在之前的文章中，我们对各种类型的ETF进行了系统的梳理分析。今天分享一下在A股市场中如何运用行业和风格轮动策略来对ETF组合投资进行动态调整。简单来说，就是通过对宏观经济周期的判断、行业景气度A分析、技术指标检测（包括不限于各行业ETF资金流动、价值/非价值的比值、各行业成交拥挤程度等），可以为我们在A股投资ETF做出指导和优化，更好的适应高波动、强博弈，热点迅速切换的市场环境。
宏观经济周期与行业配置
根据货币、信用、增长这三个因素的不同组合，中国经济可以被划分为以下六个周期：1~3对应周期上行阶段，4~6对应周期下行阶段。
资料来源：国盛证券
不同的经济周期，就像是不同的舞台，成长风格和价值风格的投资在这个舞台上有着截然不同的表现：
1、周期上行阶段（1 - 3 阶段）：小盘成长风格占据优势。成长型企业通常对信用环境的变化更为敏感，它们拥有巨大的增长潜力，在经济扩张期，能够凭借自身的优势，展现出更高的盈利弹性。同时，市场风险偏好的提升，也为成长风格的投资提供了有利的环境，投资者更愿意冒险追求高收益，成长型企业因此备受青睐。
2、周期下行阶段（4 - 6 阶段）：大盘价值风格则更胜一筹。价值型企业往往具有稳定的收入和现金流，就像坚固的堡垒，具备较强的抗跌能力。在经济收缩期，市场风险偏好下降，投资者更倾向于保守投资，追求资产的稳定性，价值型企业此时就能获取更高的超额收益。而成长型企业由于财务杠杆较高，在周期下行、流动性紧缩的情况下，可能会面临更大的现金流压力，甚至承受较高的违约风险，投资表现相对较差。
3、申万31个一级行业按风格划分：周期包含煤炭、石油石化、基础化工、钢铁、有色金属、建筑材料和机械设备；稳定价值的有建筑装饰、交通运输、公用事业、环保；金融包含银行、非银金融和房地产；消费有食品饮料、家电、医药生物、汽车、社会服务、农林牧渔、美容护理、商贸零售、纺织服饰和轻工制造；成长包含电子、计算机、传媒、通信、军工、新能源。
价值/非价值、各行业成交占比等技术协同分析
综合过往市场表现来看，价值/非价值的比值总是在60日均值线附近上下波动，往往会在短暂触及±2倍标准差的边界线后出现均值回归，是比较有效的一个参考指标，因此在投资组合的配置上，除了可以结合宏观经济周期的判断外，也可以结合这个指标来作为组合中成长和价值配置比例的参考指标：
此外，除价值和成长风格外，在存量资金博弈的市场环境下，资金更容易在不同行业和板块之间进行轮动切换，表现出明显的结构性行情特征。而此时观察跟踪各热点行业，如TMT行业、汽车、机械行业成交占比是否突破历史均值的极限位置，来显示这些行业是否短期成交过热，也是十分有效的一个指标。投资组合的构建更多需要逆向思考和布局，过热的时候适当兑现盈利，减少配置比例；看好但成交低位的行业，更容易在高切低过程中受到资金的青睐。
价值类ETF
结合近期的信贷经济数据来看，居民部门的中长期信贷收缩依然严峻，信贷扩张主要靠政府财政，居民部门内需不足的现象依然存在，两会的政府工作报告也将促内需、消费和科技作为政府工作的重点。我们认为结合当下的经济周期，在将AI拉动的科技类投资作为主要配置方向的前提下，也要适当考虑哑铃策略，配置偏价值稳健和周期类的资产类型。
金融类ETF
梳理金融类ETF，按照主要投资方向分为4类，包括券商ETF，银行ETF，还有同时投资券商、保险等板块的非银ETF，以及以上行业均有投资的金融ETF。整体来看，金融类ETF今年以来收益情况一般，券商类ETF规模最大，约866亿，2024.9.24以来平均收益在所有金融类ETF中最高，但2024.9.24以来整体呈资金流出状态。银行ETF规模次之，在4类金融类ETF中2024.9.24以来收益排名靠后, 但2024.9.24以来整体呈资金流入状态。
挑选4类ETF中具有代表性的产品进行业绩比较，呈现2个特点：1、短期收益来看，港股类ETF收益好于A股类ETF（2024.9.24以来），券商ETF弹性最高(如2020年)；2、长期收益来看（主要是A股），银行收益最高，这是因为银行类资产经营、分红等较为稳定，券商ETF和非银ETF收益靠后。
细分对比来看，香港证券ETF（513090.SH）弹性优异，2024.9.24以来有接近70%收益，证券ETF（512880.SH）弹性一般，2024.9.24以来资金净流出87亿。从持仓上来看，香港证券ETF（513090.SH）持仓集中，前十大重仓股比例达到85%，第一大重仓股为香港交易所，证券ETF前十大重仓股比例为58%，第一大重仓股东方财富。
银行类ETF中大部分专注于投资A股银行股，且持仓相似度较高，挑选其中规模最大的1支，银行ETF（512800.SH），以及同时投资A股和港股的银行ETF优选（517900.SH）。从持仓来看，2支代表性银行ETF持仓集中度类似，银行ETF优选（517900.SH）因持有港股短期收益更好，但其规模仅有1个多亿，流动性较差，银行ETF（512800.SH）收益较为稳定，适合看好银行板块有配置需求的投资者。
