内容提要：
1、全球木浆出运量小幅增长
2020年国内外计划新增产能约为256万吨。其中俄罗斯联邦Ilim集团旗下布拉茨克浆厂、芬兰Mets Fibre、芬兰Kaicell均为针叶浆产能，占总产能的57%，仅印度Naini Papers10万吨产能为阔叶浆新增产能，但其自用为主。预计2020年全球木浆出运量仍呈小幅增长态势。
2、全球生产商面临去库存
截至2019年10月，全球木浆生产商库存天数为42天，针叶浆生产商库存天数为33天，阔叶浆生产商库存天数为50天。从欧洲库存来看，10月份欧洲木浆港口库存为186.9万吨，较上年同期增加40.7万吨，增幅为28%；今年以来欧洲木浆港口库存持续处于185-200万吨的高位水平。预计2020年上半年，全球生产商延续去库存态势。
3、2020年造纸业景气趋于触底小幅回升
受国内经济增速放缓影响，下游需求表现较为疲软，叠加贸易争端影响国内出口，造纸行业景气度下降。全球经济增长延续放缓态势，但趋于阶段性企稳，IMF、OECD预计全球经济增速有望小幅回升2.9%至3.4%左右；预计2020年造纸业景气趋于触底小幅回升。
4、结论
国内纸浆市场仍面临去库存压力，供需宽松压制纸浆期价的上行空间，预计2020年纸浆期价将趋于区间震荡趋势，整体波动中枢继续下移，预计纸浆期价将有望处于4000-5000元/吨区间运行。
第一部分 2019年纸浆市场行情回顾
2019年纸浆期货呈现震荡下行的走势，全年跌幅超过20%。年初1-2月，国际漂针木浆报价上调，贸易商低价惜售，下游纸企补库及备货春节前后生产，纸浆期价出现震荡冲高，纸浆主力合约从5000关口逐步回升，最高触及5686的年内高点。3-4月，国内纸浆市场成交量改善，出货情况有所好转，但由于下游市场整体需求表现一般，刚需采购为主；受4月1日增值税下调影响针叶浆价格出现下调；纸浆期价高位回落，主力合约从5600关口逐步回落至5200一线。5-6月，纸浆市场行情淡季表现明显，进口量增至高位，港口库存高企且去库缓慢，下游需求持续萎靡，市场供过于求，且去库效果并不明显，外盘及现货浆价均大幅下滑，纸浆期价连续两月大幅下挫，主力合约从5200关口下挫至4500关口，跌幅超过13%。7-8月，漂针木浆市场出货略有增加，人民币汇率下滑及进口木浆外盘价格上涨对市场有所支撑，但由于市场需求动力不足，下游客户接货意向不高，业者多持谨慎观望心态；纸浆期价呈现区间震荡，主力合约处于4400至4900区间波动。9-10月，国外部分浆厂计划性减产利好消息传出，贸易商对针叶浆现货价格提涨意向增强，部分企业对针叶浆价格试探性小幅报涨，但下游终端需求较为有限，客户对高价位纸浆拿货积极性不高，且市场旺季需求明显弱于往年，港口地区木浆库存量持续处于历史高位水平，去库存缓慢令浆价上涨动力受限，纸浆期价小幅反弹后重新走弱，主力合约上冲至4866一线后再度回落至4500关口。11-12月，临近年底，针叶浆现货市场供应量较为充裕，港口库存高位略有回落，而下游纸厂按需补仓，市场需求并未有明显提升迹象；纸浆期价延续低位震荡，主力合约处于4300-4600区间波动。
图1：纸浆主力连续周K线图（2019年1月-2019年12月）
资料来源：博易
图2：纸浆期现走势
第二部分 2020年纸浆行情展望分析
一、纸浆供需状况
1、全球木浆出运情况
据PPPC统计数据显示，2019年1-10月全球木浆出运量为4291.7万吨，较上年同期增长0.6%。其中，针叶浆出运量2044.6万吨，较上年同期增长4.1%；阔叶浆出运量2108万吨，较上年同期下降2.9%。
