需全面对接中方进口检验检疫规则与转基因相关限定，门槛显著收紧；二是国内非转菜油进口货权高度集中，合规成本抬升叠加退运风险的潜在损失，令多数中小贸易主体主动收缩直接进口规模，进一步加剧供应端的集中度。（俄罗斯已由沿用欧洲非转检测标准转向按照中方标准做前置检验，并配合相关主管部门对三十余家出口商列入名单以形成震慑。当前累计完成中方注册的境外菜籽油生产企业共173家，其中23家被暂停菜籽油与菜籽粕输华资格，约占13%，另有35家被列入高风险名单，约占20%。）
我们的思辨在于，高利润通常具备改变商业形态与主体行为的能力。当非转溢价足以覆盖合规成本时，进口意愿会被重新激发，阻隔贸易的障碍更可能集中于供应来源本身，而非短期合规摩擦。围绕供应来源的讨论，我们梳理出两条线索。
其一，俄罗斯境内种植主体虽普遍偏好非转基因菜籽，但近年菜籽种植面积快速扩张，部分不合规种子经蒙古方向及东北亚周边渠道进入西伯利亚产区的可能性客观存在，这一环节尚未完全退坡。根据走访反馈，俄方检疫部门已增设约四道检查环节，执行层面对新增流程的态度亦较为审慎，若检查程序在未来逐步标准化和流程化，退运风险有望显著下降，植物检疫证书的签发节奏也将随之恢复。
其二，当前贸易受阻的核心集中于植物检疫证书的可获得性，尚未演变为贸易通道的整体性关停，仍有相当比例的货物维持正常通行，部分贸易主体已在尝试通过调整运输路线和交付安排拓展新的走货渠道。据此判断，这一事件在并不遥远的未来得到缓解具有较大概率。
未来证书签发数量、口岸放行节奏与新增贸易通道的落地情况，是理解非转菜油供应修复路径最重要的跟踪线索，后文将就此展开进一步讨论。主要共识在于，当俄罗斯新季菜籽收获完成后，向我国的菜油贸易流大概率正常化，时间再2027年1季度前后。
第三部分需求结构、消费趋势与不可逆替代
一、真实消费降幅需要分层判断
川渝油脂消费结构中菜油占比约40%，豆油占比在50%左右，玉米油，葵油和棉油体量有限。菜油消费的主要支撑来自家庭小包装与餐饮，食品厂与饲料用量较小且受高价抑制。
关于川渝菜油消费，年贸易量三十余万吨的川内企业反馈，自港口发往川内的采购同比减少15%至20%，自身流通渠道销量同比降约10%，但同一体系下的社区零售终端销量反而同比有增。
二、替代弹性与回归阈值
大型连锁餐饮与食品加工企业反馈豆油替代菜油已有数年。川菜连锁品牌的采购结构往往是八到九百公斤豆油搭配一百公斤菜油，这种替代一旦发生便难以回头。但终端家庭消费者对菜油与豆油价差并不敏感，过去十几年中菜油与非转菜油、菜油与豆油价差大起大落，家庭端菜油市场份额的波动仅有一至两个百分点。
替代弹性方面。非转与转基因之间，价差回归到三百至四百元区间时下游配方调整意愿显著增强，按照过往经验，回到两三百元时非转溢价趋于合理；菜油与豆油之间的替代阈值同样在三四百元附近，达到该水平后工厂开始调整油罐配比。目前四川商业工厂菜油罐容普遍占六成以上，豆油占比仅两至三成，暗示结构调整仍有较大空间。
第四部分俄罗斯菜籽的供给观察
一、俄罗斯增产面积分布与种植规模
俄罗斯菜籽种植面积自2020年不足150万公顷扩至2026年约380万公顷，六年扩种超过2.5倍，产量由十年前不足百万吨级进入400至700万吨级。据油世界统计，若平均单产维持在19至20公担每公顷，2026年俄罗斯菜籽产量预计达到730万至770万吨，较2025年的约560万吨可能实现超过40%的增长；在不远的未来，其产量有望首次突破800万吨。
