目前市场上的策略种类较多，金斧子从股票资产、商品资产、债券资产以及绝对收益策略出发，为投资者提供2025年二季度的配置建议，以期帮助投资者实现稳定、长期的投资收益。
2025
回顾2025年配置报告
回顾2025年配置报告，我们建议增配量化股票、量化CTA、美元货基。2025年1月A股和港股调整，2月和3月在Deepseek的影响下出现结构性机会，重仓港股的主观股票管理人表现优异，A股的量化管理人受益于成交量、波动提升也超额显著。量化CTA一季度表现欠佳，主要是市场环境导致，该策略以年为时间维度胜率高。美债利率下降和人民币轻微升值，但美元货基仍有一定性价比。
二季度市场再次将关注点给到国内经济修复，如何布局？我们的观点是多资产增强稳定性、增配中国权益资产。目前市场上的策略种类较多，金斧子基于年化收益、回撤预期将其分为股票、期货（CTA）、类固收三大类资产，并给出2025年二季度的配置建议，以期为投资者带来稳定、长期的投资收益。
报告正文
一、宏观：核心在于消费和地产
要点速览
1、消费：2025年首要工作任务，政策不断推出
2、地产：关注量的持续性和价格能否回升
2025年提振消费是首要目标。2月中国社零同比增长4%，属于经济数据中的亮点之一，主要是节日效应叠加年初3000亿超长期特别国债支持以旧换新。回顾去年7-8月为消费数据至暗时刻，而后9月随着存量房贷利率下调、以旧换新政策等，消费者压力减轻、预期好转，同期股市大涨、楼市企稳，形成正循环。
回到当下，国内消费能否延续？国家正在从两方面入手：
1）财政补贴，今年财政赤字率提升至4%，两会中提及提振消费，2024年以旧换新效果显著，不过已经置换的背景下2025年边际效应或递减；
2）提高居民收入，经验表明真正决定居民消费支出的是永久收入（当期收入、未来预期、过往的存量财富），两会中国家提及稳楼市股市，3月16日国家出台《提振消费专项行动方案》提高城乡居民收入放在首位，3月下旬《关于发展消费金融助力提振消费的通知》， 个人消费贷款金额可提高至50万元、期限延长至不超过7年，主要是落实3月5日会议中提及的“金融监管总局将研究提高消费贷款额度、延长消费贷款期限”，由此可以看到国家方向直指核心矛盾、政策响应落地快，期待后续政策不断落地。
当前国内房地产处于底部企稳中，二季度主要看量的持续性及价格变化：
1）今年以来高能级城市修复动能更强，当前量仍在阶段性高位，不过步入3月下旬新房和二手房成交环比有所减弱，仍需时间观察；
2）年初国内百城租金收益率上升至2.3%，海外住宅资金回报率（纽约、东京、柏林）高于30年期国债收益率1个点以上，3月26日中国30年期国债收益率在2.0%，对比国际水平国内租金回报率不具有性价比，一线城市更差。
基建：2025年1月至3月新增专项债8280亿元，同比新增31%。从方向上看，地方主导的道路类投资增量有限，高频数据中相关的石油沥青、建筑钢材、水泥等都相对低位，但中央主导的投资如水利改善较好，高频数据中1-2月挖掘机开工小时数高于同期，此外还需要关注挖机销量同比大幅正增，指向大规模设备更新的政策线索。基建作为逆周期调节手段，仍相对积极、为经济托底。
美国步入衰退交易预期，不过降息或也有波折。步入2025年2月，美国经济数据边际降温，主要是对外全面关税加大贸易摩擦、带来滞胀风险，对内财政紧缩+DOGE改革推动裁员、抑制国内需求。3月议息会议中美联储表示“不会急于采取行动，已经做好等待事情进一步明朗的准备”，不过也表示“如果劳动力疲软，可以在必要时放松政策”。二季度重点关注特朗普对等关税政策落地及演变，今年市场预期美联储会有2次降息，最早或发生在6月。
欧元区：欧元区2综合PMI为50.2、连续处于扩张区间，2月以来花旗欧洲经济意外指数大幅转正。二季度关税冲击不容忽视，欧洲股票一半来自欧洲以外区域，关税或对企业有所影响。不过德国财政扩张、乌克兰重建需求下，内需行业将从中受益。
二、股票：流动性充裕、政策面积极
要点速览
1、稳股市是政府重要目标，有望成为流动性的重要承载
2、居民超储规模翻倍，伴随通胀好转有望流入股市
