引言：为了配合场内豆粕期权市场的发行，让投资者更好的参与豆粕期权交易，中粮期货有限公司结合自身农产品研究优势，配以国内外、场内、场外期权专业团队，成立中粮期货期权研发小组，于2017年2月20日起推出豆粕期权周报，敬请关注。豆粕期权周报第一部分是对国际大豆、国内豆粕市场进行供需分析与行情展望，第二部分是对相应的期权交易策略进行分析，包括国内与国际场内期权策略、场外期权策略。本报告观点仅供参考，不作为投资依据。
一、本周期货市场综述及观点
本周美豆走势依然震荡，在接近980美分附近存在压力。
9月供需报告并无太大意外，单产上调至49.9亿蒲式耳，同时上调出口，结转库存维持不变。产量的交易接近尾声，预期外的因素越来越少，尽管是丰产，但是令价格跌破支撑位900美分需要预期外的利空打压。目前阶段来说，关注美国出口、南美旧作销售。美国旧作出口过去4周持续强劲，对价格提供支撑，中国和非中国需求都表现良好，这些因素支撑美豆价格出现小幅反弹。此外，上周对南美产区的天气状况存在一些担忧，从季节性规律来看，现在交易南美的天气尚早。
我们认为美豆价格短期仍将处于900-1000美分区间震荡，缺乏趋势交易机会。底部支撑来自于农民惜售，而上方压力来自于农民卖货。
二、美国大豆供需分析
USDA 9月供需报告分析：
USDA9月供需报告中，将美国大豆单产再度上调至49.9蒲式耳，在8月报告USDA 大幅上调单产至49.4蒲式耳令市场十分意外之后，其实本次报告继续小幅上调就显得并不出乎意料了。原因有二，一是整个8月期间的降雨非常不错，尤其是大豆产区西部区域，7月份降雨不足，但8月份降雨充足，对大豆单产的提振非常有益，这在9月份USDA的官方调整中也得到了验证，西部的南北达科塔和堪萨斯州大豆单产都出现了较大幅度的上调。二是从概率上来看，8月报告上调单产的年份中，大概率在9月报告中还会继续上调单产。
因此9月供需报告公布之后，并没有像8月报告公布之后令价格大幅下行。
图：美国大豆9月报告调整情况
数据来源：USDA
USDA9月供需报告中另一大看点在对出口的调整。1617年度已经结束，本次报告将全年出口上调2000万蒲式耳至21.7亿蒲式耳，这一调整符合实际出口情况。USDA对1718年度出口也进行了上调，从22.25亿蒲式耳上调至了22.5亿蒲式耳。但很多人对这一调整并不认可，原因是1718年度的出口是个非常庞大的目标，能否达到这一目标还有很大悬念，况且南美还有巨大的上一年度的库存尚没有进入市场，美国大豆出口会面临南美的强力竞争，9月报告中还上调出口，只是随着产量上调而顺势上调。
但是我们认为美国大豆的大需求格局可期。一方面从中国养殖行业来看，尽管有环保限产，但是大型养殖厂规模反而扩张，养殖利润良好还会促使养殖户压栏，提振豆粕消费。本年度销往中国的进度落后是因为三季度国内面临巨大的大豆、豆粕库存压力，压榨利润恶化，从而抑制了采购积极性，但是我们看到过去4周中国的采购进度已经开始明显加快了。另一方面，除中国外其他国家的1718年度的蛋白需求增速会高于1617年度，1617年度表现不佳，1718年度的增长可期。
作物生长报告：截止到9月10日，美国大豆落叶率是22%，去年同期是24%，5年平均为25%，大豆优良率是60%，上周是61%，去年同期是73%。
本周大豆优良率较上周没有变化。本周最大变化在于北达科塔大豆优良率下降4%，目前南北达科塔大豆依然需要较好的天气来提升单产。
美国产区天气跟踪： 截止9.6日当周美国大豆产区几乎没有降雨。这一周气温依然保持偏低。
过去一周天气跟踪： 截止9.13日当周美国大豆产区几乎没有降雨，预期南北达科塔、明尼苏达州有零星降雨。连续两周大豆产区没有降雨。本周大部分地区气温回升至正常，东部产区依然偏低。