在俄罗斯菜籽种植分布方面，新增面积的结构性特征有两点值得强调。其一，增量几乎全部来自春油菜，冬油菜（约占20%）集中在奥廖尔、布良斯克、克拉斯诺达尔等欧俄南部与黑土带，面积相对稳定，不是本轮扩张的来源。其二，新增区域多为边际土地——西伯利亚本非传统菜籽种植带，近年因利润驱动被开垦，其土壤熟化程度、种子适应性与欧俄黑土带存在天然差距。
RUSEED 2026，油世界
阿尔泰边疆区作为俄菜籽核心产区，其种植结构变化最具代表性：2026年该区油料作物种植利润率约42%，而谷物与豆类仅约2.2%，油料相对谷物的利润优势达到约19倍。这一利润落差直接导致农业生产者在轮作安排中“弃麦种油“，菜籽成为替代小麦、大豆的首选经济作物。
数据来源：USDA PSD/Rosstat/OleoScope/俄罗斯农业银行行业鉴定中心
俄罗斯菜籽单产呈现显著的区域分化，欧俄南部与传统冬油菜产区的单产水平远高于全国均值，布良斯克州达37.1公担/公顷，库尔斯克州29.2公担/公顷；而作为本轮面积扩张主战场的西伯利亚联邦区，平均单产仅12.6公担/公顷，不足全国均值18.4公担/公顷的七成。西伯利亚内部同样分化，哈卡斯、克麦罗沃等南部区域单产可达23~30公担/公顷且同比明显提升，但阿尔泰、鄂木斯克、新西伯利亚等西部主产带因生长季干旱，单产大幅低于区域均值。截至9月初的全国实收样本单产为23.1公担/公顷，未来西伯利亚的单产增长潜力仍旧较大。
二、怎么看待2400元/吨的俄罗斯菜籽单价
俄罗斯春油菜于每年4至5月完成播种，8至9月进入收割阶段，新作定价格局通常在9至10月间打开，油厂新油于10月起陆续上线，对华报价自10月底开始形成，11月后到港量逐步放量。从农作物定价的一般规律看，丰产年份的价格压力往往集中在收割期前后形成。新作集中上市叠加旧作库存尚未消化，供应压力在短时间内集中释放，价格通常在此期间承压。俄罗斯菜籽在10至11月进入大量收割阶段，按既往年份的运行规律，价格低点大概率出现在第四季度的后半段。每年春节前后，国内内陆运输运力趋于紧张，海外运力条件亦可能出现阶段性改变，此时或迎来价格修复。
俄罗斯菜籽价格在本年度新作上市阶段出现显著下跌，西伯利亚农户交售价约27000卢布每吨，按当前卢布兑人民币口径折合约2200元每吨，明显低于过往33000至43000卢布的运行区间。
对华菜油销售节奏放缓是重要的原因。俄方油厂此前依赖中方预付款和稳定船期维持收籽现金流，当出口发运节奏受证书与清关环节影响而放慢后，油厂回款周期拉长，现金压力在俄罗斯国内通胀偏高、俄罗斯基准利率（14%）处于高位的背景下被进一步放大。油厂缺乏足够资金向农户收籽，农户在新作集中上市、库存压力上升时只能被动降价出售，买方议价权向资金充裕的大厂集中。
长期贸易条件的变局。俄罗斯自2021年起将菜籽原粒出口关税由6.5%提至30%，意在推动菜籽境内压榨、以油粕形式出口，菜油出口则维持零关税，这一政策底色决定了俄菜油对华依赖度的结构性上升。与此同时，欧洲方向对俄白谷物、油籽及制品自2024年7月起加征禁止性关税，税额为每吨约90欧元或产品价值的50% ，俄菜油对欧出口实质停摆，原本可分流的欧洲吸纳能力基本切断。
