核心观点
行情研判：预计2019年甲醇期货主力合约价格区间为2100-3200，重心较今年下移。一季度期价或将继续走弱，二季度期价或维持宽幅偏强震荡，三季度期价有望小幅走强，四季度走势需在三季度价格基础上评估烯烃端利润情况，再进行判断。
供给端：2018年，国内甲醇年产能增速显著放缓，四季度天然气限产节奏较为缓和，开工率高位盘整，国内供应充足，预计2019年产能增速维持平稳。2018年，甲醇年进口量同比下降，四季度低价货源集中到港，预计2019年进口量有小幅提升。
需求端：2018年，因生产利润受到高价甲醇的挤压，国内新增煤制烯烃产能仅60万吨，预计2019年产能增速或有提高，但短期内，受边际利润影响，烯烃难改弱势。甲醛需求受环保检查影响日趋深入。醋酸行业利润创新高，开工率高位盘整，但新增产能较少，对甲醇的需求较为稳定。MTBE虽有新投产装置，但产能利用率较低，未来需求忧患重重。甲醇燃料、甲醇制氢工业均有良好的发展前景。
库存端：2018年，甲醇库存累库与去库节奏较预期均有偏离，尤其是四季度，由于供需格局发生根本性扭转，库存也一反常态大幅累积。2019年一季度，烯烃端复产可能性较小，传统需求也处于淡季，预计库存仍将维持在高位。
后市展望：2019年原油价格中枢或将下移，将压制甲醇上行空间。环保限产与天然气限产对供给端的扰动作用因政策发力与市场预期的逐步常态化或有所减弱。烯烃企业话语权增强，甲醇产业链间的博弈更加充分，将推动期价的走向更理性、更收敛、更趋向于宽幅波动。
策略建议
单边策略：建议以MTO/P装置利润平衡点为基础，关注单边做空机会。
套利策略：PP-3MA价差高出正常区间时做空。2018年月差走势与往年背离，2019年月差走势具有较大不确定性，需依据基本面走势具体判断。
风险提示
价格超预期上涨风险：油价大幅反弹、甲醇生产装置检修力度较大、国外装置意外故障、新增装置未如期投产。
价格超预期下跌风险：油价大幅、计划新增MTO/P装置未如期投产、已有装置停车或降负范围更广、煤价与天然气价格大幅下跌。
一、2018年甲醇市场行情回顾
（一）2018年甲醇期货市场行情走势
2018年，甲醇期货行情走势与过去两年相去甚远。上半年期价重心较17年年末下移，呈V型走势，波动较小；下半年行情大起大落，在两月之内，由年内最高一路下跌逾1200点至年内最低。具体可分为如下四个阶段。
第一阶段：年初至3月初，甲醇期价冲高回落。年初，受环保限产及天然气限产力度加大，雨雪天气推高运费的影响，甲醇期价冲破3000整数关口，最高触及3040。春节过后，气头装置逐步复产，且外盘装置开工稳定，供给有所宽松。而高价甲醇却使烯烃企业利润受损，部分MTO装置停车检修，需求走弱，甲醇期价由高位回落至2640附近，最低触及2625。
第二阶段：3月初至7月末，甲醇期价震荡上行。自3月开始，国内外甲醇生产企业春季检修计划陆续公布，期价止跌反弹。4月检修力度较大，国内外供给不断收紧，同时下游需求尚可，库存回落，甲醇期价震荡上行，最高于5月中旬触及2888。此后，春季检修步入尾声，MTO装置因利润受损，停车和降负增多，期价由高位回落。5月中旬至7月下旬，库存低位运行，供需双方博弈加剧，甲醇期价区间震荡。其间，美国退出伊核协议、美联储二次加息、中美贸易摩擦加剧等宏观因素也使得盘面波动更为剧烈。
第三阶段：8月初至10月15日，甲醇期价强势拉涨，后于3200-3500的高位区间宽幅震荡。月初，环保部发布《京津冀及周边地区2018-2019年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》（征求意见稿），由环保限产带来的看多情绪被提前点燃，甲醇期价仅用了三天时间，便由2950一线大幅拉涨至3300附近，涨幅将近12%。随后，港口开始累库，但内地库存持续低位，市场预期较强，期价高位宽幅震荡。8月22日，市场传闻中石化不再进口伊朗甲醇，期价飙升至年内高点3520，后消息被证伪，期价回落。此阶段，消息面推涨市场情绪，利多提前兑现，甲醇期价走出了异于往年的高歌猛进姿态。9月至10月中旬，国内部分甲醇装置检修，国外装置临时故障，港口与内地库存均不断走低，同时传统下游迎来消费旺季，甲醇期价高位震荡，于10月15日达年内最高点3525。该阶段，高价甲醇令下游苦不堪言，市场抵触情绪愈发浓厚，为后期价格大幅下挫埋下隐患。
