2018年，环保限产对供给形成阶段性扰动，时有扩大影响；高价位不利于囤货，影响补库；供给受限和低库存对价格重心形成有力支撑。需求是否如预期维持相对平稳，以及是否出现超预期变化，将对市场和价格形成主要影响或冲击。
要点：
改革深化，钢材矿石价格仍有
供给侧改革深化、环保高压常态化下，粗钢供给总量维持，建筑钢材产量难过前两年峰值
需求会保持相对韧性
高价位抑制补库，库存仍会维持低位水平原料分化，成本弱化
金融资本减配螺纹钢等黑色系品种，有利于期现价差修复回归至合理水平
观点和操作策略：笔者对2018年螺纹钢期货走势持“中性偏好”看法，预计螺纹钢主力合约在3400-4000构造新的走势中枢，在2800-4500间波动的可能大；铁矿石主力合约在380—680间波动的可能大。
一、基本因素分析
2018年黑色金属市场运行的逻辑线索是什么？主导因素又会是什么？
供给端，2018年去产能在钢铁行业会较前两年弱化。污染防治作为三大攻坚战，决定环保将会保持高压态势，并成为常态，采暖季限产，重污染天气限产将成为供给主要扰动因素，时而扩大影响。
需求端，2018年是尤其重要的一年，经济增长预计保持平稳。结合多主体供应、多渠道保障、租购并举的房地产长效机制建立，明年房地产投资增长明显下滑可能偏小，总体平稳可能较大。明年固定资产投资增长预计走平。建筑钢材需求将保持相对韧性。
资金等其他因素，预计大量金融资本明年将减配螺纹钢等黑色系品种，或许有利于钢材等黑色系品种期现价差修复回归到合理水平，扭转长期大幅偏离的情况，波动率也或有所降低。
2018年，钢材市场运行的主要逻辑线索，应着眼阶段性供需匹配度，低库存下阶段性市场货源松紧度。需求是否平稳以及是否出现超预期变化，或将成为钢材市场和价格走势的主导因素。
（一）供给侧改革深化、环保高压常态化下，粗钢供给总量维持，建筑钢材产量难过前两年峰值
1．粗钢总量维持，预计产量略有增长
2017年钢铁行业供给侧改革深入推进，顺利完成5000万吨去产能目标，自2016年化解过剩产能任务实施以来，已压减粗钢产能1.15亿吨（不含地条钢），完成“十三五”粗钢去产能目标任务1.4亿吨的82.1%，2018-2020年还有2500万吨的去粗钢产能任务，后续去产能工作预计会继续推进，由于剩余的量比较小了，不会像2016、2017年成为市场主要焦点，也不会对市场形成阶段性的大影响。
从粗钢产量来看，受持续高利润刺激，2017年全国粗钢产量一改前两年负增长、低增长态势，冶金工业规划研究院预计2017年全国粗钢产量同比增长3.0%，达8.32亿吨，超过2014年8.23亿吨；2018年全国粗钢产量同比增速预计明显下降，同比增长0.7%，达8.38亿吨。从钢材产量来看，2014年达到11.26亿吨的一个峰值，2015年行业亏损钢材产量小幅小滑，2016年价格大涨后刺激钢材产量小幅回升，创出新的峰值11.38亿吨。2017年1-11月全国钢材产量9.73亿吨，预计2017年全国钢材产量10.4亿吨，较去年同期减少9800万吨，同比下降8.61%。
2017年预计全国粗钢产量同比增长3.0%，钢材产量预计同比下降超过8%，主要源于取缔中频炉、坚决打击“地条钢”，出清约1.4亿吨“地条钢”产能。随着部分电弧炉投产使用，预计2018年钢材产量在2017年基础上略有增长。
图1：近年全国粗钢和钢材产量
数据来源：冶金工业规划研究院，倍特研发
2．建筑钢材产量难过前两年峰值
