策略摘要：
产业现状：目前PVC产业链呈现需求缺失、自身开工下降、库存暴库、高成本地区价格跌破成本的情况，短期供需多空并存。PVC中、上游的产业问题实际是围绕运输障碍发展的，而PVC下游的矛盾是以社会防疫需求为核心导致的。
供应矛盾缓解将先于需求矛盾缓解，基本面利空会逐步加强。首先，人员防疫产生的复工障碍持续时长将长于运输恢复时长。其次，受到各地方政府对建筑行业复工时间规定影响，PVC终端复工限制将延绵至4月。再次，下游开工极低，年前备货将能使用更长时间，下游集中补货难以出现。因此，在需求被动受限，而中上游供应能力恢复的情况下，自上而下的降价压力巨大。
宏观刺激政策预期将形成多头博弈驱动。疫情爆发之后，国内流动性明显呈现了宽松的态势，且宏观调节的政策力度在加码。资金面现有宽松且预期2月20日LPR会大概率下行；全国10多个城市对房地产企业出台扶持政策，救市”之声频起。积极的财政政策，以及房地产企业融资放松的政策都在情绪端刺激市场做多情绪高企。
基本面的弱势（大概率持续到3-4月）以及宏观端利多预期的博弈会使得PVC价格阶段内来回摇摆。通过成本变动的假设测算，预计PVC期货极端的波动区间在6000~6600，而大概率会反复运作的波动区间在6150~6400。
操作策略：6000~6200偏多配置09合约（考虑到移仓、需求复苏节点等，买入以09合约为主），而在6400~6600卖出05合约。
风险提示：
05合约大幅上涨风险：下游意外大幅补库，宏观刺激超预期。
09合约大幅下跌风险：疫情影响持续时间超预期；供应端资金问题大量抛售。
春节后尤其10日复工以来，PVC目前呈现需求缺失、自身开工下降、库存暴库、高成本地区价格跌破成本的情况。仅从短期供需看，基本面多空并存。但随着时间的流逝，我们认为，相比中上游的运输障碍，PVC终端的复苏更为艰难，基本面将会进一步恶化。而宏观端的宽松预期、房地产行业已见迹象的扶持、放松预期将会利多期货价格。
1、PVC当前产业现状梳理
短期供需看，基本面多空并存。通过梳理可以发现，PVC中、上游的产业问题实际是围绕运输障碍发展的，而PVC下游的矛盾是以社会防疫需求为核心导致的。
表1：PVC产业链2月10日当周复工情况梳理
数据来源：隆众资讯 卓创资讯 公开信息 中信期货研究部
图1：PVC社会库存 单位：万吨
数据来源：Wind 隆众资讯 中信期货研究部
图2：PVC期货主力与成本走势 单位：元/吨
数据来源：Wind 隆众资讯 中信期货研究部
2、供应矛盾缓解将先于需求矛盾缓解
人员防疫产生的复工障碍持续时长将长于运输恢复时长。2月10日各地企业开始复工复产，从上周市场反馈看，各行业普遍面临运输受限制以及人员防疫阻碍复工的情况（一方面地方不鼓励外地工作者迅速返回，另一方面企业不敢让员工大规模上班）。运输与防疫隔离需求相比较来看，运输恢复的更为迅速，首先，部分地区高速封锁已经解除，物流运输已有所好转；其次，10日以后，实际的防疫、隔离、问责要求甚至有所加强。湖南查处5起政府人员违反疫情防控纪律问题，武汉查处4起；湖北荆州16日开始所有小区封闭管理。世界卫生组织科学与技术传染性危害顾问组（STAG-IH）与世卫组织秘书处在权威医学杂志《柳叶刀》上合作发表文章称，为消除新型冠状病毒疫情，所采取的防控措施应持续至2020年2月底，监测社区传播情况至关重要。
终端复工限制将延绵至4月。PVC终端70%都用于房地产及相关产业，其中，房地产后周期使用量较大。目前各地区对于建筑业复工的规定时间显然要跟慢于其他工业生产行业，这无异于PVC的终端需求复苏将更为缓慢。