第四阶段：10月16日至今，甲醇期价一泻千里。10月16日，迫于利润受损，浙江兴兴MTO装置停车，甲醇期价由年内最高点回落。随后，中原乙烯停车、江苏斯尔邦降负，甲醇基本面松动，市场看多情绪也迅速降温，甲醇开启下跌模式，10月29日首次跌停。同时，油价也从10月初的年内高点开始回调，多头惨遭抛售，市场恐慌情绪蔓延，带动整个能化板块持续走弱，甲醇受此影响反弹乏力，不断下跌，多次跌停。目前，供需格局尚未得到改善，甲醇期价下行压力仍较大，处于宽幅偏弱震荡区间。
图1 甲醇活跃合约收盘价（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图2 甲醇活跃合约成交量与持仓量（手）
数据来源：Wind、国都期货研究所
（二）2018年甲醇现货市场行情走势
2018年，国内甲醇现货市场各地区价格走势保持一致。年初至今，甲醇现货价格分别于1月至3月中旬、5月中旬至7月初以及10月中旬至今经历了三轮大跌，又于3月中旬至5月中旬、7月初至10月中旬经历了两轮大涨。同时，国内甲醇现货市场区域性特征更加明显，内地市场和港口市场独立性更强。内地甲醇生产厂家多采用直供下游厂家模式，在满足了本地区需求后，若有富余货源且港口需求较为旺盛，并与内地存在套利区间，内地货源才会流入港口地区。纵观2018年全年，江苏与内地仅在年初和5月份存在套利空间。5月份，进口货源到港量较少，港口地区存在供给缺口，关中、山东、安徽等地货源逐步流入华东港口，天津、京唐等地也向华南地区输送货源。5月之后，区域间套利窗口逐步关闭，内地货源流入港口量也逐步缩减。
2018年10月中旬之前，国际甲醇现货市场各地区价格走势较为分化，10月中旬之后，国际现货市场供应充足，各地区价格均发生不同程度的下跌。11月，CFR中国主港与CFR东南亚套利空间打开，两者价差可完全覆盖区域内的运输成本，但由于原油价格在10月之后大幅回落，东南亚地区对生物柴油的需求有所下滑，转口贸易实际商谈较少，对国内港口库存的消化能力有限。2018年，除年初和年末外，其余大部分时间内外价差均处于倒挂状态，进口套利空间长期关闭。年末，进口低价货源充足，内外价差转为正，对国内货源产生冲击。
图3 国内各地区甲醇现货市场价（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图4 港口与内地价差（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图5 国际甲醇现货市场中间价（美元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图6 CFR中国与CFR东南亚价差（美元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图7 CFR中国与FOB美国价差（美元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图8 内外盘价差（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
（三）基差分析
2018年大部分时间内，现货均升水期货，基差为正；仅在8月中旬及年末，现货小幅贴水期货，基差转为负值。2018年，基差走势与往年显著不同。上半年，基差远高于往年同期水平；8月，基差仅有数天时间为负，较往年时间区间收窄；四季度，尤其是进入11月中旬之后，基差并未如过去两年一样显著走高，而是在0轴附近徘徊，主因在于供需格局转弱，库存高企，现货价格不断下调，期价缺乏上涨的基本面支撑。
图9 江苏市场与活跃合约基差（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图10 基差季节性趋势（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
二、原油价格影响与甲醇成本利润分析
