1、行情回顾：4月初澳洲飓风天气引发的短期飙升行情结束后，4、5月份焦炭、焦从业资格号：F0290682煤期货走出了一波震荡下跌行情。由于不执行276个工作日，煤炭企业库存有所上升，投资咨询号：Z0011124虽然环保因素导致独立焦化企业在5月份大幅限产，但独立焦化企业焦炭库存仍然有所上升。煤焦供应宽松使得在钢价下跌时期钢厂可以通过打压煤焦价格以维持高利润。进入6月份，焦炭、焦煤期货贴水幅度均超过20%，市场抄底资金介入，焦炭焦煤期货跟随螺纹钢期货再次走出一波期现修复行情。6月份的这波反弹行情焦炭期货上涨接近30%，焦煤期货上涨20%，市场预期下半年环保因素将迫使焦化企业限产，导致焦炭明显强于焦煤。
2、后市展望：自从山西、江苏等地区有几家焦化企业提出了涨价要求以来焦炭、焦煤期货走出了一波流畅的期现修复行情，淡季钢厂仍然能够维持高利润给了市场足够的做多信心。下半年环保及安全因素将会是制约煤焦产量的重要因素，十九大召开前这些因素所导致的企业阶段性减产或能支撑焦炭、焦煤期货价格的进一步上涨。
不过房地产需求下滑也是不争的事实，煤焦现货的上涨空间仍将受到制约，预计下半年焦炭、焦煤期货先扬后抑的概率较大。
3、下半年策略：1、目前焦炭、焦煤1709合约仅有小幅贴水，短期受现货市场回暖支撑期价仍有一定上涨动力，做多过程中需时刻注意房地产市场变化。2、6月末华北地区炼焦利润在50元/吨左右，市场预期环保因素及进口煤冲击将使下半年独立焦化企业炼焦利润再度上升至200元/吨左右，因此焦炭、焦煤1709合约比价一度升到1.6，考虑到此轮焦炭价格上涨或维持2个月左右，因此建议投资者选择1801合约进行做空该比价，止盈点可以设置在1.45左右。3、目前焦炭、焦煤1801合约价格低于1709合约，但考虑到1月份是煤焦价格强势月份，如果后期焦煤1-9价差扩大至40元/吨左右则可以把握反套机会，焦炭1709合约受近期现货价格上涨支撑，正套成功概率更对大些。
4、风险点：下半年房地产市场下滑超预期，十九大召开前环保及安全检查频率明显影响企业开工率，炼焦煤进口量增长超预期，政府出台相关政策限制劣质煤进口。
行情回顾
4月初澳洲飓风天气引发的短期飙升行情结束后，4、5月份焦炭、焦煤期货走出了一波震荡下跌行情。由于不执行276个工作日，煤炭企业库存有所上升，虽然环保因素导致独立焦化企业在5月份大幅限产，但独立焦化企业焦炭库存仍然有所上升。煤焦供应宽松使得在钢价下跌时期钢厂可以通过打压煤焦价格以维持高利润。进入6月份，焦炭、焦煤期货贴水幅度均超过20%，市场抄底资金介入，焦炭焦煤期货跟随螺纹钢期货再次走出一波期现修复行情。6月份的这波反弹行情焦炭期货上涨接近30%，焦煤期货上涨20%，市场预期下半年环保因素将迫使焦化企业限产，导致焦炭明显强于焦煤。从前十大主力持仓变化来看，4月焦炭焦煤净多持仓均有所增加，5月份焦炭曾转为净空持仓，但是进入6月份焦炭净多持仓逐步上升至1万手上方，而焦煤主力1709合约净空持仓则超过1万手，显示主力仍旧更加看好焦炭。
图1：焦炭、焦煤主力合约走势及比价 图2： 焦炭、焦煤主力持仓变化
数据来源：Wind 华泰期货研究所
煤焦现货市场概况
二季度焦炭现货价格有所下跌，4月中旬焦炭价格见顶后下跌了300元/吨左右，截止6月29日，天津港一级冶金焦含税平仓价1770元/吨，较上季度末下跌175元/吨。国外炼焦煤价格经历了短暂的暴涨后大幅下挫，截止6月29日，普氏澳大利亚中等挥发硬质焦煤中国到岸价为145.25美元/吨（折合标准品约1178元/吨），较上季度末下跌17美元/吨。澳洲飓风过后进口炼焦煤对国内的冲击有所增加，国内也因不实施276个工作日造成煤炭供需宽松，加上“原煤不露天、产品不落地”政策迫使环保未达标的洗煤厂大量抛货，导致4、5月份煤焦现货有所下跌，焦炭、焦煤期货下跌幅度更大，一度导致期货贴水幅度超
