核心观点
1．焦煤：由于进口煤政策限制与国内安保影响，明年一季度国内外焦煤供应仍将偏紧，目前在秋冬季限产放松的背景下，下游开工积极支撑焦煤需求维持高位，焦煤价格高位震荡。随着进口煤逐步放开，且春节过后国内煤矿开始正常生产，供给端将逐步宽松，而钢价下跌导致黑色系利润逐步收缩，在供给端走向宽松后需求将主导焦煤价格，通过钢坯价格领先炼焦煤价格的关系可以推测焦煤价格中期拐点或将出现在明年二季度初；而下半年一般是煤炭季节性旺季，且进口煤可能受“平控”政策影响供给收缩，冬季的雨雪天气造成短期供应不足提供炒作题材，叠加交易所提高了交割品标准，预计下半年焦煤价格将震荡上行。整体来看，我们判断明年焦煤价格将出现先抑后扬走势。
2．焦炭：2018年的焦化去产能元年已过，焦企限产力度难以达到今年8月份的高度，虽然供给侧改革仍在路上，但是相比今年供给收缩力度将会有一定的放松。需求端主要依靠钢材，对于钢材下游房地产我们判断明年1-2季度或将出现向下拐点，基建走平后小幅上升，制造业开始出现下滑，虽然人民币贬值将会利好焦炭出口，但是整体而言明年需求端将承受较大压力。在供求双缩格局下，焦炭产量更加依赖焦企利润情况，2018年焦化行业政策红利明年难以复制，但在去产能任务完成前，焦化利润将会维持在100-400之间，焦企可能阶段性陷入亏损，但是出现类似2015年长期亏损的情况也较为困难，且在政策集中释放时焦化利润或将上升至500元左右。预计明年焦炭行情将出现宽幅震荡走势。
2019年策略
1．焦煤：由于一季度供应偏紧，焦煤可以作为多头配置；随着供应逐渐好转，需求端开始主导价格时，及时转向做空焦煤1905合约。同时焦煤期货自1907合约开始提高交割标准，焦煤长期贴水现货的情况将会有所改善，跨期套利可以选择5-9反套，合理价差在-100至-200之间。
2．焦炭：由于焦化行业去产能任务尚未完成，明年产能结构将继续优化，焦企集中度与话语权逐步提升，在触及生产成本后可调控手段增多，届时可积极做多焦炭或做多焦化利润。但是在经济下行压力较大的背景下，去产能政策集中释放概率不大，尤其是依靠焦化企业作为主要经济增长点的城市，同时2018年的政策红利难再出现，吨焦利润将回归至100-400元，利润过低或过高则需及时转向。特别是在1-2季度后房地产新开工面积将迎来拐点后，如果焦企利润高位运行，可以波段做空焦炭或焦化利润。
风险点
中美贸易摩擦不断升级；宏观经济大幅走弱或者转向；限产政策集中释放
一、2018年煤焦行情回顾
（一）焦煤重心高位运行，波动幅度明显下降
2018年焦煤全年呈现“下跌—盘整—上涨”三段走势，波动区间在[1091，1464]，振幅34%，与2017年相比重心维持高位，波动幅度明显下降。具体来看，第一阶段：2018年1季度下游需求迟迟未到，库存处于高位的情况下市场开始弱势下跌，叠加中美贸易关系恶化导致整个黑色系迅速下跌；第二阶段：5月份下游需求逐步改善，恐慌情绪缓解，供需矛盾趋向缓和，焦煤价格触底后开始宽幅震荡，直至7月份二次探底达到年内最低点；第三阶段：8月份环保限产再次发力，洗煤厂关停导致精煤供应不足，焦炭价格大幅上行，利润传导至上游，焦煤形成一段上涨趋势，10月份山东龙郓煤矿出现事故，安全生产检查力度有所加强，同时山西地区严查超采，下游焦企在高利润刺激下积极开工，焦煤出现阶段性供应不足，再次推动焦煤价格上行并创下年内新高。目前由于宏观经济走弱迹象明显，原油领跌导致整个商品情绪悲观，同时黑色系限产全面放松，高利润难以为继，从成材至原料纷纷下跌。
图1 焦煤主力合约走势（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图2 焦煤主力基差（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
（二）环保助推焦炭历史新高，波动幅度小幅下降
2018年焦炭全年呈现“下跌—上涨—下跌”走势，全年波动区间在[1711，2720]，振幅59%，与2017年相比重心上移，波动幅度小幅下降。全年走势大致分为三个阶段，第一阶段：2018年一季度采暖季限产延长，市场下游需求释放预期落空，钢厂焦化厂库存均处于高位，叠加中美贸易关系恶化，市场恐慌情绪蔓延，市场出现大幅下跌并创下年内新低；第二阶段：4月份后随着下游需求释放，恐慌情绪修复，焦炭跟随螺纹走出一波期现修复行情，5、6月份受到环保回头看影响，北方地区环保检查频繁，持续推动焦价上涨，7月底环保组即将进入汾渭地区，蓝天保卫战第二阶段正式开始，焦企限产力度加大，叠加焦企低库存，出现一段明显的上涨趋势，并创出历史新高。第三阶段：8月中旬督察组进入汾渭平原后，预期兑现叠加限产力度不及预期，焦价开始大幅下滑，10月中旬，宏观经济走弱迹象愈发明显，原油大幅下跌致使整个商品氛围偏空，同时环保限产放松，黑色系的高利润难以为继，焦炭也开始大幅下跌。