近年来，木浆出运量的第一新高出现在2017年12月份，为481.70万吨，第二新高则出现在2019年3月份，为477.10万吨，二季度以来，木浆出运量维持在430万吨以上的水平，高发运量在整体经济增速放缓、需求增速放缓的情况下，库存天数急剧攀升。
2020年国内外计划新增产能约为256万吨。其中俄罗斯联邦Ilim集团旗下布拉茨克浆厂、芬兰Mets Fibre、芬兰Kaicell均为针叶浆产能，占总产能的57%，仅印度Naini Papers10万吨产能为阔叶浆新增产能，但其自用为主。预计2020年全球木浆出运量仍呈小幅增长态势。
图3：全球木浆出运量
图4：木浆出运量（阔叶/针叶）
2、全球库存情况
近年来全球木浆产能大量投放，阔叶浆产能增速较快，2018年下半年全球木浆市场进入快速被动累库阶段，2019年上半年全球木浆库存延续累库态势，下半年呈现去库存。一季度全球木浆生产商库存天数处于48-52天，针叶浆生产商库存天数处于37-41天，阔叶浆生产商库存天数处于59-63天；二季度，阔叶浆生产商库存天数继续增至65天的高位，带动木浆库存天数上升；三季度，阔叶浆及针叶浆生产商呈现去库存。截至2019年10月，全球木浆生产商库存天数为42天，针叶浆生产商库存天数为33天，阔叶浆生产商库存天数为50天。从欧洲库存来看，10月份欧洲木浆港口库存为186.9万吨，较上年同期增加40.7万吨，增幅为28%；今年以来欧洲木浆港口库存持续处于185-200万吨的高位水平。预计2020年上半年，全球生产商延续去库存态势。
图5：全球生产商库存天数
图6：欧洲木浆港口库存
3、国内进口状况
海关总署数据显示，1-11月纸浆累计进口量为2502万吨，较上年同期增加199万吨，累计同比增长8.7%；累计进口金额总计1098.9亿元，累计同比下降8.7%，累计进口均价为4392元/吨，较上年同期下跌835元/吨，碟幅为16%。
年初纸浆进口量增至115万吨的高位水平，2-4月进口量有所放缓，5-7月纸浆进口量再度增至110万吨以上的高位；四季度进口量出现回落，但仍高于历年同期水平；纸浆进口量快速增长也推动了国内纸浆库存积累。由于国外纸浆新增产能继续投放，而中国是最大的纸浆消费大国之一，受制于森林资源匮乏而无法有效达到纸浆原料的自给自足，预计2020年纸浆进口量有望保持增长，但增幅趋于放缓。
图7：纸浆月度进口量
图8：纸浆进口量及均价
图9：中国纸浆年度进口量
4、国内港口库存状况
据数据显示，截至11月底，青岛港木浆库存为103万吨，较上年同期增加13万吨；常熟港木浆库存65万吨，较上年同期增加11万吨；保定木浆库存6.3万吨，较上年同期减少1.3万吨。三地库存合计约174.3万吨，较上年同期增加22.7万吨，增幅为15%。
从国内库存来看，自2018年下半年以来，三大港口木浆库存逐步累积，年初，青岛、常数港口库存大幅增加，三大港口木浆库存升至196万吨的高位；3-5月份受季节性需求影响，港口库存回落至157万吨左右；6-8月份，常熟木浆库存累计增加超过30万吨，青岛库存也增加接近25万吨，港口库存增至217万吨的高位水平；8-9月份，受人民币汇率走高及国内外价差缩窄，到港量环比下降，港口库存至高位逐步回落。国内港口库存仍处于较高水平，预计2020年面临去库存压力。
图10：国内纸浆港口库存
5、交易所仓单
据上海期货交易所公布数据显示，截至12月20日，上海期货交易所纸浆库存约13.46万吨，纸浆期货仓单为10.49万吨；6月份，纸浆1906合约交割，纸浆期货仓单增至2.5万吨左右；随后期货套保套利参与力度逐步上升；9月份，纸浆1909合约交割，纸浆期货仓单大增至接近9万吨；四季度，交易所仓单继续稳步增加，升至10万吨关口。
图11：上期所纸浆库存