图：截止9.13日过去一周美国累计降雨、气温及距平
数据来源：NOAA
短期天气展望：未来两周大豆产区有非常好的降雨，尤其是北部和中部，雨量充足。
图：未来两周降水、气温预报及距平
数据来源：NOAA
美豆出口销售分析：
截止9月7日（新年度开始第一周），美国大豆新增销售161万吨，其中至中国为121万吨，至欧盟为6万吨，至墨西哥为7万吨，至未知目的地为取消5万吨。本周装运为115万吨，其中至中国为68万吨。17/18年度累计销售1699万吨，其中至中国725万吨，至未知目的地为600万吨，本年度大豆销售进度偏慢，本周累计销售是12年至今同期次低，过去4周新增销售连续强劲，和去年同期的进度差不多。去年同期累计销售是2252万吨，其中至中国为925万吨，至未知目的地为984万吨，本年度落后去年同期分别是25%、22%和43%。
二、基金持仓
截止9月12日，大豆期货和期权总持仓是83万手，上周是82万手，去年同期是85万手。管理基金本周为净空0.4万手，上周是净空1.2万手，其中多单持仓是8.8万手，上周是8.5万手，空单持仓是9.3万手，上周是9.7万手。本周基金持仓变化不大，商业持仓为净空4.7万手，上周是净空4.2万手。
图7：CFTC 基金持仓
数据来源：CFTC，中粮期货研究院
三、期权交易策略
1.美豆1711合约
本周，美豆1711合约围绕60日均线上下震荡。截止周五收盘，美豆1711合约收在968.40美分/蒲式耳，20日历史波动率报13.31%。
当前，5日均线和10日均线反复缠绕，60日均线持续走平，价格正趋近于阶段均衡状态。
2.豆粕1801合约
8月11日，豆粕1801合约大幅下跌至2725元/吨，随后的一个多月以来，行情开始在低位横盘整理，区间2695-2750，成交量逐步萎缩，持仓量维持在相对高位。截止周五夜间收盘，豆粕1801合约收在2715元/吨，20日历史波动率较上周小幅攀升至9.52%。
当前，5日均线和10日均线相互缠绕，而20日均线已经走平，表明行情已经趋近于阶段性相对均衡状态。
我们认为，如果下周豆粕价格结束当前的横盘震荡格局，波动率将进一步上升。
1.场内期权交易策略
基于上述“如果下周豆粕价格结束当前的横盘震荡格局，波动率将进一步上升”的行情愿景，建议投资者择机采取买入跨式组合策略（Long Straddle）。
一、策略构建
以豆粕期权实盘行情为例，建立1组买入跨式组合，需同时采取以下操作：
1）买进1手看涨期权M-1801-C-2700（期权价格92.50元/吨）
2）买进1手看跌期权M-1801-P-2700（期权价格68.00元/吨）
权利金净支出=（92.50+68.00）元/吨*10吨/手=1605.00元/组
保证金占用=0.00元/组
二、到期盈亏分析
若投资者计划将上述组合持有至期权到期时（2017年12月7日），则需要分析到期盈亏。
1）若豆粕期货1801合约收盘价S<2539.50或S>2860.50时（即大涨大跌，波动剧烈），投资者将取得盈利，盈利概率39.28%。且若价格跌得越深或涨得越高，投资者赚得越多，最大盈利无限；
2）若豆粕期货1801合约收盘价S=2539.50或S=2860.50时，投资者将盈亏平衡，不赚钱也不赔钱；
3）若豆粕期货1801合约收盘价2539.50<S<2860.50（即区间震荡，波动平缓），投资者将面临亏损，亏损概率60.72%。且若价格刚好落在2700时，投资者将面临最大亏损1605.00元/组（即建仓时的权利金支出）。
三、情境盈亏分析