2025年一季度中国资产上演重估逻辑，主要是港股的恒生科技、创新药和A股的计算机、机器人等相关标的。指数层面，港股更优，今年以来（至3/27）累计流入近4500亿港币，在港股资金结构中占比有所提升。A股虽然涨幅不及港股，但市场情绪有所传染，一季度wind全A平均成交额1.54万亿，同比增长72%，为量化基金创造较好的环境。
展望二季度，短期股市存在调整因素：
1）经济修复程度，经过一季度上涨之后市场资金视角重回经济增长，已有的经济数据中有结构性亮点，不过消费持续性、地产价格、企业利润等仍需继续观察；
2）季节效应，回顾2018-2024年4月wind全A平均微跌，成交量环比有所下滑，主要是财报季，叠加两会召开完毕，资金风险偏好或下降。
中长期看好股市的原因，若有调整积极布局。
1、政策面，两会中国家提及稳股市楼市，《提振消费专项行动方案》中再次提及多措并举稳住股市，加强战略性力量储备和稳市机制建设。以中央文件的形式，提及通过股市增加居民收入，未来国家对股市的支持力度值得期待。两会货币政策定调适度宽松，因为财政政策审批等，从央行货币宽松带动货币供给增加到实体需求改善存在2-3个季度时滞，期间剩余流动性抬升，考虑到国家不断提及稳股市，国家会通过创新工具等将股市作为本轮承接流动性的主战场。
图：剩余流动性扩张，小盘成长占优
数据来源：wind，金斧子投研中心
2、资金面，尤其是居民超储。过去4年居民存款余额从80万亿翻倍至160万亿，9月24日以来国家推动通胀回归、银行理财收益率已降至2%，未来超储是否会进股市？华创认为稳住股市楼市、股市投融资格局转变、ROE去地产是充分条件，目前三大条件均在发生。924以来国家多次提及稳楼市股市，资产价格企稳对扭转通胀预期至关重要，观察近半年居民提前还贷减少、互联网大厂增加资本开支，私人部门资产负债表已经在修复。此外，去年以来国家不断推出制度鼓励分红、规范大股东减持，投资中高技术投资增速高于传统行业、股市中新经济涨幅明显等。
关于股票资产，我们建议增配量化股票、平配红利和主观策略。
1）量化股票，今年以来量化私募仍有超额优势，A股主要是散户定价，剩余流动性环境中市场较为活跃，更适合指增策略。A股今年以来涨幅不及港股，未来存在补涨，有β机会，AI的加持下超额能力有望更进一步。
2）红利策略，2025年中证红利、港股通高股息指数的股息率为6.35%、7.84%，优秀的管理人经过个股筛选组合的股息率更高，而当前10年期国债到期收益率1.8%左右，适合作为权益资产的底仓。
3）主观股票，港股更适合深度价值或GARP型管理人，优秀的主观多头管理人优势也有所体现。中国基本面数据仍待验证，未来市场波动可能加大，对管理人要求更高。
债券：或有修复行情
要点速览
1、基本面验证期，债市或迎来一波修复行情
2、债市投资难度加大，管理人投资品类不同、收益分化
2025年一季度债市以震荡调整为主，1月10年期国债收益率维持震荡，2月在资金面偏紧、股债跷跷板作用下，10年期国债收益率上行，3月下旬资金面缓解、股市高位震荡，10年期国债收益率小幅下行。今年以来至3月27日10年期国债收益率变动12.73BP，中证全债下跌0.87%。
二季度债市或先迎来一波修复行情，主要是基本面层面：
1）3月公布的经济数据中部分指标仍较弱，如1-2月工业企业营收利润为2017年以来同期较低位置，企业经营周转仍偏慢，市场需要更多时间验证基本面；
2）4月还有关税扰动，根据华创测算按目前关税加征20%大概拖累营收0.5pct，国内经济或有压力。3月27日人民银行副行长在博鳌亚洲论坛表示“货币政策有足够空间，将根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，择机降准降息”。若二季度降准降息窗口打开，则利于债市。
利率债：考虑到经济基本面预期和监管态度，以及对市场参与者尽调，多数投资者对未来3个月利率债看震荡，10年期国债利率区间或在1.7%-2.0%区间，3月27日10年期国债到期收益率为1.80%，越临近1.7%下限越谨慎。