（一）原油价格走势及对甲醇的影响
原油并非甲醇原料，更多地通过影响甲醇下游，如烯烃、MTBE等来影响甲醇本身。
高油价时，原油与甲醇的关联度较弱，价格走势较为独立。2018年1月至5月，在2016年OPEC+减产协议继续延长的大背景下，原油市场过剩库存得以有效消化，供需处于紧平衡格局，油价保持震荡上扬的强势态势。5月初，美国重启对伊朗的制裁，一度推动布油涨超80美元整数关口。6月至8月中旬，特朗普施压沙特增产，OPEC+达成维持100%减产执行率的协议，利比亚东部原油出口得以恢复，原油需求呈现疲态等因素致使油价缓步下跌。8月中旬至10月初，伊朗原油出口超预期大幅下降，库欣地区原油库存持续下滑，阿尔及利亚会议未决定增产等因素再度推动油价冲高。美布两油分别突破75美元和85美元关口，INE原油期货最高涨至598.5元/桶。前三季度，油价走势与甲醇价格走势相对较为独立，两者阶段性冲高或回落均基于自身基本面因素或突发消息。
油价大跌时，两者联系较为密切，但原油对甲醇的价格传导具有明显的滞后特征。10月初至今，三大产油国产量持续高位，美国对伊朗原油主要进口国实施豁免，原油需求增速预期不断下调，全美商业原油库存持续累积等因素集聚，油市由看多迅速转为看空，多头惨遭抛售，油价连续暴跌，回吐当年全部涨幅。12月初，OPEC+达成120万桶/日的减产协议，但市场对其执行力度存疑，加之页岩油产量激增且需求阴霾仍存，多空双方拉锯，油价步入宽幅震荡区间。近一周，市场对供应过剩的忧虑愈发浓厚，油价再度暴跌，美布两油分别跌至45美元与52美元附近。
四季度油价暴跌对甲醇影响颇深。一方面，甲醇制烯烃是烯烃产业最重要的边际产能。油价暴跌，油制烯烃利润远高于甲醇制烯烃利润，烯烃端对高价甲醇的抵触情绪愈发浓厚，最终浙江兴兴等MTO装置停车或降负，甲醇最大的需求端迅速走弱，期价下跌。另一方面，油价暴跌，炼油厂裂解利润下滑，成品油需求不足，用于汽油添加剂的MTBE需求走弱，降低对甲醇需求量。此外，油价暴跌使得整个化工板块降温，引发市场恐慌情绪，更推动甲醇不断跌停，难获支撑。
图11 布油期货与甲醇期货收盘价（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图12 INE原油期货与甲醇期货收盘价（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
（二）煤炭与天然气价格走势及甲醇生产企业利润走势
2018年，国内动力煤价格高位运行，四季度有所回落。天然气价格年初攀升至历史高位，随后回落。为防止出现去年的“气荒”现象，各部门从4月起逐步开展储气工作，天然气价格随之攀升，高于去年同期水平。虽然上游原材料价格普遍较高，但2018年甲醇生产企业利润非常可观，高于过去三年同期水平，这也使得甲醇生产企业活力十足。10月中旬至今，受甲醇大跌影响，生产利润迅速回落，大幅收窄。目前，煤制甲醇利润已跌至盈亏平衡线附近，天然气制甲醇利润较年内高位回落近60%，但厂家尚能接受，主动停车意愿较弱，开工率高位盘整。
图13 国内动力煤与甲醇价格（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图14 国内天然气与甲醇价格（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图15 天然气期货与甲醇期货收盘价（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图16 国内甲醇生产利润（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
三、基本面主导因素分析
（一）供给端——国内利润高企供应充裕，进口四季度集中到港
1、国内供给：年产能增速显著放缓，四季度供应充足
2015年以来，在供给侧结构性改革及环保限产政策的指引下，国内甲醇产能增速明显放缓。预计2018年国内甲醇产能近8600万吨，同比增加约567万吨，增速由2017年的7.29%放缓至7.06%。
