国投期货研究院
九月初以来，在宣涨预期支撑下，集运欧线表现持续偏强，10合约上涨10%，11合约上涨34%。需要指出的是，今年宣涨与去年宣涨在背景及绝对价格上均存在区别。当前盘面已对宣涨兑现进行了一定程度的情緒演绎，后续驱动将逐步由“预期”转向“兑现”。本报告复盘去年宣涨的背景、兑现程度及兑现条件，并据此对今年10~11月现货路径进行情景推演。
一、2025年同期宣涨复盘
1． 第一轮：9月下旬至10月下旬，止跌企稳但兑现有限
2025年对10月的宣涨同样发生于9月下旬。在此之前，10月下旬通常并无宣涨惯例。本轮宣涨主要因10月上旬报价已降至绕行以来最低水平，接近部分航司完全成本，故不属于船司传统宣涨节奏。
9月25日，马士基将42周开舱价报至1800美元/FEU（环比+400美元/FEU）。由于马士基率先开舱，其开舱动作相当于率先开启本轮宣涨。随后其余航司跟随宣涨，宣涨目标基本参考马士基1800美元/FEU，位于1800~2100美元/FEU水平，较10月上旬平均报价上涨约500美元/FEU以上。
10月上旬国庆节前后空班较多，且2025年10月黄金周空班规模高于2024年，空班效应较强，因此最初宣涨获得部分兑现。然而，节内运力虽低，需求亦偏弱，未出现大量甩柜；节后运力增加，装载率未能支持挺价延续，航司降价揽货，实际揽货中枢仅上行200~300美元/FEU。
与此同时，节后自10月9日起，航司开始对11月初报价宣涨，宣涨目标位于2500~2600美元/FEU。
2． 第二阶段：10月中旬装载分化，11月初兑现较好
10月中旬，航司装载出现分化。大部分船司临近月末航次已满载，重心转向积累囤货以支撑11月初挺价。其中，GEMINI和OA联盟依靠长协和指数约已积累较多滚囤，而PA联盟因即期敞口较大，进一步降价揽货。但整体装载率回升，使报价中枢下行节奏有所放缓。
滚囤货的累积，配合航司主动空班收紧运力，11月上旬挺价获得兑现，报价均值达到2250美元/FEU。但因装载情况分化，开舱报价上下限差异较大（1900—2600美元/FEU）：GEMINI和OA联盟在10月末大面积爆舱，支撑其高报价，PA联盟因月末船期到港正值圣诞假期，客户订舱意愿偏弱，揽货承压，并于46周开始进一步激进降价。
3． 第三阶段：11月下旬宣涨失败，提涨一致性分化
11月初，航司启动对11月下旬报价的宣涨，目标位3000美元/FEU。但随着利润空间逐步打开，11月下旬挺价一致性出现分化，下旬更多以沿用为主，提涨最终基本落空。
4． 宣涨兑现的归因：囤货、空班、装载率与市场情绪
从去年9月下旬开始，航司即着手挺价10月下旬报价。虽然初期兑现幅度有限，但确实成为市场止跌企稳的时间点。显著的宣涨兑现出现在11月初，11月下旬则较为有限。
对航司而言，宣涨是淡季反复尝试的动作，但兑现成色各有不同。去年11月上旬宣涨兑现较好，支撑主要来自两方面：第一，绕行后欧洲备货季略有提前，形成备货支撑，叠加长协货物和指数约，10月下旬部分航司装载率较好，为11月初积累一定囤货；第二，11月初46周大量空班背景下供应快速收紧，揽货压力显著缓解。可见，宣涨兑现的关键在于装载率水平，而淡季装载率的先决指标在于是否有囤货或空班。
另一方面，市场情绪亦有影响。去年9月运价基本呈交替下行走势，其中马士基和PA联盟报价较易带动现货下行：马士基开舱时间较早，其降价后其他航司需向其靠拢；PA联盟成员即期敞口较大，尤其在淡季揽货压力较大，无法依靠长协货稳定装载率。但今年马士基线上报价体系有所变化，采用新的折扣模式，反而给予市场运价走势偏稳的心理预期，市场情绪因此相对较好。
二、今年10~11月情景推演
目前各航司10月上旬开舱价已公布，基本与9月底持平。供应端，41周运力降至16万TEU，收缩明显，或对10月上旬报价形成支撑。
10月下旬宣涨兑现的关键则在于囤货。当前航司仍在调降黄金周期间报价，表明收货表现不佳，需降价揽货。预计黄金周后较难形成有效囤货，兑现难度较大。
目前11月同样存在集中空班，尽管当前空班规模不及去年，但今年仍存兑现驱动：其一，需求同比增速可观，1—7月亚洲—欧洲集运贸易量同比增速12%；其二，今年运价触顶回落以来，现货端下行尚未出现失速，市场情绪较好。因此，预计11月宣涨仍能获得部分兑现。
若完全复制去年周度涨跌幅，EC2610合约对应交割周报价均值约3200美元/FEU，EC2611合约对应报价中枢约3770美元/FEU。但如前所述，10月下旬兑现难度较大，或呈平开乃至延续下行。11月宣涨预计可部分兑现，但整体偏悲观预期下，10-11月整体宣涨兑现水平或不及去年同期水平。
三、后市展望
尽管11月报价尚未宣涨，但11合约受移仓及节后宣涨预期演绎支撑，表现偏强；当前10合约与11合约对宣涨兑现的预期均较高。11合约对应现货价格已接近$4000/FEU。随着宣涨预期所带动的利好逐步释放，市场关注点将转向兑现情况。后续跟踪指标包括：空班实际执行情况、10月下旬揽货与囤货规模、装载率变化，上述因素将影响市场对11月宣涨兑现成色的预期。
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航运分析师 李海群 期货投资咨询证号：Z0021515