图3 焦炭主力合约走势（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图4 焦炭主力基差（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
二、2019年焦煤基本面分析
（一）国内焦煤供应收缩，国外蒙煤有增量
2018年1至10月，国内炼焦煤累计产量3.5亿吨，同比去年下降3.1%。2018年国内炼焦煤产量的下降一方面受到供给侧改革影响，另一方面是环保要求导致洗煤厂关停较多，精煤供应出现收缩，特别是山西省作为国内炼焦煤主要产地，先后受到严查超产、环保治理水污染等因素影响，焦煤供应有一定的收缩；同时2018年10月山东龙郓煤业发生重大冲击地压事件，有关部门加大对煤矿安全生产的检查力度，引发山东地区炼焦煤供应紧缺。
根据2018年3月5日发布的政府工作报告，中国将在2018年削减煤炭产能1.5亿吨，截止今年8月份全国共退出煤炭产能1亿吨，如果今年去产能任务顺利完成，那么明后两年距离十三五规划的8亿吨只有1.1亿吨去产能任务，预计国内焦煤供应量仍将维持收缩，但是收缩幅度逐步减缓。
进口方面，2018年1至10月焦煤及褐煤累计进口量为2.52亿吨，2018年10月之后，进口煤“平控”政策收紧煤炭进口量，政策要求2018年全年煤炭进口量不超过2017年进口量，受此影响蒙古焦煤的通关量持续下降。近年来蒙古是我国焦煤主要的进口来源地之一，2018年1-10月中国进口蒙古炼焦煤2300万吨，同比增加5.9%，同时蒙煤进口量占炼焦煤进口总量由去年37%上升至40%，预计明年蒙煤进口量仍将维持稳步增长趋势。2018年1-10月中国进口澳洲炼焦煤2496.17万吨，同比减少2.2%。今年由于澳洲飓风、火灾等因素影响，导致澳煤价格偏高，订单减少。
综合来看，在去产能任务完成前，国内焦煤供给端仍将处于收缩态势，但是明年的去产能压力减小，供给收缩力度将有所缓解，在国内供应有限的前提下，国外供应将成为重要补充，特别是蒙古焦煤将呈现稳定增长态势。明年上半年进口煤政策放开后，进口焦煤供应将会有一定增量，下半年进口量的变化主要依赖政策变化，若明年依然通过“平控”调节进口量，那么下半年焦煤供应将依旧偏紧。
图5 炼焦煤产量与同比增速（万吨，%）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图6 炼焦煤进口数量与同比增速（万吨，%）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图7 炼焦煤进口主要来源国分布（万吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图8 炼焦煤进口数量年度对比（万吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
（二）下游需求逐步走弱，关注黑色系产业利润传导
焦煤下游需求主要来自于钢铁与焦化行业，而钢铁与焦化行业目前处于供给侧结构改革进程中，未来产能继续整合，对焦煤的需求或将持续压制。另外由于钢铁与焦化产业的大气污染较为严重，2018年7月3日，国务院印发《打赢蓝天保卫战三年行动计划》，焦企与钢厂开工率降低，对焦煤的需求有所压缩，但是由于黑色系利润传导使得焦煤价格保持强势，未来黑色系利润回归后，需求弱化将逐步主导焦煤价格。通过钢铁产能置换政策，明年对焦煤需求的影响变量主要来自于两方面：一是小高炉置换成大高炉，大高炉对于焦炭质量要求较高，对低硫主焦煤的需求将有所提振，同时可能会造成不同煤种的价格分化；二是长流程置换成短流程，增加废钢使用量，短流程炼钢同样对炉料的需求有所压缩。
