研究结论
从供需面来看，2021年供应端将迎来快速反弹，而全球消费有所反弹（但不是集中反弹），中国消费或已提前透支。3月国内迎来消费旺季，短期供给有所错配。
从成本端，矿山可接受成本在3500美元/吨左右，矿山成本有进一步下滑空间不大，矿山对于现在铜价还有比较大的盈利空间，矿山产量短时间内不会大幅减少，甚至还有上升的区间，但是环保力度的加大和铜矿品质的下降也会提高矿山的成本。
从宏观经济，2021年货币仍然是最关键因素，2021上半年货币继续维持相对宽松的局面，下半年疫情好转，货币政策或将迎来拐点。
综合上述，3月国内即将迎来传统的消费旺季，但是铜价快速上涨抑制了下游消费，同时货币宽松短期难以退出，目前看涨情绪比较浓烈，谨慎出现快速回落调整，3月或运行整体区间62000~72000元/吨，对应LME铜8500~9700美元/吨。
一、行情回顾
图1：LME铜&沪铜
资料来源：WIND
回顾2021二月份行情，可以说沪铜走了一个先抑后扬的行情。月初，由于美国刺激政策和美元下行刺激沪铜继续上涨，突破了60000关口，中旬，中国国内迎来了春节假期，企业进入备货阶段，现货挺价意愿较高，铜价维持高位震荡，下旬，企业基本备货结束，对于宏观收紧预期和美元指数反弹，铜价进入下行行情。
二、宏观方面：2021货币宽松获将延续
2020年下半年美联储货币宽松政策有望延续，“弱”美元有利于铜价继续上涨。2020年3月23日，美联储宣布，因为新冠病毒大流行对社会各界造成“巨大困难”，美联储宣布广泛新措施来支持经济，包括了开放式的资产购买，扩大货币市场流动性便利规模。为确保市场运行和货币政策传导，将不限量按需买入美债和MBS。之后，美联储在短短两个月内大幅扩表，流动性紧张的局面因此得到了明显缓解，市场对美元流动性需求边际减弱导致美元出现下跌。继欧央行维持利率不变之后，美联储也维持了利率不变，同时有望达成9000亿美元的刺激协议。造成了美元持续走弱，推升了以铜为代表的金属走强。
中央经济工作会议18日在北京闭幕。策会议指出，明年宏观政策要保持连续性、稳定性、可持续性。财政政策方面，积极的财政政策要提质增效、更可持续，保持适度支出强度。
图2：中国PMI
数据来源：WIND
图3：美国制造业PMI
数据来源：WIND
图4：国内工业增价值与LME月均价关系
数据来源：大越期货整理
图5：制造业和基础设施建设月度投资
数据来源：WIND
三、供需分析
1、供需平衡表
图6：ICSG全球供需平衡表
资料来源：ICSG 大越期货整理
图7：WBMS全球供需平衡表
资料来源：WMBS
全球精炼铜供需现状：2020铜矿小幅短缺，2021供需将有所过剩
据ICSG，国际铜业研究组织（ICSG）在最新的月度报告中称，2020年11月份全球精炼铜市场供应缺口收窄至77，000吨，10月份为145，000吨。该机构公布的数据还显示，2020年1-11月，全球精炼铜市场供应短缺589，000吨，而上年同期为供应短缺427，000吨。2020年11月，全球精炼铜产量为212万吨，消费量为220万吨。ICSG称，截至11月底，全球精炼铜库存为126.5万吨，10月底为132.9万吨。ICSG：2020年11月全球精炼铜市场供应缺口收窄至77，000吨。
