主要结论：
1．春节后上海燃料油期价跟随国际油价反弹，1905合约月度涨幅领先其他日期合约。
2．上海1905-1909合约价差在2月运行趋势和新加坡1903-1907合约价差运行轨迹一致，两地1-5价差水平在2月均出现不同程度下滑，在下滑过程中上海1-5价差水平逐渐超过新加坡1-5价差水平。
3.2月新加坡近月价差和升贴水处于1美元-3美元区间，区间中枢低于1月，近月价差和升贴水呈现逐步走弱趋势。
4．西北欧ARA三港燃料油库存在1月底经历大幅去库，1月31日当周库存去化接近30%，2月整月库存水平围绕该库存去化后的水平小幅波动。
5．东西价差2月落在在22美元-29美元的区间，区间上下限皆低于1月。东西价差走低背景下，2月-4月自欧洲流入至亚洲燃料油数量大幅下滑。
6．舟山自贸区IFO380现货价格在转换成人民币后始终高于上海燃料油主力合约价，2月两者价差延续1月缩窄趋势。
7.1月新加坡地区380燃料油消费量为297.1万吨，较2018年12月下降3.3%，较2018年1月下滑11.8%，但380燃料油消费占比维持在70%附近，柴油在新加坡船用油消费中比例有所上升，占比首次超过2%。
操作建议：沪燃1905-1909逢高反套介入
一、月度行情回顾
图：燃料油月度走势
数据来源：文华财经 国信期货研发部
受到国际油价表现强势的影响，上海燃料油1905期价在春节后迎来上行，陆续突破2800和2900关口。从上海燃料油合约月度收盘价曲线可以看到在1月发生的反弹过程中，除1903合约外所有上市合约收盘价均大幅上移，近月主力1905合约价格上升幅度要高于远月1909合约。
图：上海燃料油合约月度收盘价（单位：元/吨）
数据来源：万得 国信期货研发部
2月上海燃料油主力1905合约日成交量较1月成交量出现下滑，但持仓水平较为稳定，因此合约投机度跟随成交量出现下滑。月间价差方面，上海1905-1909合约价差在2月运行趋势和新加坡1903-1907价差运行趋势一致，两地1-5价差水平在2月均出现不同程度下滑，在下滑过程中上海1-5价差水平逐渐超过新加坡1-5价差水平，截至2月22日收盘，两者价差水平相差接近20元。
图：燃料油1905合约成交量走势
数据来源：Wind 国信期货研发部
图：上海与新加坡1-5价差
数据来源：Wind 彭博 国信期货研发部
二、燃料油产业链分析
2.1 升贴水和近月价差
普氏新加坡380升贴水和新加坡合约近月价差都能反映新加坡燃料油市场供需相对强弱。2月升贴水和近月价差皆维持在1美元-3美元的区间，区间中枢低于1月份，同时升贴水和近月月差在区间内有逐步走弱趋势。
图：新加坡现货价格和升贴水（单位：美元/吨）
数据来源：Wind 彭博 国信期货研发部
2.2 裂解价差
燃料油裂解价差水平可反映燃料油相对原油的强弱。2月中旬开始东西半球燃料油裂解价差从绝对水平高位小幅下滑，但新加坡燃料油-迪拜原油裂解价差仍处于正值，国际油价上升幅度大于燃料油价格涨幅。
图：燃料油裂解价差（单位：美元/吨）
数据来源：彭博 国信期货研发部
西北欧ARA三港燃料油库存在1月底经历大幅去库，其中1月31日当周库存去化接近30%，2月整月库存水平围绕该库存去化后的水平小幅波动。在西北欧库存大幅去化的两周后，2月13日新加坡燃料油库存出现较大幅度的增长，当周新加坡地区净进口数为前一周的2.8倍。
图：全球主要港口燃料油库存
数据来源：彭博 国信期货研发部
2.3 东西价差
东西价差反映的是西北欧地区燃料油和新加坡燃料油价差。由于新加坡地区燃料油部分需求需要从炼厂云集的西北欧地区引入来得到满足，因此为覆盖运费，该价差基本为正数。该价差水平走高能反映两地供需基本面差异正在变大，自西向东的流入动机走强，当价差足够覆盖来往两地间的运费且西北欧燃料油数量能满足出口，物流路线会被打开。2月东西价差维持在22-29美元的区间内窄幅震荡，区间上下限水平均低于1月区间。结合2月新加坡近月价差以及升贴水区间亦低于1月，可以推测出2月新加坡燃料油供需情况不如1月紧张，此外2月西北欧地区燃料油消费较好，ARA三港燃料油库存维持在年内低位，因此较难产生较高的东西价差。
图：东西价差
数据来源：彭博 国信期货研发部
图：新加坡燃料油进口
数据来源：彭博 国信期货研发部
与价格区间出现下降的东西价差相呼应的是欧洲出口至东亚的燃料油大幅走低，根据已知的路透船期数据，在2月至4月期间欧洲出口至东亚的燃料油数量均为近五年同期最低水平，而2月自中东和亚洲内部流往新加坡的燃料油数量持稳，较1月小幅下滑。
图：欧州出口至东亚燃料油数量（单位：万吨）
数据来源：路透 国信期货研发部
图：中东出口至东亚燃料油数量（单位：万吨）
数据来源：路透 国信期货研发部
图：亚洲内部出口至东亚燃料油数量（单位：万吨）
数据来源：路透 国信期货研发部
2.4 区域价差
区域价差方面，自上海燃料油合约上市以来，舟山自贸区IFO380现货价格在转换成人民币后始终高于上海燃料油主力合约价，2月两地价差延续1月收敛趋势。正向套利（买入新加坡现货并在上海卖出1905燃料油合约）近期利润显著改善，但在考虑运费后仍处于亏损状态。
图：上海-舟山价差
数据来源：Wind ZSBunker 国信期货研发部
图：上海-新加坡价差
数据来源：Wind 国信期货研发部
2.5 新加坡燃料油消费
作为全世界最大的供船舶加油港口，2018年新加坡地区船燃年消费量合计4980万吨，较2017年船燃年消费量下跌1.7%。在诸多船燃油品中，消费量最高的始终是380燃料油，其消费量稳步增长，消费占船燃消费比例稳定维持在70%以上。新加坡港务局最新公布的1月新加坡地区380燃料油消费为297.1万吨，消费量较12月下降3.3%，较2018年1月下滑11.8%。值得注意的是柴油在新加坡船燃消费中比例有所上升，占比首次超过2%，显示了在IMO2020生效日的逼近下更多船东考虑使用柴油作为合规方式。
图：新加坡船燃消费
数据来源：新加坡 MPA 国信期货研发部
图：新加坡船燃消费比重
数据来源：新加坡 MPA 国信期货研发部
图：新加坡船燃年消费
数据来源：新加坡 MPA 国信期货研发部
图：新加坡380燃料油销售
数据来源：新加坡 IES 国信期货研发部
国信期货