综合来看，随着焦化与钢铁产能的优化升级，未来焦煤需求将会逐步收缩，但是焦煤作为产业链上游，利润传导仍需时间，通过图11可以看到钢坯价格大幅下滑领先于炼焦煤价格，而钢坯价格已经迎来了中期顶部，预计未来焦煤的需求量将会随着下游利润收缩而逐渐减少，由此推断焦煤需求在明年3-4月份将迎来一个中期的顶部。
图9 炼焦煤消费量（万吨，%）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图10 炼焦煤消费量年度对比（万吨，%）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图11 钢坯与炼焦煤价格（元/吨，%）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图12 焦化厂利润与焦煤期货价格（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图13 主要港口炼焦煤库存（万吨，%）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图14 港口炼焦煤库存季节性（万吨，%）
数据来源：Wind、国都期货研究所
（三）JM1907合约后交割标准提高，5-9反套可适当布局
焦煤从1907合约开始，交割品的标准开始有所提高，未来简混煤仓单难以符合交割标准，交割品成本有所提升。其中交割标注放宽了焦煤硫份范围，扣罚标准明显加强，由于中高硫主焦煤销售渠道良好，未来能否大量进入市场进行交割还有待考证。从JM1907合约后盘面不再以简混煤定价，而是以单一焦煤为主，目前市场中最适合交割的是山西中高硫焦煤和蒙煤，从交割品扣罚标准和现货市场供需情况来看，最终盘面价格以蒙煤定价的概率比较大，如果以高硫焦煤交割，可能面临着多逼空的风险。另外，前期煤焦比值中焦煤对应的是配合煤，未来将会成为与焦炭相对应的主焦煤，这将意味着从07合约开始，煤焦比将会有一定提升，新旧合约之间将会产生100-200元左右的价差。
图15 焦炭/焦煤主力合约比价
数据来源：Wind、国都期货研究所
图16 螺纹/焦煤主力合约比价（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图17 焦煤期差JM1901-JM1905（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图18 焦煤期差JM1905-JM1909（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
（四）焦煤2019年展望
综合上述分析，焦煤2019年供给端整体呈现上半年宽松，下半年紧张的局面，短期由于山东山西等主产地年底保安全生产，进口煤受“平控”政策制约，海外焦煤供应难放量，焦煤在春节前仍旧维持紧张，但在春节过后，随着国内煤矿正常开工，进口煤也开始出现增量后，焦煤供给将向宽松方向运行；随着供给煤炭侧改革不断深化，国内焦煤供应不断收缩，如果进口再受到政策干扰，焦煤供给在下半年将会逐步收缩。从下游成材价格表现看，黑色系产业链整体利润开始收缩，煤矿的高利润将会受到传导而有所下滑，需求端将重新主导焦煤价格。目前由于供给端偏紧市场尚未走出需求主导的下跌行情，春节过后可关注焦煤的补跌行情，下半年如果出现政策干扰进口量，叠加合约的交割标准提高，焦煤价格重心将再次上移。
三、2019年焦炭基本面分析
（一）供给侧改革仍在路上，边际影响逐步减弱
2018年1至11月，全国焦炭累计生产3.97亿吨，同比下降0.1%；其中山西省焦炭累计生产8418万吨，同比增长9.3%，河北省焦炭累计生产4404万吨，同比增长0.2%，山东省焦炭累计生产3637万吨，同比减少0.5%，山西、河北、山东省产量分别占全国焦炭总产量的21.16%、11.07%、9.14%。根据《焦化行业“十三五”发展规划纲要》，期间要淘汰全部落后产能，化解过剩产能5000万吨，自2016年起至目前已完成4000万吨的去产能任务，未来两年尚有1000万吨左右的去产能任务，倘若未来两年分别去除500万吨过剩产能，那么明年焦炭产能依旧维持收缩，但是相比2018年去产能政策对焦炭供给影响将会边际走弱，由于汾渭平原与京津冀地区是焦炭生产的主产地，未来需重点关注两地区去产能进度。
