报告摘要
供需矛盾加大 价格中枢下移。无论是硅铁还是硅锰，供给潜力较大，需求侧又面临粗钢增速下滑带来的相对走弱，整体格局偏宽松。在行业利润刺激下，合金企业生产积极性较高，供给调配滞后于需求变化，议价能力也弱于钢厂，明年价格中枢将进一步下移，高成本产能的退出或有对价格有部分支撑。
风险因素：地产需求超预期下行（下行风险），环保大幅收紧（上行风险）
一、硅铁供应：产能产量较大，供给矛盾未缓解
近年来，国内硅铁产能总量不断上升，从2014年的717万吨增长到2018年的892万吨，从硅铁产能的地域分布来看，主要集中在内蒙、宁夏、青海、陕西等西北地区。2018年，全国硅铁产量538万吨，产能利用率仅60.3%，产能利用率总体较低。
2019年1-10月份，全国硅铁产量467万吨，同比增加29万吨，增幅6.7%。分省份来看，目前硅铁产量集中在内蒙、宁夏、青海、陕西等西北地区，其中内蒙仍是第一产量大省，硅铁产量占比34%，而2019年硅铁产量的增量主要来自陕西、宁夏、内蒙等省份，其中陕西产量增幅最大，陕西硅铁产能多为金属镁配套产业，且由于煤炭资源丰富、电力成本较低，近两年来无论是产能总量还是产能利用率均有所增加；宁夏、青海地区独立硅铁产能较多，在行业维持一定利润时候，生产开工较为积极，随着三季度以来行业利润的降低，宁夏、青海地区产能利用率总体较低，部分企业进入停产检修状态。
图1：全国硅铁产能
数据来源：Wind MySteel 中信期货研究部
图2：硅铁产量季节性
数据来源：Wind MySteel 中信期货研究部
2020年，预计硅铁产量将维持高位，一方面是当前硅铁总体产能较高，另外从供给的边际量来看，陕西地区尚有新增产能在建，虽然2019年以来，硅铁价格已大幅下跌，行业利润微薄，影响企业投产意愿，但硅铁潜在供给能力较大，实际供给量将较多。另外从成本的角度来看，陕西依托煤炭资源，发展循环产业，硅铁厂仅为煤炭-兰炭-电力-硅铁-金属镁循环产业链的一部分，摊薄了硅铁成本，属于硅铁的成本洼地，对价格敏感性较低，因此陕西低成本供给将持续增多，供给的边际减量将来自于宁夏等高成本地区的硅铁厂亏损后的被动减产。
二、硅铁需求：钢材产量减少，需求逐步走弱
1、钢铁产量增速放缓，炼钢端需求稳定
在硅铁的下游中，钢铁行业消费占比超过60%，是硅铁最重要的需求来源，一方面房地产繁荣周期或将结束，整个黑色产业链终端需求面临走弱压力，虽然短期韧性较强，中长期来看，终端压力将传导并影响钢材产量，2020年粗钢产量增速将明显放缓。根据我们的测算，2020年粗钢产量10.03亿吨，较2019年增1000万吨左右，对应硅铁需求增量约4万吨，炼钢端硅铁需求将总体稳定，增量不大。
从钢铁产量的结构性来看，随着终端需求的走弱，钢铁产量被动减少，但产量的调配更多通过短流程及长流程的废钢添加量完成，由于硅铁在炼钢上的用途为脱氧剂，出钢氧含量的高低决定了脱氧剂的用量，一般来讲，随着废钢比例的降低，钢水氧含量下降，这将减弱硅铁的需要。而明年废钢将成为钢材产量的重要调节剂，这将影响硅铁需求的边际变化。
图3：国内粗钢产量
数据来源：铁合金在线 中信期货研究部
图4：粗钢产量与硅铁产量走势
数据来源：铁合金在线 中信期货研究部
2、金属镁市场低迷，影响硅铁需求
硅铁的下游消费中，金属镁消费占比在15%左右，2019年1-9月份，国内金属镁产量62万吨，同比去年增加7.9万吨，对应硅铁需求增量约8-9万吨，近年来我国金属镁产量保持相对稳定，根据美国地质调查局的数据，世界金属镁年产量97万吨，其中80万吨产量在中国，42万吨产量在陕西榆林，国内金属镁产量主要用于出口，出口量占比超过50%，2019年1-10月金属镁出口37.6万吨，同比增加1.8万吨，出口需求基本平稳。
从金属镁的下游需求来看，主要是汽车行业，多用于生产铝镁合金、汽车轮毂等，由于今年汽车行业的相对低迷，金属镁需求受限，而供给又处于高位，造成金属镁价格下行，榆林地区金属镁拥有规模、成本优势，且产能仍有扩张。整体来看，金属镁市场属于供大于求的状态，2020年，如上文所述，汽车行业难有大幅改善，金属镁需求仍将低迷，目前金属镁价格已跌破14000元/吨，若价格继续下行，将导致高成本产能退出市场，进而影响上游硅铁需求。
图5：全国镁产量及世界占比
数据来源：Wind MySteel 中信期货研究部
图6：金属镁产量季节性
数据来源：Wind MySteel 中信期货研究部
3、出口持续低迷，明年难有起色
一直以来，我国是硅铁净出口国，自2017年将硅铁出口征税由25%下调至20%后，我国硅铁出口量近年来呈上升趋势，但今年硅铁出口市场持续低迷。2019年1-10月份，硅铁出口总量33.5万吨，较去年同期减少19万吨，降幅36%，主要原因是国际市场竞争激烈，国内出口受到马来低价资源的冲击，实际订单较少，且出口相比国内价格优势不大，出口处于盈亏边缘，且明年出口征税调整的概率较低，预计2020年硅铁出口量将进一步萎缩。
图7：近年来硅铁出口量
数据来源：wind mysteel 中信期货研究部
图8：硅铁净出口量季节性
数据来源：wind mysteel 中信期货研究部
三、硅铁展望：供给相对过剩，价格重心下移
2019年以来，终端需求韧性较好，钢材产量维持高位，进而带动硅铁合金消费需求，预计明年上半年终端需求韧性有望维持，对硅铁形成正面带动。
但长周期看来，房地产繁荣周期行将结束，钢材需求将进入下行周期，钢材产量增速也将降低，这也将逐步传导至上游硅铁行业，而硅铁供给潜力较大，且仍有新产能待投产，企业供给调整相对被动且滞后，硅铁行业将整体呈现供给宽松的格局。
从产业链定价权的角度来看，铁合金行业在黑色产业链中相对弱势，定价话语权弱于钢厂，若钢材价格面临下行，硅铁行业自身供给又维持高位，供给的调整相对被动，硅铁价格重心面临下移。大硅铁的主要成本是电费，总成本下行的空间相对有限，长期的价格低位运行，或促使部分高成本产能的退出，从而缓解供给压力，硅铁价格在成本线附近存在部分支撑。
中信期货 曾宁 周涛 任恒