世界金属统计局（WBMS）周三公布的报告显示，2020年1-12月全球铜市供应短缺139.1万吨，此前在2019年全年供应短缺38.3万吨。2020年12月末报告库存较2019年12月末水平减少7.6万吨。其中包括LME仓库净交付3.89万吨，COMEX库存增加3.35万吨。1-12月上海库存减少4.85万吨。需求按表观基准来测算，为遏制新冠肺炎疫情而实施的全国封锁带来的全部影响可能未充分反映在贸易统计中。在消费量统计中未计入未报告库存变化，尤其是中国持有的库存。2020年1-12月全球矿山铜产量为2079万吨，较2019年相比持平。2020年全球精炼铜产量为2394万吨，较去年同期增加2%，中国和智利增幅显著，分别增加103.2万吨和6万吨。2020年全球需求量为2533万吨，2019年为2386万吨。2020年中国表观需求量为1499万吨，较2019年增加17.1%。2020年欧盟28国铜产量同比增加3.5%，需求量同比下滑15.5万吨。2020年12月，精炼铜产量为218.28万吨，需求量为227.45万吨。
2、供应端：供应逐步恢复
（1）铜矿品位下降明显，未来仍将呈下降趋势
矿业情报公司的一项研究显示，下一代铜矿不仅储量将减少，而且铜矿品位也将大幅下降。目前已开采的矿山平均品位为0.53%，而正在开发的铜矿项目的平均品位为0.39%。2006-2020年开采的铜矿石平均品位持续下降。
图8：铜矿品位
资料来源：Wood Mackenzie，MI
（2）铜矿产能增速放缓，铜矿利用率将维持高位
铜价领先资本支出1-2年变化，而资本支出领先于精矿产量5-7年。2012年资本支出见顶，铜矿产能增速也于2016年见顶。未来主要增产矿山情况统计，2019年、2020年分别增加60万吨、43万吨；以当下基准看，增量在逐渐缩小。
预计未来2年全球铜精矿产能年增长速度仍保持在1.0%以上。2018年以来，矿山利用率一直维持在80%以上，位于历史高位，高价铜价导致矿产恢复快速回升。
图9：铜矿投资与产能
资料来源：大越期货整理
图10：全球矿产产能及产量，利用率
资料来源：WIND
（3）2021年国内精炼产能延续扩张放缓，精炼铜产继续快速增长
2018年计划投放产能157万吨，多数部分产能投放在下半年，产出量不会对2018年市场造成影响。而2018年虽然冶炼产能启动，但是因各种因素并未实际达产，因此产能释放延后至2019年。
另外，2020年后续的冶炼产能放缓。不过，另外一方面，由于环保力度的增加，微小冶炼企业也在加速淘汰，冶炼产能的集中度快速增加。
图11：2021国内主要冶炼企业计划检修情况
资料来源：我的有色网
图12：中国精炼铜供应量
资料来源：WIND
（4）2020年TC疫情影响TC维持低位，2021年TC有望企稳反弹
从2020年新冠疫情对铜产业的冲击来看，在2020年3月之前对需求的冲击大约供应的冲击，因2-3月份疫情的中心在中国和欧美等主要铜消费国，而4月份及之后，疫情在南美爆发并迅速蔓延，并持续到6月份还处于高峰期，导致智利、秘鲁等全球最大的两个铜产出国铜矿运营受到影响。
对于2021年，因疫情导致秘鲁和智利经济衰退风险较大，一旦疫情缓和，南美甚至赞比亚等国家对铜业复工复产的支持力度会很大。
图13：中国铜冶炼厂粗炼费TC
资料来源：WIND
3、需求端：需求疲软长期锚定
（1）特高压未能缓解电网消费下滑
从终端需求来看，从终端需求来看，电缆行业需求缺乏亮点，2020年全年完成投资额4699亿元，同比下降6.2%。20年在特高压政策刺激下，电网消费继续下滑，2021年电网将持续疲软。
图14：中国电网投资
来源：WIND
（2）2020年空调外销延续高景气，国内消费持续疲软
空调方面，全年累计空调产量增速同比下降8.3%，产量21064.6万台。2020年空调消整体出现下滑，外销带动下半年消费回升，整体国内消费疲软，2021年仍将持续。
图15：中国空调当月值和当月同比
来源：WIND
（3）汽车寒冬依旧，新能源汽车短期未能带动大幅铜消费