欧洲吸纳能力退出后，全球农产品贸易流出现再平衡空间，原本面向欧洲市场的俄系油籽与油脂供应转向亚洲，我们的观察在于贸易主体获得阶段性红利窗口。全球农产品套利机会明显上升，尤其在黑海运费、中亚陆路运力、植检证书节奏等重要环节存在扰动时候，深耕全球农产品贸易的商业主体获得了赚取跨地域价差与期限套利的重要窗口。
我们近期对黑海地区的跟踪研究显示，俄罗斯与乌克兰同是全球小麦、玉米与葵花籽油的关键出口方。当两国出口能力受物流条件限制后，全球谷物与粮食价格重心出现抬升，但涨价带来的利润在不同产业主体间呈现极度不均衡的分配：一个突出的表象是，俄乌原产地的农产品定价不升反跌，出口通道受阻后供应被迫滞留、库存压力累积，产地价格被持续压低；与之相对的另一面，物流费用、运力溢价与贸易通道价值则明显拔高，具备进出口执行能力、物流组织能力和国际贸易渠道的主体获得了足够的超额利润。葵花籽的定价结构完整印证了这一特征。
黑海物流受限的背景下，乌克兰工厂交货价葵花籽采购价已跌至15500~17300格里夫纳/吨，俄罗斯行业机构给出的南部葵花籽悲观情景价格仅15000~19000卢布/吨；而哈萨克斯坦亚麻因俄罗斯境内铁路过境运输受限、替代线路成本上涨，欧洲市场价格单周上涨25美元/吨，11月发货价升至670美元/吨。同一物流瓶颈之下，产地价格下跌与销区贸易溢价同步出现。这一机制与俄罗斯菜籽当前的定价过程如出一辙：出口发运受阻，产地库存被动累积，当地报价承压下行，具备物流与贸易能力的主体获取超额溢价。
第五部分关于菜油月间价差结构研究的方法论
在油脂油料市场，期货定价的核心始终锚定在近月供需状态的边际变化上，远月的定价预期由近月的现实约束和远期的供应变化来确定，因此整体来说跟踪近远月的供应情况对比是首要任务，代理变量是近月基差。围绕这一主线，以下四个层面的菜油月间价差的观察框架：
A-储备轮入构成近月需求侧的刚性支撑。储备制度的运行节奏对近月基差具有直接约束力，出库至入库的加工期不超过4个月。需求侧决定近月基差的底部，供应侧则决定价差运行的方向和弹性。过去五至六年，中央与地方油脂库存规模有显著扩大，增储上行周期一度带动中国的植物油表观需求增速。
今年以来，轮出行为在上半年集中释放，轮入压力则整体后移至四季度，部分区域截至三季度末的轮出成交已完成全年计划的大部分，而相应待补缺口仍在。在川渝及周边区域，阶段性轮入需求尚未完结，相当部分的轮入任务已提前锁定现货，可供市场自由流通的货源流动性因此被显著压低，这是二季度之后菜油正套局面形成的原因之一。需要说明的是，储备轮入对月差的影响方向并非单一。若轮入节奏提前完成或轮出时点前置，其对近月的支撑也将相应减弱。
B-我国菜油供给主要依赖进口菜籽压榨与直接进口菜油两大渠道。近三年，进口菜籽压榨形成的菜油月均供应量约为21万吨，直接进口菜油月均供应量约为16万吨，两者合计月均供给约37万吨；从供给节奏跟随政策变动和物流条件呈现显著波动，其中2024年下半年进口菜籽压榨量一度冲高至80万吨/月以上，而2025年部分月份曾出现菜籽进口停滞导致压榨量归0的极端情况。而本年度则重点关注直接进口菜油的体量变动。初步跟踪显示，迪拜方向已出现菜油贸易流，亦有买船行为落地，有望形成月均1.5万吨的稳定供给。与此同时，俄方菜籽对华发运的节奏仍受制于植检证书的出具效率和口岸查验的尺度，是当前供应端最大的不确定性来源。