从我的钢铁网调研的全国螺纹钢实际产量样本数据来看，2016年与2015年保持惯性特征，2017年4-5月并未出现季节性的生产峰值，周产量比前两年峰值少20万吨，下半年9月产量峰值也未明显出现，比前两年周产量峰值15万吨左右。今年钢厂超高利润下，产量并未超过往年，相反峰值和总体水平均低于往看，主要原因系环保措施强力执行下限产所致。刚刚召开的2017年中央经济工作会议强调，打好污染防治攻坚战，要使主要污染物排放总量大幅减少，生态环境质量总体改善，重点是打赢蓝天保卫战，调整产业结构，淘汰落后产能。以采暖季限产等为主的大气污染防治方案将成为常态化，环保督察和限产治理将会保持高压态势。特别是取缔中频炉，坚决打压“地条钢”之后，建筑钢材实际产量将难超过2015、2016年，在环保政策扰动下，明年螺纹钢实际产量与2017年持平，或略有下降。
图2：近年全国螺纹钢实际产量
数据来源：Mysteel，倍特研发
（二）需求会保持相对韧性
随着中国经济增长换档减速，转成L型走势，固定资产投资同比增速自去年年中结束长达5年的持续下滑态势，也转成L型走势。今年以来，房地产投资增速基本与固定资产投资增速走势一致，基建投资仍然起着重要的对冲作用，基建投资增长平稳回升态势，对固定资产投资增长有拉平走向的作用。2018年是改革开放40周年，贯彻十九大精神开局之年，“十三五”承上启下的一年，在高质量发展中，投资仍然会起着重要作用，预计会保持相对平稳。
图3：固定资产投资增长
数据来源：Wind资讯，倍特研发
进一步从固定资产投资领先指标，固定资产投资施工项目和新开工项目投资增长来看，具有明显的领先性，今年7月固定资产新开工项目投资增长由负转正，10-11月出现明显翘升走势，新开工项目投资将带动施工项目投资，从这一趋势来看，2018年至少上半年固定资产投资开局不会差，相反可能受此带动转平，说明投资具有较好的韧性。
图4：固定资产投资增长领先指标
数据来源：Wind资讯，倍特研发
今年房地产投资增速总体上呈现平缓小幅下滑走势，并未因房地产调控政策持续加码，出现明显大幅下滑情况。从年初9.3%至年末7.5，回落1.8个百分点。
2017年中央经济工作会议强调，加快建立多主体供应、多渠道保障、租购并举的住房制度。要发展住房租赁市场特别是长期租赁，保护租赁利益相关方合法权益，支持专业化、机构化住房租赁企业发展。租赁市场发展无疑成为了住房制度改革的核心内容；土地供给不平稳、城市内部居住用地占比偏少、工矿仓储用地占比偏多；将成为建立房地产长效机制率先开展的政策。可以看出，房地产调控更多是调控高房价，而多主体供应、多渠道保障、租购并举等举措是为了化解房住不炒的问题，因此，总体房地产投资并不会受调控政策影响出现明显下滑态势，而多主体供应、租凭市场的发展将弥补商品房投资增长下滑部分。
从房地产投资增长领先指标，土地购置面积和新开工面积同比增长情况来看，今年5月之后，土地购置面积增长出现明显回升态势，11月出现3.4个百分点的跳升走势；新开工面积在连续4个月下滑之后，11月出现止跌回升趋势，从两个领先指标相关性来看，往往土地购置面积持续明显回升之后，均会带动新开工面积回升，而新开工面积持续回升，将带动房地产投资增长回升。因此，从领先指标来看，2018年上半年房地产投资有望走平，出现明显下滑的可能偏小。
图5：房地产投资增长领先指标
数据来源：Wind资讯，倍特研发
从房地产投资增长来看，明年走平可能较大，明显下滑可能偏小。固定投资增长也难出现明显下滑态势，预计保持相对平稳走势，月度间可能有小幅起伏。因此，建筑钢材需求总量会维持，增速会有所降低，出现明显下滑的可能偏小。冶金工业规划研究院预测2018年我国钢材实际需求量为7.30亿吨，同比增长0.7%，与所预测的供给增速一致。
由于在取缔中频炉、打击“地条钢”之后，由于电弧炉投产量有限，除开环保限产因素外，供给端相对要明确一些；而需求端如果出现一些新的情况，使得房地产投资、固定资产投资增长与上述分析出入较大或阶段性呈现波动的话，需求或将成为市场和价格的主导因素。
（三）高价位抑制补库，库存仍会维持低位水平
