上半年，煤炭持续下跌，煤化工成本不断下移，由于不同的供需格局，甲醇尿素走势分化。甲醇上游投产少，内地格局好，价格跟随伊以冲突摆动；尿素投产仍较多，出口政策影响较大，价格承压运行。展望未来，煤炭预计边际改善，价格有望企稳反弹，甲醇格局较好，依然维持偏强走势，尿素自身供应压力较大，但短期随着出口政策有所转向，价格预计止跌回升。
一、动力煤行情回顾与展望
上半年，动力煤市场呈现“供需宽松、价格承压”的整体特征。供应恢复速度快于需求复苏，库存持续高位，价格重心下移。具体表现为供应端国内产量恢复（尤其山西）与进口煤高位运行叠加，需求端受新能源挤压与经济复苏平缓双重影响，各环节库存持续高位对煤价形成压制，价格整体呈现波动下行趋势。
供应方面，山西产量恢复明显，预计2025年山西产量将增加4400万吨左右。进口煤量保持高位，2024年煤炭进口总量达5.4亿吨，预计2025年进口量与2024年持平。上半年，港口库存持续累积至季节性高位，随着夏季来临，开始小幅去化
需求方面，电力需求虽有增长，但火电受新能源挤压明显。2024年数据显示火电增速仅为1.9%，远低于风电（11.5%）和太阳能发电（27.8%）的增速，这一趋势在2025年延续，上半年新能源增速仍快，对火电的挤压效应持续存在。
图1 内蒙Q5500秦皇岛港平仓价（单位：元/吨）
资料来源：永安期货研究中心
下半年，我们预期供应端国内增量放缓，部分煤矿出现边际减产。新疆榆林等部分煤矿已出现停产等情况，目前开工已有所反应，但供应量基数仍然较大。进口维持高位，尽管印尼、蒙古进口煤价优势收窄，进口近期出现下降趋势，但全年进口量预计仍达5亿吨以上，对沿海市场形成持续压制。
需求端结构性疲软，火电受清洁能源挤压加剧。风光装机新增2亿千瓦（同比增速放缓但基数庞大），叠加核电投产，火电增速或仅1%-2%。夏季高温及冬季供暖虽提振日耗，但高库存下补库需求有限。化工用煤（甲醇、尿素）相对稳健，但地产低迷拖累建材和冶金需求，非电整体贡献微弱。
价格底部相对明确，深跌空间有限，但反弹动能不足。对标进口成本及边际产能来看，折合港口5500k成本支撑位约650-690元/吨。需求增量匮乏的背景下，任何上涨均依赖突发因素（如极端天气、安监收紧），且价格反弹高度受限。长期看动力煤格局转好或取决于新能源增速放缓，目前看到光伏电站由于利润差，投产有所放缓，关注后期新能源增速放缓后，用电旺季煤电表现。总体来说，下半年动力煤预计延续底部震荡走势，环比小幅改善。
图2 煤矿开工率（单位：%）
资料来源：永安期货研究中心
二、甲醇行情回顾与展望
2025年上半年甲醇震荡走弱。1月价格震荡走低，2月探底回升，3月重心上移，4、5月大幅走弱。
供应端增量较少，主要依赖存量供应提开工。从产能看，虽然2025年国内新增产能预计890万吨，但多数配套下游装置，实际外售量有限。上半年，甲醇行业开工率维持历史高位，煤制甲醇维持高位开工。进口方面，受伊朗限气影响，一季度进口量明显缩减，2月成为进口供应低点。但到4、5月，随着伊朗装置恢复，进口量开始回升。
需求端表现分化。传统下游如醋酸、MTBE等新增产能较多，对甲醇需求形成支撑。特别是醋酸成为增长主力，1-5月有多套装置投产。但新兴需求如BDO受利润下滑影响，实际需求增量可能不及预期。MTO需求方面，年初港口价格高企，华东部分装置停车检修，但西北新增烯烃装置外采甲醇形成支撑。
库存低位回升，主要受进口回归影响。一季度因进口减量和西北烯烃外采，内地和港口库存均处低位。但5月随着供应恢复，港口库存开始累积。
市场结构有所变化。由于内地供需格局改善，由供大于求转向供需平衡，港口和内地价差位于低位，内地物流少于往年。
图3 甲醇港口库存（单位：万吨）
资料来源：永安期货研究中心
图4 港口内地价差（单位：元/吨）
资料来源：永安期货研究中心