过20%。由于淡季钢厂保持高利润，检修力度有限，6月中下旬煤焦市场有所回暖，焦炭、焦煤期现价差逐渐收敛。
图3：焦煤主力合约与普氏京唐港澳大利亚产中等图4：焦炭主力合约与天津港现货价差
数据来源：Wind 华泰期货研究所
目前炼焦煤供小于求，关注炼焦煤企业减产执行情况
从产量及库存来看，统计局数据显示，5月原煤产量29778万吨，同比增长12.1%，1-5月份原煤产量140653万吨，同比增长4.3%。5月山西省原煤产量29778万吨，同比增长12.1%根据中国煤炭资源网数据，1-4月我国炼焦煤产量13994.14万吨，同比下降1.14%。截至5月末全国煤炭社会库存19703万吨，炼焦煤社会库存1622万吨，二季度煤炭库存小幅上升。
今年煤炭价格处于相对高位，加上煤炭企业产量同比增长，因此利润大幅增长。统计局数据显示，2017年1-5月煤炭行业利润总额1233.4亿元，同比增长87倍。利润上升刺激煤炭企业的生产热情，库存从低位不断上升，不过随着炼焦煤价格的回调，部分煤矿已经开始计划减产，其中山西焦煤计划于6-9月份进行限产，龙煤集团、平煤神马以及淮北矿业计划下半年进行限产，计划减产幅度分别为800万吨、376万吨、351万吨以及202万吨，四家公司炼焦煤总产能折算月产能大约为1992万吨，月产量合计计划减少364万吨，产能影响比例约为18.3%。今年十九大召开前，对煤炭企业来讲安全将是头等大事，因此，虽然我们认为上述四家公司执行计划时或大打折扣，但下半年煤炭产量小幅下降的概率仍然比较大。目前秦皇岛Q5500动力煤价格已涨至590元/吨，价格已经2017年煤价规定的600元/吨的“红色警戒线”，煤价继续上涨将使电厂面临一定亏损压力，因此发改委召集煤炭企业开会督促尽快完成产能置换，释放新增产能，炼焦煤新增产能也将进一步释放，这将抑制炼焦煤上涨空间。
图5：煤炭开采及洗选行业固定资产投资累计完成额及同比增速 图6：山西省原煤月度产量图
数据来源：中国煤炭资源网 华泰期货研究所
图8：我国全社会炼焦煤库存 图7：煤炭行业单月利润
数据来源：Wind 华泰期货研究所
受飓风天气影响，5月份澳洲炼焦煤进口量大幅下降
海关总署数据显示，2017年1-5月中国炼焦煤进口3013.65万吨，同比增长42.27%。5月份中国炼焦煤进口464.96万吨，同比增长5.45%，其中从澳大利亚进口炼焦煤65.48万吨，同比下降57.5%，从蒙古进口炼焦煤258.24万吨，同比增长24.63%。受飓风影响，5月份澳洲炼焦煤出口量大幅下降57%，同时我国出口炼焦煤数量大幅上升，单月达到74.21万吨，出口量创下2011年2月以来新高。飓风过后随着澳洲运输的逐步恢复，澳洲炼焦煤价格大幅大跌，普氏澳大利亚中等挥发焦煤价格从246美元下跌最低至137.5美元，跌幅高达58.6%，此后受国内焦炭价格上涨影响逐步企稳反弹。近日，日本新日铁表示，随着中国和印度的崛起，新日铁在国际市场影响力在下降，公司已经放弃延续了几十年的全球炼焦煤定价者角色，改用指数定价。预计日本和澳洲取消季度定价后将使得国际炼焦煤价格波动变得更大。今年蒙古炼焦煤进口量大幅增长，但受制于运力，预计下半年来自蒙古的炼焦煤数量增长更有可能维持在目前水平。