信用债：3月底是信用债的黄金配置期：1）3月因资金面紧张、政策等波动明显，信用债利差走阔，存在布局时机;2）4月和5月信用利差收窄确定性较高，理财规模通常在季初月迅速回升（也就是4月），5月虽然理财规模变化不大、但净融资是全年低点，带动信用利差收窄；3）供给端，化债背景下城投新增融资面临较大收缩压力，经济缓慢修复下产业债也难以上量。
转债：转债与股市的相关性较高，今年以来至3月27日中证转债指数上涨4.03%。4月投资者情绪受业绩披露、特朗普关税因素影响，风险偏好阶段性下行，转债短期或处于修整期。中长期来看，股市向好逻辑并未动摇，资产荒背景下转债潜在需求旺盛，未来转债仍有机会。今年有管理人因为加入转债收益较好，因为对转债在组合中定位不同，不同管理人投资思路也不同，不过波动性是统一需要关注的问题。
今年私募管理人普遍认为债市难度更大，利率上趋势性机会较难，需要关注更多品类机会，如中资美元债、转债、公募REITs、私募EB，以及高分红的优秀央企股票等，由此也会更加考验管理人资产研究及人员配置、负债端考量、择时和择券等多方面能力。
四、商品：宏观环境逐步有利，可关注优秀管理人
要点速览
1、地缘政治背景下黄金涨幅明显
2、二季度可能是全球流动性拐点，提前布局更好把握
2025年以来至3月27日，南华商品指数上涨2.31%，细分指数中能化、黑色分别跌1.83%、2.41%，农产品、有色金属、贵金属分别上涨3.08%、5.93%、13.38%。商品市场整体维持宽幅震荡，无较为连贯的趋势，结构性反转行情较多，板块间强弱关系轮动较快，整体不利于CTA策略表现。
重点品种二季度展望：
1、原油：今年以来(至3/27)INE原油上涨7.81%,期间经历了上涨、下跌而后反弹，主要是供应端因素导致。展望二季度，油价的利空因素在于宏观，主要是特朗普对等关税政策引发市场对美国衰退担忧，2月密歇根大学消费者信心指数下滑，政府改革、财政支出缩减等继续冲击经济，或将压制原油价格，不过当前全球库存压力不大、4-8月为原油需求旺季，预计下跌空间有限。
2、螺纹钢：今年以来(至3/27)SHFE螺纹钢几乎是趋势性下跌,下跌3.14%。螺纹钢的现状是需求不足（地产销售对投资拉动有限、经济新旧动能转换、基建偏中央主导的水利建设），不过当前价格或已经体现，4-5月为需求旺季，或有反弹动力。
3、铜：今年以来(至3/27)沪铜上涨10.35%，纽约铜涨幅27.16%，主要是2月25日特朗普签署行政令启动对铜进口调查，引发市场担忧。今年全球铜的库存居于高位，上涨主要是因为铜矿紧张以及需求预期，铜在新能源和高科技算力有广泛运用，AI推进下各国均在进行相关建设（德国等），二季度因终端需求如空调等电线电缆和铜管都在高的开工率，二季度铜或高位回落，但整体幅度不会太深，中长期看涨。
4、黄金：今年以来(至3/27)COMEX黄金上涨16.21%，突破3000美元/盎司。二季度，避险情绪、央行购买投资依然是黄金向上的重要推动力量，4月2日特朗普政府即将发布对各国基于对等关税框架的调查结果及加征税率，美元的全球信用正在实质性下降，全球外汇储备中美元占比下滑，短期或推动黄金继续上涨。
南华商品指数与中证全债、股市相关性较低，属于资产配置中的重要部分。根据过往经验，量化CTA年胜率极高，属于调整耕耘、静待花开的策略。根据紫金天风研究，往后看量化CTA策略，细分策略中：
1）截面策略，当前有色板块偏强，而黑色板块偏弱，有基本面支撑，后续若无大的宏观冲击，板块强弱关系保持稳定，预计将会有好的表现；
2）基本面量化策略，大宗商品月差率与商品指数负相关性走弱，期限结构策略或有所表现；
3）趋势跟踪策略，年内中美或许存在货币政策共振宽松的时点，届时商品市场大概率会有短期内的爆发式趋势行情，提前布局更好把握。
本报告内容属于内部资料，为金斧子投研中心根据相关资料数据制作完成，金斧子对本报告享有最终解释权。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司发布本报告当日的判断，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证，报告中所推荐产品过往业绩不应作为日后业绩的推断依据。
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