2025年上半年液化气期货价格整体呈现震荡走势，价格中枢位于4200元/吨一线。我们认为，2025年下半年国内及全球LPG供应量仍将维持正增长。由于需求结构性分化，全球液化气供应增速将显著大于国内。下半年国内燃烧及化工部门需求将维持稳定增长。印度依旧是海外最大的需求增速贡献方。整体来看，全年LPG供应增速和需求基本持平。预期下半年丙烷掉期、大商所LPG期货价格仍将以油价为中枢进行宽幅震荡，难以独立走出趋势行情。从策略角度看，下半年LPG品种的交易机会仍将集中在月间价差、内外价差以及上下游利润分配等方向。
一、2025上半年行情回顾
2025年上半年大商所液化气期货价格整体呈现震荡走势，主力合约在3990-4546元/吨之间运行，价格中枢位于4200元/吨一线，上半年价格高点分别出现在1月及10月，价格低点出现在5月。具体来看行情可分为四个阶段。
第一阶段由2025年初至1月中旬，LPG主力合约PG2502走出震荡上涨行情。月初受北美寒潮天气影响，LPG价格承接12月延续涨势。随后原油打开上行空间，在国内炼厂原料受限的预期下，盘面大幅贴提供了预期差修复的机会，LPG经过短暂调整后开启涨势。同期虽有春节前中下游补库的驱动支撑，现货价格仍以震荡为主，基差快速收敛。
第二阶段由1月中旬至2月底，主力合约PG2503以单边下跌走势为主。国际油价自1月中旬拐头向下，北美寒潮影响减弱，燃烧旺季预期部分证伪，虽然山东炼厂原料受限问题仍在，盘面交易重心转为仓单集中注销月带来的交割压力。现货价格波动依旧不大，盘面下跌伴随基差扩大至03合约买交割成本附近。
第三阶段由2月底至4月初，主力PG2504、PG2505合约开启趋势性上行。这一阶段国际油价表现平平，液化气的上涨更多源于其自身驱动。原料紧缺令国内炼厂开工率维持低位，供给受限矛盾逐步凸显，支撑液化气现货价格。集中注销月仓单压力不及预期，叠加前期市场空配意愿集中，4月合约并未给出企业套保空间，预期仓单量不足驱动了上半年的第二波基差修复行情。
第四阶段由4月初至6月，LPG近月合约呈现宽幅震荡下跌，并伴随波动率上升的特征。清明节后特朗普宣布所谓“对等关税”，中方随即反制，市场交易丙烷进口成本提升。盘面短期拉升给出高价后吸引套保盘，带来回调压力。4月下旬行情整体以宽幅震荡为主。进入5月后，中美关税战缓和背景下，国内炼厂供应回归，现货价格承压，伴随仓单大量注册，盘面走出流畅下跌行情。
图1 LPG期货价格走势（单位：元/吨）
资料来源：Wind、永安期货研究中心
二、2025下半年供需格局梳理
我们认为，2025年下半年国内及全球LPG供应量仍将维持正增长。由于需求结构性分化，全球液化气供应增速将显著大于国内。下半年国内燃烧及化工部门需求将维持稳定增长。印度依旧是海外最大的需求增速贡献方。整体来看，全年LPG供应增速和需求基本持平。具体来看，预计全年国内LPG产量增速将在2.6%左右，全球丙丁烷供应仍将维持稳定增长，预计全年增速或在8%附近；预计我国全年LPG总消费量增速将在3%左右，其中民用燃烧占比持续萎缩但降幅收窄，PDH仍是我国LPG下游消费量占比最高、增速最快的部门；基于对印度国内液化气补贴政策的中性预期，预计全年印度LPG进口增速或将维持在10-15%之间。
（一）供应
国内视角，截止2025年5月全国LPG总产量2230万吨，同比增速-0.54%。月度细分来看，产量同比负增长主要出现在今年1月及3月，对应的产量分别为470.44万吨、451.5万吨，较去年同期分别下降3.47%及3%。上半年国内LPG产量同比下降的主要原因有两方面，一是随着国内管道气替代进程的不断加速，我国民用燃烧需求持续萎缩，C3及C4资源更多被上游直接用于深加工装置，而更少的流入民用燃烧市场。二是上半年北方部分地区炼厂受原料短缺影响，原油加工装置开工率持续位于偏低水平，使得副产气产量下滑明显。进口方面，截止2025年4月我国丙烷及丁烷进口量共计1148万吨，同比增长7.09%。预计今年前5个月我国LPG总供应量约在3675万吨，同比增幅为1.02%左右。展望下半年，进口增幅或将维持稳定，国产量可能随着炼厂开工率提升及新装置投产而有所增加，预计全年国内LPG产量增速将在2.6%左右。