图19 焦炭累计产量与累计同比（万吨，%）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图20 山西焦炭产量与累计同比（万吨，%）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图21 河北焦炭产量与累计同比（万吨，%）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图22 山东焦炭产量与累计同比（万吨，%）
数据来源：Wind、国都期货研究所
（二）环保限产依赖天气状况，淘汰4.3米焦炉是重点
由于焦化企业生产对大气污染较为严重，主产区环保压力较大，2018年7月3日，国务院印发《打赢蓝天保卫战三年行动计划》，明确大气污染目标指标：到2020年，二氧化硫、氮氧化物排放总量分别比2015年下降15%以上；PM2.5未达标地级及以上城市浓度比2015年下降18%以上，地级及以上城市空气质量优良天数比率达到80%，重度及以上污染天数比率比2015年下降25%以上，“蓝天保卫战”政策加强了对焦化产能收缩的进度，促使焦化行业进行环保升级。
在焦炭生产过程中主要产生污染物二氧化硫、二氧化氮，作为焦炭主产区的汾渭平原、京津冀与长三角地区被列为重点督查区域。2018年1-10月京津冀及周边地区“2+26”城市平均优良天数比例为52.6%，同比上升2.9个百分点；PM2.5浓度为55微克/立方米，同比下降16.7%；汾渭平原11城平均优良天数比例为58.4%，同比上升1.9个百分点；PM2.5浓度为55微克/立方米，同比下降9.8%；长三角地区41城平均优良天数比例为75.1%，同比上升1.3个百分点；PM2.5浓度为42微克/立方米，同比下降6.7%。从数据上看，京津冀地区与汾渭平原的环保压力较大，近期环保治理虽有所改善，但未来大气污染能否有效控制扔有待考证。相对而言长三角地区空气质量水平与全国平均水平相差不大，蓝天保卫战对当地环保限产的影响不大。
由于山西省的焦化行业是带动经济发展的重要支柱，当地政府倾向于产业升级，支持以大换小置换产能、装置环保设备降低污染物排放。2018年10月份，山西省政府发布《山西省焦化产业打好污染防治攻坚战推动转型升级实施方案》，明确了产能置换比例：2018年底前完成焦炉淘汰的，其焦化产能按现有100%置换；2019年底前完成淘汰的，按现有90%置换；2020年底前完成淘汰的，按现有80%置换；2020年后完成淘汰的，按现有50%置换，同时支持焦化企业“上大关小”。预计2019-2020年山西省另有新增产能2700万吨，根据置换周期推算新增产能将在2019年四季度开始释放。
京津冀地区对环保要求较为严格，倒逼焦企升级，降低排放标准，并于2018年8月1日发布《京津冀及周边地区2018-2019年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案（征求意见稿）》，其中明确提出：“河北、山西省全面启动炭化室高度在4.3米及以下、运行寿命超过10年的焦炉淘汰工作。”目前山西省4.3米焦炉产能在9516万吨，占山西省整体产能的66%，若按照《焦化行业十三五发展规划纲要》要求，全国4.3米焦炉占比小于30%，那么山西省焦炭产能将去除5000万吨以上；而河北省可以根据《京津冀及周边地区2018-2019年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》，河北省将压缩焦炭产能565万吨，2019年淘汰300万吨以上，2020年淘汰200万吨以上。
江苏省虽然环保压力不大，但是江苏省为了加快产业升级，于2018年8月7日发文：2018年底前，沿江地区和环太湖地区独立焦化企业全部关停，其他地区独立炼焦企业2020年前全部退出。2020年底前，除沿海地区外钢焦联合企业实现全部外购焦，若严格执行产业升级退出政策，江苏省2020年将只保留900万吨的焦化产能，退出1800万吨。
图23 京津冀与汾渭平原PM2.5月均浓度
数据来源：Wind、国都期货研究所
图24 京津冀与长三角优良天数比例（%）
数据来源：Wind、国都期货研究所
（三）京津冀周边“以钢定焦”，关注政策执行力度
2018年7月3日，国务院印发《打赢蓝天保卫战三年行动计划》中，加大独立焦企淘汰力度，京津冀及周边地区实施“以钢定焦”，力争2020年炼焦产能与钢铁产能比例达到0.4左右。目前全国焦钢产量比例为0.56，河北省为产钢大省，焦钢比例0.23；山东省与河南省焦钢比例为0.54和0.96，分别需要去除焦炭产量974万吨和1341万吨，若按80%产能利用率计算，需要淘汰1200万吨和1650万吨焦化产能。三省合计去除产能5284万吨。