若投资者计划将上述组合提前平仓离场，则需要分析情境盈亏。
1.时间盈亏——在期权到期前，假设波动率等其它条件不变：
时间对投资者不利。每持有隔一天，投资者都要承担时间耗损的代价。假设豆粕期货1801价格停留在2700不动，波动率等其他因素不变：
2017年9月15日（建仓日），投资者亏损122.00元/组
2017年12月7日（期权到期日），投资者亏损1605.00元/组
这期间的损益差额1483.00元/组，正是时间耗损所产生的亏损代价。
2.波动盈亏——在期权到期前，假设时间静止不动且其他条件不变：
波动率上升对投资者有利，波动率下降对投资者不利。假设时间静止在2017年9月15日建仓该组合的时刻，豆粕期货1801合约价格停留在2700不动，其他因素也不变：
当波动率不变时，投资者亏损122.00元/组
当波动率上升10%时，投资者盈利879.00元/组
当波动率下降10%时，投资者亏损1124.00元/组
2.场外期权交易策略
上周国内豆粕M1801整体呈震荡走势，周五最终收盘于2738元/吨，较上周末增长0.77%。目前无新的因素刺激价格，仍保持短期震荡走势的预测。基于当前行情预期，我们推荐卖出短期跨式期权组合，赚取权利金收益。
推荐策略：卖出跨式组合
当前价格：2738
执行价：2738
期限：30天
权利金：35元/吨
策略收益结构：
投资分析：该策略基于对短期豆粕处于震荡行情，波动率处于低位的预测，通过卖出跨式期权组合获取权利金收益，如果价格符合预期，并位于2703至2773之间，则可获得权利金净收益，最大收益为35元/吨。如果行情不如预期，价格涨至2773以上或跌至2703以下，则可以考虑平仓离场，减少损失。同时，卖出该组合也需要提前准备资金应对可能面临的保证金压力。
3、美豆期权策略分析
数据来源：汤森路透
十月期权合约即将到期，美豆期权波动率曲面可见，近月波动率明显下降，远月期权波动仍高企，10个月后到期的远月期权波动率最高。旧作收割在即，市场炒作转向新作合约。Informa预计2018年美国大豆种植面积将减少，预计产量为43.27亿蒲，单产为49BPA。9月供需报告中USDA意外调高美豆单产至49.9BPA，但出口及压榨数据良好，对美豆市场构成有效支撑，周五美豆合约收低，升至高位后获利了结。
数据来源：汤森路透
11月美豆的波动率偏斜曲线，与美豆整体波动率曲面特点一致，深度看涨波动率略高于深度看跌期权波动率。本周波动率较上周呈现整体下降，看涨情绪较看跌高涨。飓风对美国天气影响逐渐减弱，当前市场开始关注南美天气。当前阿根廷潮湿，巴西过度干燥。预期11月或12月将迎来拉尼娜，且预计今冬拉尼娜气候将格外强劲，这可能会改变2018年南美天气格局。
11月美豆推荐交易策略：卖出宽跨式期权组合。
短期内大豆多空势力相抗衡，区间内震荡，本周建议采取宽跨式期权组合。卖出一手平值看跌期权（960put），同时卖出一手虚值看涨期权（980call）。
数据来源：汤森路透
策略收取权利金965美元。到期最大可能盈利965美元，最大亏损可能无下限。
若价格短期内在区间953-984美分区间震荡，则组合获利，最大173美元。若长期持有组合，价格在940-999美分区间宽幅震荡，则组合盈利；若组合持有至到期，价格在940-999美分区间震荡，则组合实现最大收益965美元。到期可滚动操作，构建新的宽跨式期权组合策略。
作者：XXX；来源：中粮期货；农产品期货网转载本文仅为传播更多信息为目的，并不表示本网认可文中作者观点。若转载文章作者有认为本网有不妥之处，请致电本网010-51289506联系，本网将立即与您磋商并解决相关事宜。