国际视角，2025年上半年全球LPG供应依旧充足。北美方面，美国C3产量持续攀升，截止5月底，美国丙烷周度产量增至2897千桶/天，续刷历史新高。美国国内需求稳定的情况下，高产量仍需通过出口渠道消化。截止5月，美国墨西哥湾LPG全年发货量2583.42万吨，同比增长接近10%。中东方面，截止今年5月OPEC国家LPG发运量共计2319.51万吨，同比增长4.83%。展望下半年，在OPEC持续增产、北美轻质组分维持充裕的大背景下，全球丙丁烷供应仍将维持稳定增长，预计全年增速或在8%左右。
图2 LPG国产量（单位：万吨）
资料来源：Mysteel、国家统计局、永安期货研究中心
图3 我国LPG进口量（单位：万吨）
资料来源：Mysteel、国家统计局、永安期货研究中心
图4 美湾LPG发货量（单位：万吨）
资料来源：路透、永安期货研究中心
（二）需求
国内需求方面，2025年上半年我国LPG整体需求小幅增长。其中燃烧需求持续萎缩，占比下降，化工需求总量提升。具体来看，截止今年4月底，我国LPG表观需求量2887万吨，同比增长2.85%。其中燃烧需求量468.67万吨，同比增长0.37%，燃烧需求占总消费量比重下降至14.76%。丙烷脱氢制丙烯（PDH）工艺仍是我国LPG下游消费量占比最高、增速最快的部门。截止4月底，我国PDH消耗LPG1753.25万吨，同比增长55.68%，占液化气总消费比重超过58%。展望下半年，由于PDH装置投产陆续结束，燃烧及化工部门需求或将维持稳定，考虑到近期PDH利润回升可能进一步刺激装置开工率走强，预计我国全年LPG总消费量增速将在3%左右。
海外需求方面，上半年全球LPG需求实现较快速度增长。其中印度依旧是海外最大的需求增速贡献方，并对以CP为代表的全球丙烷定价体系产生越来越重要的影响。截止2025年5月，印度港口本年度共到船LPG899.47万吨，同比增长近12%。考虑到运输距离及贸易习惯，印度进口的LPG货源主要来自中东地区，并多数以CP计价。展望下半年，基于对印度国内液化气补贴政策的中性预期，预计全年印度LPG进口增速或将维持在10-15%之间。
图5 我国LPG表观消费量（单位：万吨）
资料来源：百川盈孚、永安期货研究中心
图6 燃烧需求占LPG总需求的比重（单位：%）
资料来源：百川盈孚、永安期货研究中心
图7 印度LPG到港量（单位：万吨）
资料来源：路透、永安期货研究中心
三、2025下半年行情展望
基本面角度看，2025下半年国内LPG供需基本平衡，不存在明显错配。全球视角下，LPG供应略显宽松，但贸易壁垒带来的不确定性会增加LPG的物流成本，区域间供需错配的风险依然存在。在此背景之下，预期下半年丙烷掉期、大商所LPG期货价格仍将以油价为中枢进行宽幅震荡，难以独立走出趋势行情。从策略角度看，下半年LPG品种的交易机会仍将集中在月间价差、内外价差以及上下游利润分配等方向。
具体来看，围绕仓单与交割压力而展开的内盘月间价差交易依旧存在机会，但考虑到当前市场对该逻辑认知已经较为充分，相关交易拥挤度不断上升，月间价差的机会可能大概率会出现在突发事件（例如关税战）后。从进口结构的角度看，我国丙烷对外依存度较高，而以丁烷为代表的C4资源自给率更高。随着近期国内炼能的扩张以及炼厂开工率的提升，预期下半年国内C4资源将较为充裕。另一边国内PDH装置对丙烷原料的需求偏刚性，若下半年燃烧旺季出现航运或供应扰动，可能将带来丙烷的阶段性紧张。基于此，内外正套（买FEI空PG）仍是下半年值得重点关注的头寸。
图8 LPG主力合约基差（单位：元/吨）
资料来源：Wind、Mysteel、永安期货研究中心
图9 LPG月间价差（单位：元/吨）
资料来源：Wind、永安期货研究中心
图10 LPG内外价差（单位：元/吨）
资料来源：Wind、Bloomberg、永安期货研究中心
图11 PDH利润（单位：元/吨）