表2：各地建筑行业复工限制情况
数据来源：公开信息 中信期货研究部
下游集中补货难以出现。于PVC上游不同的是，PVC下游企业春节期间主要是放假停工，而PVC厂仅是降低开工率，并不会停产。这是行业产生季节性累库的背景。10日以来看，下游开工最好的也仅恢复3成。如此低的开工率，显然节前的备货能使用更长的时间，集中补货不会出现。
表3：PVC下游开工情况（单位：%）
数据来源：众塑联 公开发布信息 中信期货研究部
图3：PVC下游开工率 单位：%
数据来源：Wind V风 中信期货研究部
图4：下游生产企业库存未出现补库迹象 单位：万吨
数据来源：Wind V风 中信期货研究部
3、宏观预期将稳定期货市场预期
供需端的弱势较为确定，然而期货价格不仅仅有品种自身的基本面决定宏观的整体预期同样会对价格产生明显的影响。疫情爆发之后，国内流动性明显呈现了宽松的态势，且宏观调节的政策力度在加码。
2月7日，财政部、税务总局、发改委等多部门一天发布多项税收支持政策，涉及对企业的税收支持政策、个人所得税政策、捐赠税收政策、免征部分行政事业性收费和政府性基金等。
央行在2月2日和2月3日两天，合计释放了1.7万亿流动性，且央行副行长在2月7日的发布会上，还暗示央行即将降息，他表示：预期下一期MLF中标利率和2月20日最新一期LPR会大概率下行。
全国10多个城市对房地产企业出台扶持政策，国家“救市”之声频起。
表4：部分房地产扶持的政策
数据来源：公开信息 中信期货研究部
市场分析人士普遍认为，由于疫情对于经济影响，宽松的货币和财政政策即将来临，积极的财政政策，以及房地产企业融资放松的政策都值得期待。在这一预期下，宏观端从流动性以及产业刺激维度给PVC明显的利多预期。
4、价格摆动中的策略布局
基本面的弱势（大概率持续到3-4月）以及宏观端流动性宽松、地产政策刺激的预期的利好的矛盾会使得PVC价格阶段内来回摇摆。
市场在短期某一时期炒作哪个逻辑是不可预知的，但是在供需变化与预期之间，价格合理的波动区间是可以有所判断。
在需求端恢复缓慢，上下游产业链都维持低开工的状态下，高价格显然是不足以保持的。目前可见的是电石价格回落风险，当前电石的相对价格略高，且由于电石上游兰炭的价格在趋势性走低，电石价格在其上下产品运输恢复后，大概率会往区间低位运行寻找支撑，预期在3、4月电石价格可能会回落至2800~2900的价格水平。届时，PVC的综合成本在5900~6100的水平。因此在不考虑宏观刺激力度超预期加大的情况下，往后两个月PVC现货端可见的压缩空间有400~600元/吨。
而当锚钉现当前供需状态不变，仅从宏观宽松预期端考虑PVC期货能够上涨的幅度的话，那么期货主力首先会回当期的成本位，即6600点左右。
综上两个假设分析，05合约的极限边界在6000~6600的空间。但我们认为市场往往很难向两种极端去运作，更大的置信区间在6150~6400内来回波动。
因此，操作端我们建议在6000~6200偏多配置09合约（考虑到移仓、需求复苏节点等，买入以09合约为主），而在6400~6600卖出期货05合约。
图5：电石与兰炭价格 单位：元/吨
数据来源：Wind 隆众资讯 中信期货研究部
图6：兰炭价格走弱对电石价格形成压力 单位：元/吨
数据来源：Wind 隆众资讯 中信期货研究部
风险提示：
05合约大幅上涨风险：下游意外大幅补库，宏观刺激超预期。
09合约大幅下跌风险：疫情影响持续时间超预期；供应端资金问题大量抛售。
中信期货 胡佳鹏 李青 黄谦