二季度港口炼焦煤库存有所下降。截至6月30日，京唐港、日照港、连云港、天津港四个港口炼焦煤库存总量为175.7万吨，较上季度末增长30.5。再加上青岛港及湛江港库存，港口炼焦煤总库存为292.9万吨，较上季度末减少6.9万吨。二季度下游产量同比正增长，但市场供应宽松，面对不断下跌的炼焦煤价格，市场采购热情不高，因此港口炼焦煤库存小幅下降。截至6月30日，50家样本钢厂及100家独立焦化企业（由原来53家改为100家）炼焦煤总库存量为1308.25万吨，较上季度末增加89.8万吨，其中样本钢厂及独立焦化厂炼焦煤库存分别为657.85万吨（6月中旬由原来50家改为120家）、650.4万吨，剔除样本更改因素二季度钢厂及独立焦化企业炼焦煤库存有10%以上的下降。6-8月份是钢材消费旺季，对炼焦煤需求将阶段性下降，加上炼焦煤供应较为宽松，因此三季度钢厂及焦化企业对炼焦煤补库力度难以增强，到四季度钢厂及焦化企业冬储展开后炼焦煤库存才可能有一定幅度增加。
图9：我国炼焦煤月度进口量图 图10：我国炼焦煤分国别进口数量 单位：吨
数据来源：中国煤炭资源网 华泰期货研究所
图11：澳大利亚炼焦煤进口量及均价图12：蒙古炼焦煤进口量及均价 单位：吨，美元/吨
数据来源：中国煤炭资源网 华泰期货研究所
图13：我国四大港口炼焦煤库存图14：钢厂及独立焦化厂炼焦煤总库存 单位：万吨
数据来源：Wind 华泰期货研究所
钢厂维持高利润，淡季焦炭需求有保障
2017年1-5月全国焦炭产量18282万吨，同比增长3.7%。同期全国生铁产量为30047万吨，同比增长3.3%，粗钢产量为34683万吨，同比增长4.4%。今年1-5月份焦炭产量增长速度高于生铁、但低于粗钢，焦炭产量几乎无过剩。以0.51的焦铁比进行测算，1-5份焦炭消费量大约在15292.35万吨，过剩56.77万吨，根据季节性规律，7-11月份焦炭产量往往稳中有降，主要是下半年下游钢材消费强度弱于二季度，这段时间钢厂会增加检修以减少供应，此外，四季度环保压力一般较大，这会影响企业生产，因此，预计下半年焦炭产量环比二季度将有所下降。6月份钢厂利润上升至年内高位，螺纹利润超过1000元/吨，热卷利润也有将近500元/吨，6月下旬钢厂打压焦炭力度减弱，后期焦炭价格能否有阶段性反弹主要关注钢厂的补库意愿以及环保督查力度。
图15：我国焦炭月度累计产量图 图16：我国焦炭月度过剩量测算 单位：万吨
数据来源：Wind 华泰期货研究所
图17：我国生铁月度累计产量图 图18：我国粗钢月度累计产量图 单位：万吨
数据来源：Wind 华泰期货研究所
环保对独立焦化企业开工率影响将增强
今年上半年独立焦化企业利润好于去年同期水平，焦炭产量小幅增长，虽然4-6月份焦炭价格有300元/吨的跌幅，但炼焦煤价格同样下跌，加上4-6月份炼焦副产品价格变化不大，独立焦化企业保持盈利。5月份一带一路会议期间环保检查力度非常大，导致华北、华中等地区独立焦化企业开工受到限制，独立焦化企业开工率大幅下降，6月份环保压力下降，独立焦化企业纷纷上调了开工率，截至6月30日，样本独立焦化企业在开工率小幅上升至79.4%，其中小型独立焦化企业开工率小幅上升至74.13%，大型独立焦化企业开工率小幅上升至85.93%。考虑到今年十九大将于10月份召开，届时环保检查将趋严，环保仍将是除了利润之外影响焦化企业开工率的重要因素。今年钢厂利润高位运行，钢厂小幅补库，拉动了焦炭、炼焦煤需求，截至6月30日，样本独立焦化企业焦炭库存由低位升至合理水平，钢厂焦炭库存可用天数上升至11天，钢厂盈利情况改善后适当增加原料库存有利于焦炭价格企稳上涨。
图19：河北省独立炼焦企业炼焦利润测算图20：炼制每吨焦炭所得主要副产品价值 单位：元/吨
数据来源：Wind 华泰期货研究所
图21：大、小型独立焦化企业开工率 图22：分地区独立焦化企业开工率单位：%
资料来源：Wind 华泰期货研究所
图23：国内钢厂焦炭、炼焦煤库存可用天数 图24：独立焦化企业焦炭库存季节性
数据来源：Wind 华泰期货研究所