从2019年装置投产计划来看，新增产能917万吨，增速或提升为10.66%。但就往年情况而言，新增产能常有延后投产情况，且当前国内甲醇生产企业利润大幅压缩，或使企业增产意愿降温。因此，预计2019年产能增速维持平稳。同时需要注意到，有360万吨新增产能配套MTO装置，另有150万吨新增产能也配有下游，这意味着市场上甲醇的净增产能为407万吨，对市场供给的冲击有限。
表1 2019年我国甲醇装置投产计划表（万吨）
数据来源：Wind、新闻整理、国都期货研究所
随着产能增速的放缓，甲醇年产量增速也随之显著下降。截至2018年8月，国内精甲醇累计产量为3088万吨，同比增加46万吨，增速降为1.53%。从2018年月度开工率及产量数据来看，国内甲醇生产装置于4月至6月集中检修，开工率显著降低，供给稳中偏紧。三季度因有不少装置临时故障，检修力度较往年同期较高，因此7月产量较去年同期明显下滑，8月产量增速也较往年同期有所下降。四季度检修力度一般，加之天然气限产节奏较为缓和，开工率并未如往年一般大幅下降。截至目前，2018年国内甲醇开工率均值为64.36%，2017年均值为61.62%，2016年均值为59.57%，2015年均值为58.11%。当前国内供应充足。
图17 国内甲醇年产能及变动（万吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图18 国内精甲醇年产量及变动（万吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图19 国内精甲醇月度产量及变动（万吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图20 国内甲醇开工率季节性趋势（%）
数据来源：Wind、国都期货研究所
2、进口货源：年进口量同比下降，四季度低价货源集中到港
2018年上半年，国外无新甲醇生产装置投产。下半年，新增和复产产能较多，美国OCI年产能175万吨与伊朗Marjan年产能165万吨的甲醇装置于三季度陆续投产，委内瑞拉Supermetanol年产能80万吨的装置也于10月份重启。预计2019年国外有665万吨新增产能，同比增加245万吨，增速或达58.33%。但就历史情况来看，伊朗装置投产的不确定性往往较大，同时，美国重启对伊制裁，也将影响其投产情况。
表2 2019年国外甲醇装置投产计划表（万吨）
数据来源：Wind、新闻整理、国都期货研究所
就国内进口量而言，近两年，我国进口量有所下降。2018年前三季度，有一半以上月份的进口量不及去年同期。主因在于，上半年国外无新甲醇生产装置投产，且4至5月外盘集中检修，三季度又有部分装置发生故障，外盘供应量明显收缩。与此同时，人民币贬值推动内外价差持续倒挂，致使甲醇进口量较少。截至2018年9月，我国甲醇累计进口量为547万吨，同比减少76万吨，降幅12.22%。三季度，OCI与Marjan投产，伊朗低价货源自10月底开始集中到港。11月，国外前期检修的甲醇装置陆续重启，伊朗ZPC也复产并稳定运行，其他装置检修计划较少，国外甲醇开工率维持高位，进口货源充足，到港量超预期持续增加。预计2019年随着外盘新增装置的逐步投产，进口套利空间或将走扩，进口量较2018年有小幅提升。
图21 甲醇年进口量及变动（万吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图22 甲醇月度进口量及变动（万吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
（二）需求端——传统下游日渐式微，烯烃企业扭转乾坤
2015年以来，甲醇年表观消费量增速有所放缓，截至2018年9月，我国甲醇累计表观消费量为4024万吨，同比减少5万吨，降幅0.11%。甲醇下游需求包括传统下游需求和新兴下游需求。近年来，传统下游需求退居二线，占比约31%；新兴下游中的烯烃需求跃升为主力下游，占比约54%；新兴下游中的甲醇燃料需求也稳步增长，占比约15%。
图23 甲醇年表观消费量及变动（万吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图24 甲醇各下游需求占比（%）