今年5月下旬以来，钢厂端库存一直处于近几年以来低位水平，不仅低于2015、2016水平，更是低于2013年库存水平，很大程度因为淘汰落后产能，供给实质受到影响，而需求保持相对平稳增长，库存一直没有累积起来，支持现货价格处于高位运行。考虑到蓝天保卫战成为常态，环保限产将保持高压态势，采暖季结束前钢厂端库存难快速回升，采暖季结束需求回暖，钢厂端库存预计维持历年低位水平，难以明显快速回升。
图6：钢厂端库存情况
数据来源：Wind资讯，倍特研发
从螺纹钢库存来看，由于今年三季度环保力度大，年底赶工期导致建筑钢材需求井喷，往年四季度中开始库存累积期，今年同期库存却持续大幅下降，库存水平低于历年同期30%以上，尽管12月中下旬需求减弱库存开始回升，但目前仍低于历年同期水平近30%，而且经历前期现货大涨后，现货处于高位，往年同期贸易商开始冬储，今年因为现货价格高企，贸易商不敢冬储或大幅降低冬储比例。因此，预计今年螺纹钢社会库存短期难快速回升至历年正常水平，而钢厂采暖季限产影响下，总体库存水平累积幅度有限，难以回到往年同期水平。考虑电弧炉投产产能不大，今年约1.4亿吨地条钢缺口短期难以弥补，螺纹钢总体库存明年仍会处于相对低位水平。
图7：螺纹钢社会库存情况
数据来源：Wind资讯，倍特研发
（四）原料分化，成本弱化
冶金工业规划研究院预测2018年我国生铁产量为7.09亿吨，同比微降0.1%，测算需消耗铁矿石（成品矿，折品位TFe：62%）11.2亿吨，同比微降0.2%。根据2017年我国生铁产量约7.1亿吨，测算需消耗铁矿石（成品矿，折品位TFe：62%）11.22亿吨，同比增长1.3%，铁矿石对外依存度达到88.4%。2017年1-10月，我国铁矿石原矿产量10.82亿吨。考虑到目前的市场行情和去年11月、12月产量情况，预计2017年全年铁矿石原矿产量为13.1亿吨。2018年仍是国外几大矿山新产能投放年，新增产能投放导致矿石出口不会减少，预计四大矿山中除了FMG明年发货量会有减少外，力拓、必和必拓以及淡水河谷明年发货量将保持增长。国内港口1.4亿多吨的库存高企，决定了在下游钢铁产量基本维持的情况下，国内外矿石新增供应难以有效消化，矿石供需松平衡的格局将会维持，矿石价格的成本效应仍然会弱化。
根据预测2017年生铁产量7.1亿吨推算，2017年焦炭产量约4.39亿吨，同比下降2.2%。根据2018年预测生铁产量7.09亿吨，并考虑出口焦炭略有增加，除炼铁外，其他行业如化工、有色增长、机械基本持平、入炉焦比基本持平等诸多因素，预测2018年焦炭产量约4.37亿吨，同比下降0.5%。2018年生铁产量基本持平2017年，而焦炭产量预计微有下降，明年炼铁用焦炭需求与今年基本持平。
根据2017年我国焦炭预计产量4.39亿吨（其中兰炭约0.3亿吨）测算，预计2017年我国焦化行业消耗炼焦洗精煤5.38亿吨左右（未含兰炭煤炭消耗），折合原煤约9.78亿吨。根据2018年我国焦炭预计产量4.37亿吨测算，预计2018年我国焦化行业消耗炼焦洗精煤5.36亿吨左右，折合原煤约9.74亿吨。预计2018年焦煤需求量也与今年基本持平。
从以上预测数据来看，明年生铁产量预计与2017基本持平，对焦炭、焦煤需求也基本持平，而煤炭行业供给侧改革持续深化以来，实质去产能影响明显，考虑到运输问题，焦炭供需平衡预计会偏紧，焦煤供应相对紧张的情况，主要看进口政策的限制情况，因此，焦炭对钢材行业成本影响存在阶段性的扰动，或大于铁矿石，成为成本主要影响因素。
（五）建筑钢材出口价格不具备竞争力
相对2015年1600元左右的价格，目前上海地区现货高达4600元，上涨3000元，涨幅接近一倍，建筑钢材国内价格持续大涨后高企，出口缺乏价格竞争力，导致2015年出口大幅增加后，近两年持续大幅下滑。基于供需基本分析，明年价格仍会维持相对高位，寻求新的平衡，对于出口来讲同样缺乏竞争力，因此，预计明年出口量难有超预期的大变化，不对市场和价格形成有影响的冲击。
二、技术分析