2017年1-5月我国累计出口焦炭340万吨，较去年同期减少60万吨，其中5月我国出口焦炭及半焦炭65万吨，出口均价247元/吨，今年焦炭出口价格维持高位运行，世界粗钢产量上升是主要原因。日本、巴西和印度是中国焦炭主要流向国，日本是中国焦炭第一流向国，而韩国需求量则大幅下降。从港口库存来看，二季度港口焦炭库存有所下滑，天津港禁止汽运进港焦炭库存大幅下降，预计未来日照港焦炭库存将继续上升，目前偏低的港口库存有利于焦炭期货走强。
图25：我国焦炭月度出口量以及出口均价图26：我国焦炭港口库存
资料来源：Wind 华泰期货研究所
去产能力度大，钢铁行业高利润仍可维持一段时间
今年1-5月钢铁行业利润总额1053.1亿元，同比大幅增长93.5%，钢铁企业亏损面下降至17.93%。高利润下除了僵尸高炉之外的钢厂高炉开工率超过90%，螺纹钢产线几乎满产，钢材供给受制于去产能及环保压力已经没有进一步上升空间，因此今年钢材市场总体保持强势，钢材库存大幅下降。截至6月上旬末，重点企业钢材库存为1272.34万吨，同比下降11.16%。6月30日五大钢材品种社会库存总量为951.2万吨，同比增长7.36%。今年上半年一、二线城市出台严厉的限购政策后，房价销售热点从一、二线城市转向三、四线城市，随着限购城市数量不断增加，市场对于下半年房地产市场预期更加趋于悲观，螺纹钢1801合约保持着大幅贴水状态。
近年来政府对环保更加重视，我们认为十九大的召开或让钢厂选择在10、11月份进行高炉检修，以规避环保督查压力。今年上半年中频炉产能去除后，钢厂电弧炉上马的进程将影响钢材供给，从目前的情况看受制于石墨电极供应不足及电炉生产技术落后等原因各钢厂电弧炉上马的时间晚于市场预期，因此在需求未出现大幅下降前钢厂高利润或可以维持。考虑到铁矿石供应增长非常确定，下半年钢厂或让渡一部分利润给独立焦化企业，焦炭、焦煤存在阶段性上涨潜力。
图27：全国及唐山高炉开工率图28：70个大中城市房价同比增速 单位：%
资料来源：Wind 华泰期货研究所
图29：我国各品种钢材总库存 图30：重点企业钢材库存 单位：万吨
数据来源：Wind 华泰期货研究所
后市展望
自从山西、江苏等地区有几家焦化企业提出了涨价要求以来焦炭、焦煤期货走出了一波流畅的期现修复行情，淡季钢厂仍然能够维持高利润给了市场足够的做多信心。下半年环保及安全因素将会是制约煤焦产量的重要因素，十九大召开前这些因素所导致的企业阶段性减产或能支撑焦炭、焦煤期货价格的进一步上涨。不过房地产需求下滑也是不争的事实，煤焦现货的上涨空间仍将受到制约，预计下半年焦炭、焦煤期货先扬后抑的概率较大。
下半年策略：
1、目前焦炭、焦煤1709合约仅有小幅贴水，短期受现货市场回暖支撑期价仍有一定上涨动力，做多过程中需时刻注意房地产市场变化。2、6月末华北地区炼焦利润在50元/吨左右，市场预期环保因素及进口煤冲击将使下半年独立焦化企业炼焦利润再度上升至200元/吨左右，因此焦炭、焦煤1709合约比价一度升到1.6，考虑到此轮焦炭价格上涨或维持2个月左右，因此建议投资者选择1801合约进行做空该比价，止盈点可以设置在1.45左右。3、目前焦炭、焦煤1801合约价格低于1709合约，但考虑到1月份是煤焦价格强势月份，如果后期焦煤1-9价差扩大至40元/吨左右则可以把握反套机会，焦炭1709合约受近期现货价格上涨支撑，正套成功概率更对大些。
风险点：
下半年房地产市场下滑超预期，十九大召开前环保及安全检查频率明显影响企业开工率，炼焦煤进口量增长超预期，政府出台相关政策限制劣质煤进口。
表格1：2017年预估焦炭月度平衡表
资料来源： 华泰期货研究所
表格2：炼焦煤年度平衡表
资料来源： 华泰期货研究所
华泰期货 尉俊毅