数据来源：Wind、国都期货研究所
1、新兴下游——烯烃：下游主力，扭转供需格局
近年来，煤化工产业得到大力发展，煤制烯烃产能也随之提升，烯烃逐步成为甲醇最大的下游。但2015年以来，煤制烯烃产能增速显著下降。2018年，因生产利润受到高价甲醇的挤压，国内新增煤制烯烃产能仅60万吨，备受期待的康奈尔60万吨的MTO装置和久泰60万吨的MTO装置均延后投产。预计2019年有340万吨的MTO/P新增装置投产，产能增速有所提高。目前，我国有10套烯烃装置有外采甲醇的需求，需求量达1340万吨。2019年新增的MTO/P装置中，仅有2套装置没有配套的甲醇装置，因此，预计2019年新增烯烃装置对外采甲醇的需求量为420万吨。
表3 2019年我国甲醇制烯烃装置投产计划表（万吨）
从产能利用率来看，甲醇制烯烃产能利用率在2015年得到大幅提升，随后增速放缓。边际利润是影响MTO/P装置开工率的决定性因素。2018年5月至6月，烯烃利润受高价甲醇影响受到压制，南京惠生、浙江兴兴、宁波富德等多个MTO装置停车检修，开工率大幅下降，最低至51.00%。10月中旬，浙江兴兴再次因利润受损问题停车，随后，中原石化、江苏斯尔邦等装置停车或降负，开工率显著下降，截止目前，2018年甲醇制烯烃开工率均值为72.22%，低于2017年的77.23%和2016年的78.75%。10月以来，烯烃端的持续疲弱态势也彻底扭转了上半年甲醇供需紧平衡的格局，转为供给大量过剩，库存大幅累积。短期内，烯烃难改弱势，甲醇基本面难获改善。
图25 甲醇制烯烃产能及利用率（万吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图26 甲醇制烯烃开工率季节性趋势（%）
数据来源：Wind、国都期货研究所
2、传统下游——甲醛：环保检查影响日趋深入
甲醛主要用途为胶粘剂，用于木材加工和室内装修，与房地产发展密切相关，受环保检查影响较深，目前占甲醇需求量比重约7%。2015年以来，国内甲醇产能及产量增速均明显下降。2018年上半年，商品房销售面积同比增速显著放缓，对甲醛的需求量相应降低，甲醛开工率明显下滑；6至7月甲醛需求步入淡季，开工率相应下降；8至10月为甲醛需求旺季，开工维持在年内高位；11月，山东及苏北地区甲醛企业因环保检查开工受限，甲醛价格有所抬升，利润空间也逐步拉大，随后开工恢复，利润回归。
图27 甲醛年产能及变动（万吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图28 甲醛年产量及变动（万吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图29 甲醛开工率（%）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图30 山东甲醛利润（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
3、传统下游——醋酸：下游利润亮点，开工维持高位
醋酸目前占甲醇需求量比重约7%。2015年以来，醋酸产量增速有所放缓。截至2018年9月，我国冰醋酸累计年产量为497万吨，同比增加32万吨，增幅为6.97%。2018年，醋酸行业利润创新高，是甲醇传统下游中利润最为亮眼的部分。企业生产积极性较高，全年醋酸开工率高位盘整，高于90%的开工率屡见不鲜，期间虽因装置检修有所下滑，但整体高于往年同期。醋酸的供应相对较为集中，新增产能较少，后续开工的变化受装置检修或重启影响较大，对甲醇的需求较为稳定。
图31 冰醋酸年产量及变动（万吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图32 冰醋酸月度产量及变动（万吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图33 醋酸开工率（%）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图34 江苏醋酸利润（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