非银ETF中，港股非银ETF（513750.SH）集中度更高，前十大持仓中，除第一重仓的香港交易所外，全部为保险股，证券保险ETF（512070.SH）前十大重仓中一多半配置券商，其次为保险板块。
金融ETF中，港股通金融ETF（513190.SH）前十大重仓股比例为80%，其中的60%持仓为港股银行股，且大部分为国有大行股票，另外的20%为保险股，金融ETF（510230.SH）持仓更为均衡，前十大重仓比例60%，其中近40%为银行股（国有大行+股份制银行+少部分城商行），15%左右为保险股，5%证券股。
总结来看，券商是牛市中进攻性最强的品种之一，在今年权益市场投资机会明显转好的情况下，需要紧盯市场情绪与监管风向，及时参与市场反弹；保险兼具弹性与防御，利率环境趋稳+负债端改善情况下受益，同时兼具防御属性，在经济滞胀或避险情绪升温时需求强化。银行属于标配资产，以高股息与资产质量改善穿越周期。结合不同资产的属性，从进攻性角度来看，券商类ETF进攻性最强，非银ETF底层配置有券商+保险，兼具进攻性+防御属性，金融ETF底层配置有券商+保险+银行，进攻性再次之，银行ETF稳健型最强。同时，港股类资产由于今年以来涨幅明显，同行业A股资产性价比有所提升。
公用事业ETF
梳理专注于投资公用事业和交通运输板块的ETF，公用事业ETF总规模约100亿，交通运输ETF规模非常小，无单支ETF规模超过1亿，总规模仅有3.4亿，两类ETF自2024.9.24以来收益非常一般，今年以来收益为负。
仅看公用事业ETF中的3支代表ETF，环保ETF（512580.SH）相对来讲是3支中收益表现较好的，前十大重仓比例为50%，其中主要持仓包括电力、电池、光伏设备3个方向。低碳ETF（159790.SZ）前十大重仓比例为62%，主要持仓方向同样为电力、电池、光伏设备3个方向，与环保ETF（512580.SH）不同的是集中度更高。电力ETF（159611.SZ）前十大重仓比例为58%，全部为电力股。
总结来看，公用事业属于防御类资产，具有低估值和股息的吸引力，在经济衰退或滞涨期受到资金青睐，碳中和、基础设施更新等政策红利也可能带来一定投资机会。
周期类ETF
有色金属ETF
关于这一板块,笔者在之前的文章中做过部分的梳理分析,本篇仅讨论底层专注投资有色金属的股票类ETF，挑选其中具有代表性的5支ETF进行分析，有色金属ETF（512400）是有色行业最全面的指数，规模较大，流动性好。而稀有金属ETF（562800）则更侧重于新能源产业链上游的材料，波动和弹性较大。工业有色ETF（560860）持仓更偏向于传统金属，更偏向工业类，面向制造业为主。其他还有主题性更强的黄金股ETF和稀土ETF。
能源类ETF
将石化能源类的ETF放在一起讨论，主要配置在煤炭和石油石化两个方向上，挑选其中具有代表性的4支进行讨论，从业绩上来看，煤炭方向的ETF短期业绩较差，综合能源类的业绩稍好。从底层投资上来看，煤炭ETF（515220.SH）全部配置在煤炭上，前十大重仓占比66%，能源ETF（159930.SZ）前十大重仓股78%，其中一半配置在煤炭上，另外近一半配置在石油石化链条上相关的公司。自然资源ETF（510410.SH）配置较为均衡，前十大重仓占比48%，分散配置在有色金属、石油石化、煤炭等方向上。而商品ETF（510170.SH）配置非常分散，前十大重仓股仓位仅22%，分散配置有石油石化、基础化工、钢铁、煤炭等细分方向上，适合看好资源类品种，但不想进行太多方向选择的投资者，但这只ETF规模仅1.7亿,有流动性风险。
基础化工类ETF挑选1支最具代表性进行分析,在周期类品种中表现中游，前十大重仓比例为46%，分散配置在基础化工的化学制品、农化制品、化学原料、炼化与贸易等多个细分方向上。
房地产相关ETF
房地产板块挑选代表性的2支,持股集中度差别较大,房地产ETF（159768.SZ）前十大重仓比例为90%，非常集中，而南方房地产ETF（512200.SH）持股分散，前十大重仓比例仅为46%，一定程度上降低了单一标的调整风险。
与房地产相关性较高的建筑装饰和建筑材料板块，分别挑选其中最有代表性的1支，两支ETF持仓集中度类似，建筑装饰ETF（516970.SH）主要配置基础建设、房屋建设和专业工程等细分方向。建筑材料ETF（159745.SZ）主要配置在装修建材、水泥等细分方向。
市场上仅有1支专注投资在钢铁板块的ETF，其业绩在周期类品种中表现优异,今年以来取得10%+的收益，前十大重仓占比52%。
总结来看，周期类资产属于与经济强相关的品种，其投资需紧密跟踪宏观经济拐点、行业供需变化及政策信号。有色金属板块在工业需求回升的复苏期和经济过热期一般会有所表现，新能源转型亦能带来投资机会。煤炭能源板块在经济过热期会有所表现，在滞涨期具有一定的抗通胀属性也会带来投资机会。房地产链条，在经济的复苏期至扩张期，受益于利率下行、房地产政策松绑，销售回暖等，包括房地产、建筑材料、建筑装饰、钢铁等板块均会受益。
注：数据来源：远策投资，iFind。数据截止日期：2025年3月14日。