下半年，供应端全年格局偏好，地缘扰动频繁。今年甲醇上游投产较少，下游装置投产较多，像醋酸等需求投产逐渐兑现，荆门谦信60万吨醋酸5月已投产，年内还有新疆合众和华谊醋酸投产计划，但醋酸目前企业利润较差，可能出现投产不及预期，其他传统需求也类似，生产利润一般，虽有投产，可能延迟，所以甲醇自身格局略偏好。
另一边，煤炭跌了两年后，价格已回到600-700元/吨区间内，新疆内蒙部分煤矿出现减产，预计价格逐渐进入震荡区间，后期关注夏季用电高峰对煤炭支撑，预计甲醇成本底部已出现。
目前地缘扰动频繁的情况下，伊朗装置停车时间未知，港口累库存疑，年底库存预计低于同期，但价格已经大幅上涨，反映市场担忧，下游MTO利润恶化明显。短期甲醇行情受地缘影响较大，长期看仍推荐逢低买入。
三、尿素行情回顾与展望
上半年价格震荡下行，出口预期主导波动。1-2月承压下行，年初受高库存（企业库存143.49万吨）和出口政策未松绑影响，山东出厂价跌至1550元/吨低位。3-4月弱稳反弹，春耕备肥启动叠加装置检修，价格回升至1700-1800元/吨，但涨幅受制于日产高位（20万吨）和农业需求分散。5月暴涨冲高，出口传闻刺激期货跳涨，现货跟涨至1900-2000元/吨（个别地区），全月涨幅近300元/吨，但政策落地不及预期，价格快速回落至1700元/吨。
供应压力较大，尿素产能刚性释放，产量持续高位。2025年尿素新增产能超450万吨，总产能突破8500万吨，上半年已兑现200万吨产能，新增产能水煤浆工艺主导，固定床产能加速淘汰。日产量维持在19-20万吨高位，同比增5%-6%，产能利用率超84%。
需求同比增速高，农业需求超预期，工业维持疲软。2-3月春耕旺季，小麦返青追肥拉动短期采购，4-5月高氮肥备货，叠加复合肥生产小高峰，尿素需求同比增加明显，上半年表需同比增速超10%。而工业需求维持低迷，房地产下行压制板材需求，脲醛树脂用量疲软；三聚氰胺虽产量创新高，但对尿素需求拉动边际减弱。车用尿素和电力脱硝需求平稳，但火电负荷难增，增速放缓。尿素内需求启动可能仍需农业发力。
煤炭下行弱化支撑，不同工艺利润分化加剧。煤炭价格持续走弱，晋城无烟块煤1000-1300元/吨，榆林5800大卡煤价700-900元/吨，同比跌幅超10%。价格逐渐接近成本边际后，不同工艺尿素利润结构分化加剧，水煤浆/航天炉工艺，成本1500-1600元/吨，对应生产利润50-150元/吨，支撑高开工。而固定床工艺，成本1700-1800元/吨，逐渐进入亏损状态，开工后期有望下降。
下半年，供应压力仍大，出口政策决定空间。尿素下半年投产仍较多，预计释放近200万吨产能，叠加隐性产能释放（技改超产），日产水平维持在20万吨高位以上，月产量预计达到600-650万吨。需求端，表需上半年同比维持高位（13%），且上半年无出口，同时价格震荡下行，出口投机及绝对价格投机的量预计偏少，故我们认为下半年需求可能仍有发力空间，在春耕结束的农业空窗期，同时盘面持续下跌压制情绪，尿素库存出现超预期累积，后期若需求回归，库存有望去化。
另一边，出口政策决定去库空间，下半年为海外农业旺季，印标带动国际市场上行，目前出口利润达到800-1000元/吨，后期随着国外需求释放，预计出口利润空间更大，但国内政策仍是核心约束。若下半年出口进一步放松，出口量200万吨，预计年底尿素库存将低于同期，价格出现反弹。若出口收紧，全年出口低于100万吨，预计工厂库存压力较大，可能需要上游企业降低开工来平衡供需，此时尿素价格将承压运行。
四、总结
动力煤短期预计边际改善，关注夏季火电增速情况，底部已出现，但往上弹性较小。甲醇格局偏好，下游投产兑现，上游供应刚性，供需转好，整体偏强看待，短期地缘扰动较大，价格跟随伊以冲突摆动，长期看仍适合低买。尿素供应压力仍大，出口政策放松程度仍然是主要矛盾，决定价格波动方向，长期仍然关注国内需求增速能否消化高供应。