汽车方面，2020前11月累计产量2462.5万辆，同比下滑1.4%。中国汽车市场饱和率越来越高和居民储蓄率下降，2021年汽车消费将继续保持低迷，政策刺激效果不会太明显。
图16：中国汽车当月值和当月同比
资料来源：WIND
图17：中国汽车销量当月
资料来源：WIND
（4）房地产提前透支，2021年或表现将再不亮眼
房地产方面，2020年商品房累计销售面积176086.22万平方米，同比上升2.6%，房地产新开工面积224433.13平方米，同比下滑1.2%，房地产投资额141442.95亿，同比上升7%。2020年房地产市场相对平稳，但是前期透支太高，后期动力不足。
图18：国内房地产市场
资料来源：WIND
4、成本端：成本有所抬升，但是目前铜价利润很高
铜精矿企业生产成本下滑的空间减缓，2020年全球主要矿商铜矿成本平均成本变化不大，对于铜价格而言，已经很难依赖矿商降低成本来带来利润，并且随着时间的推移，铜矿品位下降是较为普遍的问题，这对于整体原生精炼铜的成本变化是有抬升趋势的其中，我们认为智利铜矿山的成本应该大致相似，多数矿山成本可以降低至3500美元/吨以下，因此是可以受3500美元/吨的价格。
预计2021年，由于环保的监控趋严和智利矿的品质降低，铜精矿的成本有所提高。
图19：全球铜成本曲线
资料来源：Wood Mackenzie
5、库存
全球铜库存情况：交易所库存维持低位，保税区维持相对高位。
截止2月26日，全球大交易所库存，LME库存7.6万吨，SHFE库存14.7万吨，COMEX库存6.9万吨，全球显性总库存29.3万吨，保税库库存42.5万吨。
图20：LME铜库存
数据来源：WIND
图21：SHFE铜库存
数据来源：WIND
图22：全球铜库存
数据来源：WIND
图23：COMEX铜库存
数据来源：WIND
图24：上海保税库库存
资料来源：WIND
四、铜材市场
2020铜材市场整个开工率较去年多出现了下滑，一个由于疫情原因，铜板材在新能源和5G刺激下整体表现较好，整体保持比较稳定，其他铜材消费或许将继续保持低迷下滑走势，2021年国内消费仍然有不少压力。
图25：铜杆产能利用率
数据来源：我的有色网
图26：铜管产能利用率
数据来源：我的有色网
图27：铜板带产能利用率
数据来源：我的有色网
图28：铜棒产能利用率
数据来源：我的有色网
五、技术分析
图29：沪铜指数周K线
资料来源：博易大师，大越期货整理
目前从沪铜指数周k线来看，沪铜目前来到突破前期盘整的大区间，6目前压力在11年的76000，下方支撑60000附近，短期成交量放大，波动会加大，技术面区间60000~76000运行为主。
六、总结
1．从供需面来看，2021年供应端将迎来快速反弹，而全球消费有所反弹（但不是集中反弹），中国消费或已提前透支。3月国内迎来消费旺季，短期供给有所错配。
2．从成本端，矿山可接受成本在3500美元/吨左右，矿山成本有进一步下滑空间不大，矿山对于现在铜价还有比较大的盈利空间，矿山产量短时间内不会大幅减少，甚至还有上升的区间，但是环保力度的加大和铜矿品质的下降也会提高矿山的成本。
3．从宏观经济，2021年货币仍然是最关键因素，2021上半年货币继续维持相对宽松的局面，下半年疫情好转，货币政策或将迎来拐点。
4．综合上述，3月国内即将迎来传统的消费旺季，但是铜价快速上涨抑制了下游消费，同时货币宽松短期难以退出，目前看涨情绪比较浓烈，谨慎出现快速回落调整，3月或运行整体区间62000~72000元/吨，对应LME铜8500~9700美元/吨。
大越期货 祝森林