C-月差的绝对价值需要与接货价值保持一致，即回归实际接货成本与现货替代成本的比较。以11合约为基准进行测算，接货成本川内转基因菜油基差叠加买交割油后重新处理所付出的精炼成本（约100元每吨），以及四川地区接取交割油需要支付的约260元每吨的溢价，再与从华南或两广采购菜籽油的价格进行比较，可以得出该合约在当前基差水平下接货价值的高低。按照此口径测算，11合约在目前的价差水平下接货价值并不突出，暗示月差的上行空间受到接货价值天花板的约束。
D-05合约基差定价体系的成交状况，是观察1-5价差方向的核心指标。远月基差则隐含市场对供应格局的定价，比如05远月基差成交良好，买货意愿较高，说明市场对远月价位的接受度较强，而这一接受度本质上隐含了对当前近月偏紧状态的确认，远月成交越活跃，近月紧张的信号越被市场认可，正套格局因此具备形成的基础。反之，若远月基差销售不畅，买货意愿低迷，则说明市场对近月偏紧的持续性心存疑虑，认为当前的供应紧张将在远月得到修复，这种情况下月差难以维持高位，反套的压力会持续积累，从现状上看供给修复是主要的边际变化，考虑到1月合约存在现货入储的需求支持，进而存在3-5和1-5做逻辑表达的优化方式。
第六部分国产菜籽压榨利润口径与榨利套保可行性
一、油菜籽合约流动性提升
9月11日交易所发布菜籽期货合约及业务细则修订案，本次修订在原有7、9、11月合约基础上增设1、3、6月合约、剔除8月合约，调整后合约月份进一步覆盖冬菜籽上市、春菜籽收购、跨年库存消化等关键点，与南北产区收获节奏衔接更为紧密。同时新增厂库交割模式，多家大型粮油加工企业被增设指定菜籽交割厂库。
交割基准品以含油量38%为基准，继续实行含油量浮动升贴水机制，并针对水分、杂质指标在仓库交割与车板交割不同模式下设置差异化标准；针对四川地区芥酸含量不低于20%的菜籽给予200元每吨升水，仅适用于四川地区。修订后的业务细则调整了保证金、限仓等风控参数，并引入做市商制度。当前菜籽期货市场流动性较早期显著提升，全市场加权持仓已突破2.7万手，主力合约持仓规模也达到1.5万手以上。
二、压榨利润套保可行性和相关约束
国产菜籽压榨利润的基础测算口径可按菜油现货价乘出油率、加菜粕现货价乘出粕率、减菜籽采购价与加工费来理解。行业惯例给出国产非转菜籽出油率36%~38%、出粕率58%~60%、加工费200元/吨左右，若进一步计入资金利息、设备折旧、电耗与人工，小榨工艺综合加工费可上探至250~320元/吨。以国产菜籽到场价5，700元、菜饼价值1，700元代入，扣除出饼抵扣后再按出油率摊薄，非转浓香菜油理论成本约在12，400~13，500元/吨区间。扰动套保效率的要素：
A-四川本地黄菜籽、高芥酸菜籽、外调河南河北菜籽与青海春菜籽报价分层明显，菜籽采购价与盘面基准菜籽价格相关性偏弱；
B-出油率受品种、水分、杂质、炒制与否和小榨大榨影响可浮动数个百分比。
C-浓香小榨风味油与压榨转基因一级菜油定价价差不稳定；川内小榨饼粕与沿海进口菜籽粕也存在这一约束。
图：以5700元每吨的国产菜籽入场价推算的非转菜成本，情景分析
套保成立的前提是盘面标的与现货标的有稳定的定价联系。菜油期货基准交割品为浸出3级菜油，压榨1/2级可作替代交割，浓香小榨非转菜油因风味、非转属性与酸价色泽差异并不直接对应交割品；小榨线使用天然气炒锅高温熟炒，温度常达135度以上甚至140~160度，菜粕蛋白会因美拉德反应与纤维结合而降低消化率，这类小机饼也难完全对接菜粕期货交割标准。