综合上述分析，分省份计算：山西省2019-2020年将淘汰5000万吨以上的落后产能，同时新增产能2700万吨，假设明年淘汰2000万落后产能，新增1400万吨产能，那么明年山西省将淘汰600万吨以上焦化产能；河北省未来两年压缩焦炭产能565万吨，2019年淘汰300万吨以上；根据“以钢定焦”政策，明年山东省与河南省将会淘汰600万吨和825万吨焦化产能；加上江苏明年将去除3542万吨左右的焦化产能，总计淘汰2325万吨以上，按目前全国6.6亿吨产能计算，淘汰比例约占3.5%左右。
图25 焦炭产量/生铁产量（万吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图26 唐山及全国高炉开工率（%）
数据来源：Wind、国都期货研究所
（四）需求端走弱预期强，出口量表现或将亮眼
焦炭下游主要是钢铁行业，占总体消费的85%，焦化行业盈利水平主要取决于下游钢厂的景气度，而对于钢厂的景气程度主要由房地产、基建、制造业三方面表现决定。从2018年的情况看，钢材消费中房地产占据主导地位，房地产开发投资增速维持高位运行，下半年政府专项债的推动与全国基建出现托底，而制造业消费则表现相对低迷。2019年钢材消费将出现什么格局，本文将对房地产、基建与制造业分别进行分析。
房地产方面，由于地方政府抑制房地产过热，下半年房地产投资增速有所下滑，但短期内房地产新开工依旧维持良好增速。房地产行业经过一轮去库存后，房地产库存处于低位，低库存支撑下房地产并不会出现断崖式下跌。通过新开工面积与土地购置面积增速情况来看，新开工面积一般均高于土地购置面积，而目前土地购置面积增速逐步接近新开工的增速，说明开放商未来可能出现赶工压力，时点大概在明年春节过后，届时新开工数据扔将保持强势。通过图29中土地成交面积与新开工面积的关系来看，成交面积一般领先新开工面积5个月左右，我们推断明年2季度初房屋新开工面积将会迎来拐点。
基建方面，2018年城投债融资环境相对改善，今年基建下滑主要源于表外非标融资首先造成的资金缺口，表外非标融资去年大幅扩容，今年财政和金融整顿后，这部分资金需要回到表内，按照70%能够通过回表解决的乐观估计，今年基建增长也只能达到8%。此外，目前金融环境较为严格，财政约束力度加大，严禁违法融资担保行为等政策要求，这意味着未来基建投资回升的空间有限。但是10月份基建投资单月出现显著反弹，11月份基建投资增速与上月持平，预计未来可能会出现缓慢向上的趋势。
图27 生铁月度产量与当月同比（万吨，%）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图28 固定资产与房地产投资完成额累计同比（%）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图29 房屋新开工面积与成交面积（万㎡）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图30 房屋新开工面积与购置面积累计同比（%）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图31 房屋新开工面积与累计同比（万㎡，%）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图32 我国商品房销售面积与累计同比（万㎡，%）
数据来源：Wind、国都期货研究所
制造业方面，今年制造业投资有所上升，但是从工业企业利润情况看，未来的制造业投资的上升并不持续，影响制造业投资的核心变量主要是地产周期与工业企业利润，两者目前处于强势状态，但是从边际变化上看，已经开始出现下滑迹象，所以明年制造业投资大方向还是走平后小幅下跌。
图33 制造业投资与房地产投资累计同比（%）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图34 制造业投资与工业企业利润累计同比（%）
数据来源：Wind、国都期货研究所
