一、基本面行情概述
USDA10月供需报告将美豆产量预测下调至35.5亿蒲，较上月预测减8300万吨，略低于平均预测的35.55亿蒲。预测美豆亩产为46.9蒲/英亩，低于上月预测的47.9蒲/英亩，低于平均预测的47.1蒲/英亩。收割面积略下调至7560万英亩。因产量预测和初始库存下调，本月预测美豆19/20年度供应量为44.83亿蒲，较上月预测减1.75亿蒲。美豆压榨量小幅上调而出口量未做调整，由此预测美豆19/20年度年终库存为4.6亿蒲，较上月预测大幅下滑1.8亿蒲，低于平均预期的5.21亿蒲。美豆供应宽松格局大幅缓解。同时全球大豆库存下调，因美国库存下调仅部分地区被阿根廷和巴西库存上调所抵消。全球大豆库存由上月预测的9919万吨下调至9520万吨，低于平均预期的9646万吨。
图表1 美豆年终库存将大幅下滑（单位：百万蒲）
图表2 全球大豆产量和库存下滑（单位：万吨）
10月份美国产区天气整体良好，美豆优良率相对稳定。中旬中西部北部霜冻对作物产量影响有限。下旬收割加快，截至月末一周收割完成62%，去年同期69%，五年平均78%。随收割加快，市场面临季节性供应压力。今年生长延迟背景下USDA11月报告可能会继续下调亩产预测，但预计幅度有限。关注报告对亩产和库存的进一步调整。
图表3 美豆优良率低于去年同期（单位：%）
图表4 美豆收割进度（单位：%）
10月份以来，在双方谈判中国承诺采购400-500亿美国农产品后，中国连续增加美豆采购。下旬消息称中国将再发放1000万吨免高征税美豆进口配额（但中国方面称恢复采购的前提是美国取消对中国加征的征税）。在中国采购提振下，10月份美豆出口销量增加。截至月末一周USDA周出口销售报告显示，中国累计采购美豆数量为620万吨，远高于去年同期的96.4万吨。而美豆累计销量达7.08亿蒲，年比仅减9.7%，而年度初期时年比减幅高达40%以上。继续关注中国买船进度，同时关注双方后期谈判能否达成协议并恢复正常征税下美豆进口。
图表5 美豆累计出口销售情况（单位：吨）
图表6 中国累计采购美豆数量（单位：吨）
10月份豆粕现货价格先扬后抑。截至月末沿海主要油厂豆粕现货报价为3020元-3170/吨，较上月末涨80-150元/吨左右。现货跟随期价走势波动，相比强于期货。国庆长假后华北地区油厂环保限产导致压榨量下降，豆粕库存继续下滑。与此同时，猪价飚升及养殖利润高企提振生猪存栏恢复和饲料需求增加预期。下游企业积极采购，特别是远月基差成交活跃。由此导致豆粕成交活跃。
图表7 豆粕现货价格走势图（单位：元/吨）
图表8 豆粕现货基差走势图（单位：元/吨）
天下粮仓数据显示，10月豆粕成交量621.9万吨（现货成交190.56万吨，远期基差成交431.34万吨），较上月的335.28万吨增85%以上，较去年同期的274万吨增一倍以上。压榨量下滑而需求增加导致本月豆粕库存减少。截至月末沿海主要油厂豆粕库存量为55.65万吨，较上月末的67.43万吨减17.46%，初期为89.36万吨。但随着后期进口豆到港增加油厂开机率缓慢提高，而非洲猪瘟或仍蔓延以及生猪存栏实质恢复仍需时间也难以提振短期饲料需求。11月份豆粕库存将缓慢提高。关注进口豆到港量及油厂开机率变化。海关数据显示，9月份进口豆819.66万吨，低于8月的948.07万吨。预计10月到港量732.2万吨，11月到港量810.85万吨，12月到港量850万吨。
图表9 油厂豆粕库存将缓慢增加（单位：万吨）
图表10 进口豆供应量保持充足（单位：万吨）