图12：纸浆期货指数与仓单走势
6、纸浆价格指数
据中国造纸协会公布数据显示，2019年11月，中国造纸协会纸浆价格总指数为90.06点，较上年同期下跌36.24点，同比跌幅为28.7%；其中，漂针木浆价格指数为92.95点，较上年同期下跌36.95点，同比跌幅为28.4%；漂阔木浆价格指数为85.72点，较上年同期下跌35.28点，同比跌幅为29.2%；本色浆价格指数为92.46点，较上年同期下跌36点，同比跌幅为28%。
纸浆物量总指数为79.57点，较上年同期上涨1.93点，同比涨幅为2.5%。其中，漂针木浆物量指数为81.26点，较上年同期上涨1.3点，同比涨幅为1.6%；漂阔木浆物量指数为77.57点，较上年同期上涨4.69点，同比涨幅为6.5%；本色浆物量指数为79.62点，较上年同期下跌2.48点，同比跌幅为3%。
从中国造纸协会数据看，2019年纸浆价格总指数呈现大幅下跌，漂阔木浆价格指数跌幅高于漂针木浆。纸浆物量总指数小幅上涨，漂阔木浆物量指数涨幅较大。
图13：纸浆价格指数
图14：漂针木浆价格及物量指数
7、造纸业状况
截至2019年10月，造纸及纸制品业企业为6658家，其中亏损的企业有1300家，亏损企业占比达19.5%，为2002年以来的高位水平。造纸及纸制品企业累计亏损81亿元，累计同比增长35%，已经超过2018年全年累计亏损额80亿元，经营状况表现疲弱。
从营业收入与利润总额来看，近三年呈现加速下滑趋势。截至11月，造纸及纸制品业营业收入12055.1亿元，累计同比下降2.6%，而2018年营业收入为14012亿元。造纸及纸制品业利润总额为589.7亿元，累计同比下降17%，2018年利润总额为766.4亿元，同比下降8.5%。
截至10月，造纸及纸制品业存货为1342.8亿元，较上年同期下降7.1%；一季度存货出现下降，二季度呈现回升，三季度逐步回落。整体上造纸及纸制品业存货较2018年下半年的高位有所下降。
受国内经济增速放缓影响，下游需求表现较为疲软，叠加贸易争端影响国内出口，造纸行业景气度下降。全球经济增长延续放缓态势，但趋于阶段性企稳，IMF、OECD预计全球经济增速有望小幅回升2.9%至3.4%左右；预计2020年造纸业景气趋于触底小幅回升。
图15：造纸及纸制品业存货
图16：造纸及纸制品业利润总额
二、观点总结
展望2020年，全球经济增长延续放缓态势，但趋于阶段性企稳，IMF、OECD预计全球经济增速有望小幅回升2.9%至3.4%左右；国内经济坚持稳字当头，着力于稳增长和稳就业，加强逆周期调降，货币政策呈现稳健偏适度灵活，保持流动性合理充裕，基建投资温和回升，预计经济增速在5.7%-5.9%区间。全球主要央行重返宽松周期，但预计美联储降息步伐放缓，流动性将更多通过扩表进行补充。汇率方面，美国经济面临下滑风险，美元指数趋于冲高回落，预计处于93-99区间；受贸易局势阶段性缓和，人民币兑美元汇率趋于小幅升值，处于6.5-7.1区间波动。
供需方面，2020年国内外计划新增产能约为256万吨，针叶浆产能占较大比重；预计2020年全球木浆出运量仍呈小幅增长态势。2019年全球生产商库存天数冲高回落，预计2020年上半年延续去库存；国内港口库存也自高位小幅下降，仍面临去库存压力。受国内经济增速放缓影响，下游需求表现较为疲软，叠加贸易争端影响国内出口，造纸行业景气度下降。全球经济增长缓中趋稳，预计2020年造纸业景气趋于触底小幅回升。
整体上，国内纸浆市场仍面临去库存压力，供需宽松压制纸浆期价的上行空间，预计2020年纸浆期价将趋于区间震荡趋势，整体波动中枢继续下移，预计纸浆期价将有望处于4000-5000元/吨区间运行。