出口方面，2018年1至11月我国累计出口焦炭863.6万吨，同比增加22.50%。今年焦炭出口量增加主要由于中美贸易摩擦导致部分需求被前置，叠加人民币贬值对焦炭出口创造了有利条件，并且今年国际焦炭供应量相对偏紧，国内焦炭出口占据较大优势。从图35中焦炭出口量与美元兑人民币的关系中，可以判断明年如果人民币继续贬值，那么焦炭出口量将会进一步上升。从汇率角度看明年出口或将成为亮点，但是也需要注意中美贸易摩擦带来的出口不确定性。
图35 焦炭出口量与美元兑人民币（万吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图36 焦炭及半焦炭出口数量（万吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
（五）焦炭2019年展望
综合上述分析，2019年焦炭供给端将呈现偏紧状态，特别是去产能政策集中发布将会带来较大的市场波动，阶段性供需错配会强化焦炭的行情力度。2018年的焦化利润高点已过，明年焦化利润难以达到今年8月份的高度，虽然供给侧改革仍在路上，但与2018年相比供给端边际将会有所放松。2019年焦炭需求主要由钢材的下游需求状况决定，我们判断明年1-2季度房地产或将出现向下拐点，基建走平后小幅上升，制造业开始出现下滑，虽然人民币可能继续贬值利好焦炭出口情况，但是整体而言明年的需求将承受较大压力。在供求双缩格局下，焦炭产量更加依赖焦企利润，2018年焦化政策红利难以复制，利润将回归至合理区间，大约维持在100-400元/吨，并且与钢厂利润联系密切，焦钢利润“一荣俱荣，一损俱损”。在去产能的大背景下，焦化利润难以出现类似2015年的持续性亏损，在去产能政策集中释放时焦化利润或将上升至500元左右。预计明年行情将出现宽幅震荡行情，多空均有波段机会。
图37 山西焦炭利润（元/吨）
数据来源：Wind、卓创、国都期货研究所
图38 螺纹钢利润（元/吨）
数据来源：Wind、卓创、国都期货研究所
四、2019年观点及策略
（一）焦煤先抑后扬，焦炭宽幅震荡
焦煤：一季度进口煤逐步放开，春节过后国内煤矿开始恢复生产，供给端将开始宽松，同时钢价下跌导致黑色系利润收缩，在供给端走向宽松后需求将主导焦煤价格，随着煤炭行业去产能压力减小，黑色系利润压传导至上游焦煤，导致焦煤需求端承压，通过钢坯与炼焦煤价格关系，我们判断未来焦煤价格的中期拐点大概率出现在二季度初；而下半年一般是煤炭季节性旺季，且进口煤有可能受“平控”政策影响出现收缩，冬季出现雨雪天气造成短期内供应不足为炒作提供题材，叠加交易所提高了交割品标准，下半年焦煤价格或将震荡上行。
焦炭：2018年的焦化去产能元年已过，焦企限产力度难以达到今年8月份的高度，虽然供给侧改革仍在路上，但相比今年收缩力度边际放缓。焦炭需求端主要依靠钢材，而钢材下游房地产明年1-2季度或将出现向下拐点，基建走平后小幅上升，制造业开始出现下滑，虽然人民币贬值将会利好焦炭出口情况，但整体上我们判断明年的需求在1-2季度将承受较大压力。在供求双缩格局下，焦炭产量更加依赖焦企利润情况，2018年焦化行业政策红利明年难以复制，但在去产能任务完成前，焦化利润将会维持在100-400之间，在去产能政策集中释放时焦化利润或将上升至500元左右，届时需及时转向。预计明年焦炭行情将出现宽幅震荡格局，通过利润的高低可参与波段多空机会。
（二）焦煤5-9反套，波段做多/空焦炭或焦化利润
焦煤：由于一季度供应偏紧，焦煤可以作为多头配置；随着供应逐渐好转，需求端开始主导价格时，及时转向做空焦煤1905合约。同时焦煤期货自1907合约开始提高交割标准，焦煤长期贴水现货的情况将会有所改善，跨期套利可以选择5-9反套，合理价差在-100至-200之间。
焦炭：在焦炭价格触及生产成本且焦企主动限产后，可积极做多焦炭或做多焦化利润。但是在经济下行压力较大的背景下，去产能政策集中释放概率不大，尤其是依靠焦化企业作为主要经济增长点的城市，所以2018年的高额利润难以再现，吨焦利润将回归至100-400元，利润过高则需要及时转向，特别是在1-2季度后房地产新开工面积将迎来拐点后，可以波段做空焦炭或者做空焦化利润。
五、风险提示
以上结论均以目前可预见的政策与题材为依据，不能覆盖全部风险，未来需重点关注以下风险因素，及时调整投资思路与策略。
（1）中美贸易摩擦不断升级；
（2）宏观经济大幅走弱或者转向；
（3）限产政策集中释放。
国都期货 毕树杰 罗玉
