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黄金再次随股市一道大幅下跌，这让投资者不禁发问：在危机时刻，黄金为何不再像过去那样表现？
在上周触底之后，黄金原本与其他风险偏好资产同步修复，但特朗普周三的全国讲话打击了市场情绪，也逆转了这一反弹趋势。
周四（4月1日），黄金进一步强化了其“从避险资产转向反映整体市场情绪”的特征，金价大幅下挫。伊朗战争已经颠覆了黄金与地缘政治动荡之间的传统关系。随着中东战事爆发，黄金在3月下跌约12%。更糟糕的是，特朗普周四那场立场模糊、且在某些方面前后矛盾的全国讲话导致市场全面走低，黄金也与股票、加密货币以及其他被视为风险偏好型的资产一道下跌。
黄金在3月底一度跌至4376美元/盎司附近，随后逐步回升，但特朗普周三的讲话扭转了这一势头。周四美市盘中，金价下跌近2%，交投于4664美元一线，日内稍早一度跌至4554.09美元低点。
（图源：FX168）
要解释黄金行为特征的转变，需要从多种因素共同作用的角度来理解。
其中最关键的一点，是今年早些时候金市积累了大量投机性泡沫。1月底，黄金盘中一度冲上5626美元高位，市场由此建立起巨大杠杆。高盛分析师Lina Thomas本周一在报告中指出，看涨期权需求曾升至历史最高水平。
看涨期权需求的迅速飙升，推动金价一度明显超出高盛原先的预测区间。
而当战争真正爆发后，市场迅速出现了大规模去杠杆。与此同时，整体风险仓位也在同步收缩。部分交易员此前持有黄金多头，以对冲其在“科技七巨头”、软件板块ETF以及比特币上的空头仓位；当市场进入剧烈调整后，这些投资者选择一并平掉黄金头寸，从而加剧了金价回落。
从更传统的宏观逻辑来看，黄金通常与利率和美元呈负相关关系。
3月期间，随着通胀预期快速升温，再加上避险需求推动美元指数重新站上100关口，黄金因此承受明显压力。换言之，尽管地缘政治风险按常理应支撑黄金，但美元走强和利率预期抬升，实际上抵消了投资者通常期待的避险买盘效应。
除此之外，近期黄金下跌还有一些更现实的原因。比如，面对更高的能源进口成本，土耳其等国家可能别无选择，只能出售部分黄金储备来支撑本币汇率。波兰央行——过去几年最积极的战略性黄金买家之一——也曾公开讨论出售黄金，以为增加国防开支筹资。
与此同时，中东一些“石油美元”国家由于霍尔木兹海峡紧张局势影响，石油出口受阻，美元收入下降，而粮食进口等对外支付需求仍在，这也可能迫使其出售部分黄金储备以支付账单。
高盛的Thomas对这些说法持谨慎态度，但她也承认，这类传闻正在市场中流传，并对投资者心理造成影响。
尽管黄金短线表现疲弱，但华尔街主要机构并未因此放弃对其中长期前景的乐观看法。
高盛本周一发布的报告再次重申了其对黄金“抗通胀 避险”属性的信心。Thomas与联名作者Daan Struyven指出，在过去大约50年的历史中，只要在任何一个12个月周期内，股票与债券同时录得负的实际回报，那么黄金和大宗商品通常都能提供正的实际回报。
换句话说，在股债双杀的环境中，黄金或大宗商品往往能成为少数仍具正实际回报的资产类别。
高盛维持2026年年底黄金价格目标在5400美元不变，并强调当前投机仓位已明显下降，而市场对未来利率路径的鹰派定价，可能比历史经验更为激进。与目前债券市场主流观点不同，高盛仍预计美联储今年将降息两次，每次25个基点。
此外，高盛预计，一旦金价波动回落，全球央行买盘仍将构成金价最核心的支撑因素之一。Thomas测算，央行月均约60吨的购金需求，单这一项就相当于为黄金价格提供约535美元的支撑。
瑞银的观点也大体相似。分析师Joni Teves周四在一份报告中表示，黄金牛市再持续几年之久的风险正在上升。如果经济增长进一步走弱，并触发财政刺激和/或货币宽松，那么黄金面临的将是更多上行风险。
不过，她也将年终金价预测从5200美元下调至5000美元，但这一水平仍高于当前分析师一致预期的4844美元。