螺纹钢期货自2015年底以来迎来持续两年的上涨走势，2017年一度上涨至4200元附近，上涨到2012年的价格水平，修正2011-2015年持续下跌走势的60%跌幅。从走势的形态结构来看，经历持续大跌和大涨之后，价格走势往往需要一个在区间宽幅震荡构建新的结构和走势中枢。价格上涨至此，后市在期货上市初期，以及2012-2013年价格运行区间重新宽幅震荡构建新的走势中枢的可能性较大，对应价格区间3400-4000，上方区域2012年高点4500附近构成大的压力，下方2016年上半年高点和2017年低点重合区域2800附近支撑会较强。
相比2016年，2017年螺纹钢期货走势呈现一些新的特征，区间宽幅震荡更明显，期现价差拉大并创出新高，而且长时间不修复回归。出现以上特征，很大程度因为2016年螺纹钢等黑色系单边持续大涨，在高赚钱效应下，股指期货受限的背景下，大量金融资本进入期货，大量资金配置在螺纹钢等黑色系品种上，吸引大量程序化资金进入。金融资本往往基于对宏观经济和投资的预期进行交易，今年3-4月、12月对远月做空，而忽视产业去产能、赶工期需求淡季不淡的情况。由于今年未如去年出现高的赚钱效应，相反很多程序化交易出现较大亏损，而大量金融资本对明年投资下滑预期，三季度以来，螺纹钢期货上资金参与度持续出现下降趋势，预计这一趋势会延续到2018年，金融资本明年对螺纹等黑色系预计会减配，这或许有利于螺纹钢等黑色系品种期现基差修复回归，价格走势节奏上或许没有今年这样震荡反复。
图8：螺纹钢期货指数走势
资料来源：文华财经，倍特研发
三、结论
供给端，巩固两年来供给侧改革成果，去产能目标任务完成大部分，坚决打击“地条钢”取得显著成效，2018年去产能在钢铁行业会较前两年弱化。污染防治作为三大攻坚战，决定环保将会保持高压态势，并成为常态，采暖季限产，重污染天气限产将成为供给主要扰动因素，时而扩大影响。粗钢产量预计略有增长，建筑钢材供应缺口短期还难以弥补上，建筑钢材产量难过前两年峰值。需求端，2018年是尤其重要的一年，经济增长预计保持平稳。从新开工项目投资增长等领先指标分析，明年固定资产投资增长预计走平。从土地购置面积增长、新开工面积增长等领先指标分析，结合多主体供应、多渠道保障、租购并举的房地产长效机制建立，明年房地产投资增长明显下滑可能偏小，总体平稳可能较大。建筑钢材需求将保持相对韧性。
库存，高价位抑制补库，总量维持低位水平，两年化解1.15亿吨过剩产能，打击“地条钢”约1.4亿吨产能，供给缺口短期难以弥补，而需求总量维持，建筑钢材需求阶段性增长，导致社会库存和钢厂端库存去化明显，今年底较往年低30%。考虑到明年供给端受环保限产影响，需求保持相对韧性的情况下，既使阶段性出现补库，相对高价位存在抑制效应，库存总水平预计仍会维护低位。原料分化，成本弱化，国外矿山2018年仍在新产能投放，发货量保持增长，港口铁矿石库存积压高企，预计明年生铁产量微降，对铁矿石的消耗也会微降，铁矿石供需松平衡的格局维持，成本因素弱化。焦炭供需平衡预计会偏紧，焦炭对钢材行业成本影响存在阶段性的扰动，或大于铁矿石，成为成本主要影响因素。
建筑钢材出口价格不具备竞争优势，预计明年出口量难有大的超预期变化，不对市场和价格形成有影响的冲击。
资金等其他因素，2017年螺纹钢期货多数时间宽幅剧烈震荡，没有再度出现2016年很高的赚钱效应，预计大量金融资本明年将减配螺纹钢等黑色系品种，或许有利于钢材等黑色系品种期现价差修复回归到合理水平，扭转长期大幅偏离的情况，波动率也或有所降低。
综合以上分析，笔者认为，螺纹钢供给侧改革进入成果巩固阶段，供需将寻求新平衡，对2018年螺纹钢期货走势持“中性偏好”看法，预计螺纹钢主力合约在3400-4000构造新的走势中枢，在2800-4500间波动的可能大；铁矿石主力合约在380—680间波动的可能大。
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