报告摘要
供需矛盾加大 价格中枢下移。无论是硅铁还是硅锰，供给潜力较大，需求侧又面临粗钢增速下滑带来的相对走弱，整体格局偏宽松。在行业利润刺激下，合金企业生产积极性较高，供给调配滞后于需求变化，议价能力也弱于钢厂，明年价格中枢将进一步下移，高成本产能的退出或有对价格有部分支撑。
风险因素：地产需求超预期下行（下行风险），环保大幅收紧（上行风险）
一、硅锰供应：产量连创新高，行业被动收缩
1、新增产能较多，产量连创新高
2019年1-10月份，全国硅锰产量867万吨，同比2018年增长172万吨，增幅24.8%，前10个月产量已接近2018年全年水平，全年产量预计在1100万吨。硅锰产量的增量主要来自内蒙、广西等省份，由于2018年以来，硅锰利润情况较好，新增产能陆续投产，部分老产能也在逐步重启之中，造成供给能力大幅提升，2020年仍有产能新增，硅锰产量仍将维持高位，全年产量可能在1100-1150万吨。
图1：2015-2019年硅锰产量季节性
数据来源：Wind Mysteel 中信期货研究部
图2：主产区开工率有较大提升
数据来源：Wind Mysteel 中信期货研究部
从硅锰行业企业主体来看，目前全行业企业两百多家，平均产能规模较小，目前整个行业仍处于产能扩张周期，2020年将是行业加速整合，重新洗牌产能集中度提升的一年。
图3：2020年硅锰新增产能情况
数据来源：Mysteel 中信期货研究部
2、锰矿进口量较多，原料成本下移
锰矿作为硅锰生产的主要原料，2019年年以来，进口量一直保持较高水平，2018年1-10月份，全国进口锰矿总量2775万吨，同比去年增加557万吨，增幅26%。锰矿进口量较多，主要是国外主流矿山产量较高，加之非主流矿山增产的原因，造成国内锰矿库存长期维持高位，锰矿价格持续走低，而锰矿又在硅锰成本中的占比约50%，锰矿价格的降低进一步拉低了硅锰的生产成本，在成本下移的逻辑带动下，硅锰价格与锰矿价格共振下跌。
2020年，锰矿价格仍将由需求端主导，锰矿呈供给相对宽松的状态，从国外锰矿的成本由低至高以此为澳矿、加蓬矿、南非矿、巴西矿、非主流矿。锰矿价格的持续下跌，将导致高成本的非主流矿产能退出，但产能退出的时间周期较为漫长，在锰矿产量下降前，锰矿价格仍难以大幅反弹，明年的硅锰成本中枢总体将下移。
图4：锰矿进口量季节性
数据来源：Wind Mysteel 中信期货研究部
图5：锰矿库存与锰矿价格
数据来源：Wind Mysteel 中信期货研究部
二、硅锰需求：钢材产量稳定，需求难以承接产量
硅锰合金的消费主要集中在下游钢铁行业，结合我们前文对粗钢产量的判断，2020年粗钢产量较2019年将有小幅上升，全年粗钢产量可能在10.03亿吨，按照每吨粗钢消耗9-10公斤硅锰计算，我们预计由粗钢带来的需求大概在900-1000万吨。2018年底以来螺纹钢新国标的实施，增加了部分的硅锰的需求，但在行业低利润时，钢厂将不断的降本增效，技术工艺的进步将降低合金的边际需求，综合来看，2019全年硅锰需求总量或将小于1000万吨，而全年硅锰产量可能继续超过1000万吨，虽然有需求端的总体稳定，但稳定的需求难以承接过高的产量，硅锰总体呈现供给宽松的格局。
图6：粗钢产量与硅锰产量
数据来源：Wind Mysteel 中信期货研究部
图7：螺纹产量与硅锰产量
数据来源：Wind Mysteel 中信期货研究部
三、硅锰展望：供需矛盾加大，行业被动收缩
同硅铁一样，2020年硅锰也将面临着来自供给宽松与下游钢厂压价的双重压力。由于硅锰供给整体偏宽松，而需求又面临粗钢产量增速下滑减少而带来的相对走弱，且由于锰矿价格的下跌，降低了硅锰企业的生产成本，目前硅锰企业利润空间已大幅缩减，甚至部分已处于小幅亏损的状态，但低利润刺激供给调配相对滞后，硅锰产量的减少仍较不足以对冲需求的下滑，合金行业议价能力也弱于较下游钢厂，2020年在供给相对充裕且下游钢厂利润被压缩的情况下，硅锰利润空间可能面临进一步压缩，价格中枢将进一步下移，合金行业或重新回归常态化的低利润状态，整个产业或面临重新洗牌，高成本产能的停产退出，或对价格形成部分支撑。
图8：硅锰行业利润
数据来源：Wind Mysteel 中信期货研究部
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