4、传统下游——MTBE：需求高峰已过，前景堪忧
MTBE主要用作汽油添加剂，其需求量与汽油产量密切相关，夏季为其需求高峰期，目前占甲醇需求量比重约6%。2018年，MTBE虽有新投产装置，但产能利用率较低。前三季度，MTBE受益于油价的强势拉涨，利润得以推高，开工稳定，但不及去年同期水平。四季度油价暴跌，炼厂利润收缩，汽油消费转入淡季，MTBE需求随之降低，开工率显著下滑。未来MTBE需求也忧患重重，不仅在于由油品升级引爆的MTBE需求高峰已过，而且面临乙醇汽油的挑战。此外，MTBE对地下水造成的污染也令人堪忧，在环保力度不断加大的背景下，后续环保因素对MTBE的影响也不容小觑。
图35 MTBE年产量及变动（万吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图36 MTBE开工率（%）
数据来源：Wind、国都期货研究所
5、其他下游
甲醇燃料清洁、廉价，近年来随着环保力度的加大，甲醇燃料需求有望得到进一步提升。此外，受成品油质量升级推动，甲醇制氢工业也有良好的发展前景。
（三）库存端——节奏偏离市场预期，当前高位压力较大
2018年，甲醇库存累库与去库节奏较预期均有偏离，尤其是四季度，由于供需格局发生根本性扭转，库存也一反常态大幅累积。
具体来看，年初受下游需求走弱及雨雪天气等因素影响，内地累库明显。4月至6月，国内甲醇生产企业集中进行春季检修，开工率显著下滑，内地库存维持低位。在此期间内，外盘供给收紧，内外价差持续倒挂，甲醇进口量不及预期。5月之前，下游需求尚可，港口去库速度较为明显。进入5月后，多个MTO装置停车检修，港口库存于年内中低位水平徘徊。步入6月，国外货源尚未到港，贸易商捂货惜售，港口库存低位运行，累库预期未及时兑现。8月，甲醇进口量明显增加，港口库存止跌回升，迅速累积。9至10月中旬，国外装置临时故障，进口货源到港量较少，港口库存不断走低，同时传统下游迎来消费旺季，国庆节前后补库需求明显，推动去库节奏。10月中旬至今，多个烯烃装置因利润受损严重而停车或降负，彻底扭转基本面格局，库存大幅攀升，压力极大。2019年一季度，烯烃端复产可能性较小，传统需求也处于淡季，预计库存仍将维持在高位。
图37 国内港口库存（万吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图38 国内港口总库存季节性趋势（万吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图39 国内内地库存（万吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图40 国内内地总库存季节性趋势（万吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
四、价差分析
（一）月差：反季节特征
2018年，甲醇期货合约间价差走势与往年大不相同，甚至出现与历史规律刚好相反的走势。1-5合约价差在5至10月期间为正，近月升水远月，且大幅走高至套利区间，10月之后，价差走弱，与往年同期背道而驰。5-9合约价差在5至10月期间为负，近月贴水远月，与往年同期显著不同。9-1合约价差在9至10月期间为负，近月升水远月，且大幅走弱至套利区间，10月之后，价差走强。2018年，月间价差出现异于历史规律的走势的主因在于，上半年供需紧平衡格局叠加三季度市场炒作推动01与09合约超预期走高，10月中旬之后，基本面转弱，01合约收敛速度快于其他合约。
图41 月间价差（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图42 01-05合约价差季节性趋势（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图43 05-09合约价差季节性趋势（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图44 09-01合约价差季节性趋势（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
