以下内容选自彭博新闻社
发布日期：2025年9月25日
- 中国政府债供给压力四季度骤降，阴霾笼罩的债市迎来修复机遇
- 四季度债市需求也有望改善，保险、基金和农商行等料将进场
一
四季度政府债供给缩量
四季度中国政府债供给或现断崖式下跌，叠加配置力量逐渐进场，今年以来被阴霾笼罩的债市可能迎来修复机遇。彭博根据政府债全年发行额度和已知发行计划等数据计算，第四季度国债和新增地方债净供给约2.2万亿元人民币，仅为去年同期的56%，且低于过去五年同期的均值。
不同于美国、日本等全球发达国家债券市场近期因财政刺激担忧而承压，中国在今年政府债券已前置发行、且年内出台大规模财政刺激概率较低的背景下，供给减少有望为连跌数月的债市情绪形成支撑。自7月以来，A股持续走牛令债市承压，叠加新发国债等利息收入恢复征税和公募基金费率改革预期都给债市带来了负面冲击。
“四季度政府债券供给和历史同期对比明显缩量，相较于过去5个季度亦明显下滑，从供需角度肯定是利好债市的，可以牵制债券收益率的上行。”华创证券首席固收分析师周冠南表示。她预计四季度10年期国债收益率或下探至1.7%一线。
1.7%意味着10年期收益率将回落至8月初的水平。不过，尽管四季度债券供给将明显改善，但若市场风险偏好继续强劲，则将制约债市表现，削弱其反弹动力。本季以来中国A股涨幅在亚洲领先，“跷跷板效应”促债市资金流向股市。
中国财政部长蓝佛安本月稍早表示，会提前下达部分2026年新增地方政府债务限额，靠前使用化债额度。市场因此对年内新增债券供给有所预期，但分析师认为规模仍然有限。周冠南指出，预计相关发行仍将在跨年之后，且即便“靠前使用化债额度”意味着明年部分地方债提前到今年发行，规模应该也不大，可能在数十亿元量级。
今年全年政府债总额度达到约13.9万亿元的历史新高，第四季度供给量仅为全年的近16%，低于过去五年该季度供给占比的均值。此前据彭博报道，在中央和地方债务负担加重，且财政弹药尚未用完的情况下，中国年内剩余时间祭出额外财政刺激的空间与力度料趋于谨慎。
“积极的财政政策立场意味着最重的发行压力集中在前三个季度。”法巴证券（中国）多资产投资总监李维表示，随着特别国债等的大规模供给接近尾声，市场对余下更为常规的发行将更容易消化。
二
超长端修复
供给减少的同时，四季度债市中国可能将迎来一波季节性的需求。“保险等机构秉持早配置早收益原则，四季度有提前抢配的诉求，此外也不排除农村商业银行和基金等为准备明年初的交易行情而提前进场。”周冠南称。
9月交易员在悲观情绪中压降久期，30年期国债承压，同时央行重启国债买卖的市场预期也令5年期等中短端品种受益，30年和5年国债利差升至逾两年高位附近。不过，考虑到四季度超长期特别国债仅剩一只待发，整体超长债供给较二、三季度明显缩量，预计曲线进一步陡峭的空间亦受限制。
在友山基金联席首席投资官许永斌看来，除了债券供需角度之外，考虑到美联储降息为中国宽松打开空间，且最近地产、消费数据下滑，预计中国第四季度可能降息10个基点。在曲线极致陡峭的情况下，降息会带动短端与长端利率均下行，“综合考虑，我们目前逐渐增加30年国债的持仓。”