从更积极的角度看，油菜籽期货对国产非转菜籽压榨环节的套保仍有现实路径可循。非转浓香菜油因具备独立的品牌溢价与非转属性溢价，与盘面菜油定价的联动相对有限，油厂对菜油端的套保诉求并不强烈，因此套保重心应更多落在原料端与副产端。一方面，油菜籽期货仍处于流动性改善与定价效率提升阶段，随着合约活跃度上升和交割体系逐步完善，其价格发现功能有望与国产菜籽现货形成更紧密的联动，为收购季的原料成本管理提供有效参照。另一方面，国产菜籽压榨产出的菜粕与盘面菜籽粕定价的相关性显著强于菜油端，川内小榨饼粕与标准菜粕虽然存在品质和区域溢价差异，但整体价格走势具备较高同步性，更适合作为空头端的核心对冲工具。以原料端择机建立多单锁定采购成本、以菜粕端卖出套保锁定副产收入，再辅以菜油端基差销售保留品牌溢价，是当前阶段实现非转菜籽压榨利润逼近式套保的一种可行方案。
在国产菜籽定价方面，目前不存在基差报价体系，实行的是一口价收购制——农户按挂牌价出售，油厂按日挂价、随行就市。四川高芥酸菜籽以芥酸、硫苷两项指标为定价基准，川内收购区间为3.1~3.45元/斤；普通双低菜籽则按含油率折算，内蒙产区当前挂网价仅4900~5200元/吨。
国产菜籽自身供需弹性较低，从定价传导路径看，海外菜籽价格通过进口成本先行影响国内菜油定价，菜油价格再经由压榨利润向国内菜籽收购价传导。最近一次剧烈上行发生在2022年二季度：加拿大菜籽进口受限后，国内压榨产能转向国产货源，四川产区一度冲上7000~7800元/吨，创下近年高位。
深层逻辑在于，国产菜籽的收购价格并非由生产成本或供需基本面直接锚定，而是由工厂根据自身压榨利润的盈亏平衡点反推其对原料价格的接受度，再以一口价模式向下游传达。这实际上意味着，小农种植群体在定价链条末端的议价空间极为有限，卖方定价特征并不明显——与大豆、玉米等规模化产区相比，国产菜籽种植高度分散、单户规模小、缺乏行业组织协调，种植户既不具备足够的信息对称性，也缺乏与压榨企业形成对等谈判的博弈能力。
写在最后：
在当前商品与期货市场定价效率明显提升的逻辑主线中，继续追求预期差、寻求更优的价格发现，在产业认知门槛的重重遮蔽下充分挖掘信息差，本是题中应有之义。产业调研的核心价值是试图在现实的碎片中搭建一种解释框架，以对冲由不确定性与变化速度带来的本能焦虑。调研开始前，我们热切地回溯超预期的价格变动，并不懈地为之寻找合理化解释，本质上是一种对确定性的渴求，是通过叙事来缓解决策压力。然而，需要清醒的自觉调研本身的局限：
第一，解释过去的极端行情，并不天然构成把握未来的方法论。在一个加速变化的世界里，基于历史数据的线性回归与经验外推，其“有效期”正在急剧缩短。第二，调研所获得的认知本质上是现实切片，当它被固化为文字时，便丧失了流动性，不再具备对未来的直接映射能力。我们获取了关于现状的极致理解，却未必被赋予获得信息的能力。俄罗斯植检证书的颁发多寡、产业通行的实际状态、储备轮入节奏的强度变化、新增进口渠道的开拓进程，这些真正牵引远期定价的关键变量，往往无法通过静态形式的调研完整获取。
由此引出一个更尖锐的追问：调研抵达的是真相的切片，但无法替代参与本身。真正投身为现货交易的主体，因其与市场的切肤接触和100%的专注度，天然更能感知识别那些游离于显性数据之外、流露于日常操作与仓储物流细节中的隐性信号。这就是信息的壁垒，它不靠逻辑推演打破，靠的是躬身入局的参与。商品世界资讯壁垒长期存在，甚至呈现出愈加坚固的态势。
研究员：田亚雄
期货交易咨询从业信息：Z0012209