（二）PP-3MA价差：边界收窄，尚可做空
2018年，PP-3MA价差无套利区间边界较往年有所收窄，上限位于1200一线，仅在11月底至12月初的几天内大幅走强。季节性趋势也被打破，往年在11月中旬之后，价差会因甲醇价格强势而逐步收敛，但今年甲醇价格低位运行，价差仍处于年内高位，有做空空间。
图45 PP-3MA价差（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图46 PP-3MA价差季节性趋势（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
五、后市展望
（一）2019年原油价格中枢或将下移，压制甲醇上行空间
12月7日，OPEC+达成120万桶/日的减产协议，但该协议未能支撑油价强势拉涨。一方面，鉴于沙特、俄罗斯、伊拉克等国不同的政治经济形势，市场对OPEC+能否有效执行该减产协议存有疑虑。另一方面，即便OPEC+能够完成120万桶/日的减产量，其对原油市场的冲击作用也较为有限，不仅因为美国页岩油产量可能在2019年有更为迅猛的增长，也因2019年全球经济形势不容乐观，原油需求增速或将放缓。因此，预计2019年油价中枢较2018年有所下降，这将使得油制烯烃的成本降低，直接影响烯烃企业对甲醇的需求，而当前甲醇厂商面临较高的库存压力，甲醇缺乏强势上涨的动力。
（二）环保限产与天然气限产对供给端的扰动作用将有所减弱
一方面，政策发力逐步常态化。环保的主题不变，焦炉气开工率今年一直维持低位，未来波动率不高，对供给的边际扰动作用降低。此外，针对往年气荒现象，今年已提前储气并逐步完善输送管网、储气设备等，冬季限产循序渐进，节奏较往年有所缓和，利多影响不及往年。另一方面，市场预期逐步常态化。市场目前对这两个政策均有一定的心理预期，但政策文件的发布时间不定，需要警惕市场对此类消息的炒作。
（三）产业链间的博弈更加充分，甲醇期价更趋向于宽幅波动
从2018年甲醇基本面格局的转化可以看出，烯烃作为甲醇最大的下游，对甲醇供需平衡的影响力有所深化。一般而言，MTO/P装置开启后，因停车重启成本较高，很少直接停产。但今年的市场情况表明，上游成本的过度推高必然会导致下游的抵触。MTO/P单套装置对甲醇的需求量本就较大，单独一个装置的停车就有能力打破所在区域的供需平衡，随之引发的大规模停车或降负将完全扭转整个市场的供需格局。在此情况下，烯烃端外售甲醇、外采乙烯单体生产下游产品等细小的举动都将助推价格不断走弱，同时也深刻影响着期货市场的投机情绪。预计2019年，甲醇上下游产业链间的博弈将更加充分，这将促使甲醇价格的走向更为理性，走势更为收敛。
六、策略建议
行情研判：预计2019年甲醇期货主力合约价格区间为2100-3200，重心较今年下移。一季度期价或将继续走弱，因烯烃装置复产遥遥无期，且传统下游处于需求淡季，库存难以得到有效消化。二季度期价或维持宽幅偏强震荡，因甲醇生产企业步入检修期，供给或将有所收窄，且部分烯烃装置有望投产，需求或有提振。三季度期价有望小幅走强，因传统下游迎来消费旺季，库存有望继续走低。四季度走势需在三季度价格基础上评估烯烃端利润情况，再进行判断。
单边策略：建议以MTO/P装置利润平衡点为基础，关注单边做空机会。
套利策略：PP-3MA价差高出正常区间时做空。2018年月间价差走势与往年背离，2019年月差走势具有较大不确定性，需依据基本面走势具体判断。
七、风险提示
价格超预期上涨风险：油价大幅反弹带动MTO/P装置利润修复，提升对甲醇需求。检修季甲醇生产装置检修力度较大，国外装置意外故障或新增装置未如期投产，使得甲醇供给显著收缩。
价格超预期下跌风险：油价大幅下挫导致MTO/P装置复产无望，甲醇需求端持续疲弱，库存高企。计划新增MTO/P装置未如期投产、已有装置停车或降负范围更广，致使需求端超预期走弱。煤价与天然气价格大幅下跌导致甲醇成本塌陷，失去支撑。
国都期货 张雅敏 罗玉