需求方面，本月甘肃、广东和云南出现三例非洲猪瘟，另传闻东北也再次出现疫情。疫情仍蔓延将影响复养和补栏进度。农业农村部数据显示，9月生猪存栏环比减3%，同比减41.1%，能繁母猪存栏环比减2.8%，同比减38.9%。环比减幅缩小，但能否恢复增加仍需关注疫情变化及养殖户补栏心态。
图表11 生猪存栏环比降幅缩窄（单位：万头）
图表12 能繁母猪存栏环比降幅缩窄（单位：万头）
二、豆粕期权行情摘要
2019年11月5日，M2001期权合约剩余交易天数23天，M2001期权系列合约成绩量56811手，占总成绩量69.22%；持仓量628730手，占总持仓量的72.13%。成交P/C ratio为48.17%，持仓P/C ratio为107.76%。M001期权系列合约中，看涨期权最大持仓合约为M2001-C-3250，看跌期权最大持仓合约为M2001-P-2900。
波动率方面，M2001同期限历史波动率为15.61%，较前一交易日下跌0.14%，GVX为12.22，较前一交易日上升0.08%。目前波动率处在10分位数和25分位数之间。
偏度方面M001正偏17.89%，较前一交日减少1.28%，市场上涨情绪减弱。
图表13 历史波动率、主力合约GVX、豆粕期货指数走势对比图
图表14 波动率椎
三、观点总结及期权交易策略
观点总结：
整体看基本面方面，四季度进口豆供应整体供应充足。前期榨利改善后，油厂加大南美大豆采购，后期开机率会缓慢提高。而需求端来看，国内猪价连续飚升提振饲料需求乐观预期，但利好传导至饲料端仍需时日，而猪瘟疫情仍在蔓延也将继续影响养殖户补栏复养信心。需求短期实质利好有限。因此，美豆继续调整及国内基本面利多有限情况下，豆粕连续回调。但进一步大幅下行空间预计有限。
根据豆粕市场基本行情的分析，认为近期上方压力区间2950-3000，下方支撑区间2750-2800。M2001合约的GVX处于较低水平，但自9月以来整体下滑趋势且M2001期权合约距离到期日仅剩余25个交易日。在预估行情没有大幅度驱动变化的情况下，选择卖出M2001宽跨式组合策略收取时间价值。
远月部分，M2005合约未来有南美天气炒作、饲料需求恢复乐观预期的利好消息，资金近期也集中流入远月。因此确认调整后再考虑做多远月合约。
交易策略分析：
卖出M2001-C-2900和卖出M2001-C-3050。
卖出宽跨式策略，即同时卖出高行权价的虚值看涨期权、低行权价的虚值看跌期权，属于看空波动率的策略，适合当标的资产价格从大幅波动向小幅震荡的波动期开仓卖出。从策略理论上来讲，该策略旨在赚取时间价值和波动率下降的利润，但是暴露了GAMMA和VEGA风险，因此只有距离到期日较近的震荡行情适用于该策略，属于大概率赚小钱的交易策略。
资金使用：
按照标的期货20%保证金计算，预计卖出M2001跨式策略150组，资金占用约18%
部位管理：
在区间震荡行情下重点关注可能导致波动率上涨的事件：
1、双方进一步贸易谈判，关注能否达成第一阶段协议及恢复正常美豆进口；
2、USDA11月报告对美豆面积和亩产的调整。生长延迟背景下亩产或进一步下调。
根据VAR（在险价值）测算，按照卖出150组宽跨式组合开仓计算，构建策略后每天大约有5%的概率，总体损失大于10800元/天。
该策略不设止盈点，若盈利拟持有至十一月底。其他条件不变的情况下，若波动率收盘时较上一交易日上涨1.5%（预计亏损约13035元），或者亏损超过权利金收入的50%，则于下一交易日收盘前进行调整。
银河期货2队
