一、 市场分析
1、 市场表现
1月市场开年出现大跌，后续企稳回升，但整体震荡收跌，交易情绪仍在持续整固。归因上，春节前市场风险偏好持续下降，一是海外扰动因素较多，二是内部临近政策重要窗口。
指数上，1月宽基指数表现分化，其中沪深300表现为-3.0%，中证全指为-2.5%，创业板指为-3.6%，中证500为-2.4%，中证1000为-1.9%，中证2000为-1.1%。风格上，市场轮动加快，大小盘、成长价值特征均不明显。大类行业中，周期、成长表现居前，稳定和消费则相对靠后。其中有色金属（+4.5%）、机械设备（+1.0%）、汽车（+0.8%）、银行（+0.4%）、电子（-0.3%）表现居前；而商贸零售（-7.6%）、国防军工（-7.3%）、食品饮料（-6.8%）、煤炭（-6.6%）、非银金融（-6.3%）表现靠后。
2、 影响因素
春节前市场风险偏好持续下降
1）海外扰动因素较多。一是开年海外再现再通胀交易，导致全球资产大幅波动。主要原因是：①美国经济数据开年强劲，就业市场大超预期。②美国一些通胀指标出现抬头，服务业PMI价格指数大涨，通胀预期率走高等。二是美联储降息预期确认放缓。12月美联储议息会议纪要显示：①官员们认为美联储已经达到放缓降息节奏的时点；②美联储在决定未来政策路径时可以更加耐心；③官员们对通胀风险的担忧显著增加。④美债利率站稳4.5%，25年降息预期也降至2次左右。三是特朗普就任带来了不确定性。特朗普上任后，展现出高度的组织性和政策出台速度。①在移民、能源、外贸、经济等领域的政策行动上非常迅速。②关税的表态强硬且更加务实，同时美对外加征关税呈现出一定的广泛性。
2）内部临近政策重要窗口。一是节前央行释放稳汇率、稳利率的预期。①在香港增发离岸央票。②央行宣布暂停买入国债。③四季度货币政策委员会例会提出的“防范资金空转”的要求。二是目前国内经济基本面呈现出弱复苏的特征，持续性仍需政策出台呵护。①目前观测的数据呈现出底部的特征，如汽车、家电、工程机械的产销量具备一定的韧性，地产数据、消费服务数据量有所企稳。②但是经济复苏当前进展偏慢，随着贸易冲突的推进，市场对两会政策刺激内需抱有一定的期望。
二、运作思路
1、操作回顾
本月 A 股行情整体呈现出震荡调整的态势，各大指数多数收跌，市场分化较为明显，机器人、AI应用、智能驾驶等细分领域走势较好，而与经济相关性较高的消费、房地产、建筑建材等行业跌幅较大，反映出市场对经济基本面的恢复仍然信心不足。
我们在去年底降低了部分科技股的配置，主要基于年末年初交易层面的考虑，本月我们重新增加了创新方向较为明确的科技股配置，主要分布在机器人、智能驾驶等领域，在AI方向我们主要进行配置调整，降低了算力相关公司的配置，增加了应用端的权重。
总体来看，我们维持年度策略中提出的哑铃型配置思路，即积极寻找创新型行业的投资机会，同时在稳定性较高的红利型股票上追求确定性收益。
2、持仓分析
我们的持仓主要分布在三个方向：
一是盈利和现金流稳定的红利型资产，考虑到中美贸易和各领域的冲突问题，A股未来的不确定性因素仍然存在，且经济恢复的迹象并不明显，国内利率长期来看还有下降空间，因此红利类资产仍然具备配置价值。
二是创新周期处于刚开始阶段的成长股，如机器人、AI应用等，随着大模型训练成本的降低，下游应用的爆发是可以预期的，机器人和智能驾驶是具备较大市场空间的落地场景，我们积极寻找处于产业链核心位置，且具备业绩兑现能力的优质公司进行配置。
三是科技领域国产替代的行业，从美国政府一系列的操作来看，未来中美科技脱钩的迹象越来越明显，即科技产品的非贸易品属性将得以加强，国内发展独立科技体系的紧迫性也在增加，那些处于核心卡位的科技公司具备估值提升的机会。
三、投资展望
1、市场展望
春节假期，市场的交易主线？
DeepSeek的一鸣惊人
1）DeepSeek在短短2周时间，以其综合实力占据全球头条。具体表现在三个方面：一是性能水平已经达到头部水平。二是训练成本得到了显著的降低。三是API服务定价非常低。
2）DeepSeek开始重塑全球AI格局，一方面导致美股AI产业链出现结构调整。二是导致中美AI产业链的估值出现收敛。首先，美股的AI产业链在加速向下游延伸，上游算力的逻辑受到短期冲击，而训练及推理成本的下降导致下游软件及应用预期抬升。其次，过去2年美股的AI巨头基于其稀缺性和重要性受到了全球资金的青睐，估值溢价大幅扩张，而本次事件后导致海外投资者开始重新评估中国科技企业的技术实力及创新潜力。
3）具体到投资方向上，我们更加关注港股及应用端的龙头公司。一是从PB&ROE来看，相比A股，港股的软件及应用公司估值更低且盈利水平更高。二是A股由于过去映射交易预期较满，且TMT成交占比处于历史高位，存在交易过热的风险。
特朗普的关税政策
1）本轮特朗普加征关税目前呈现出广泛化、工具化的特征。回顾春节期间的关税政策，可谓一波三折。首先是特朗普下令对加拿大、墨西哥加征25%的关税，对中国加征10%的关税。随后是各国均进行了一轮的反制措施。最新的情况是，美国与加拿大、墨西哥进行了谈判，加征关税暂缓实施，与中国或也在积极交涉。可以看出本轮特朗普已经将关税政策扩散至全球，且已作为非常核心的谈判筹码。
2）美国对全球加征关税加剧了未来全球宏观的波动。回顾上一轮特朗普关税政策主要针对中国，美股受影响相对较小，但是如果未来美对全球开征关税，这将导致美股预期波动明显加大。以近期关税政策为例，如果全部实施，墨西哥及加拿大经济受冲击非常大，其次美国的经济及通胀也会受到较大的影响，据预测美国GDP受拖累的幅度在0.4个百分点，CPI推升的幅度或在0.5个百分点。
3）具体到投资方向上，降低对美出口占比大以及对全球贸易敏感的配置比例。一是出口占比大的细分行业有电机电器、家具家居、纺织品、贱金属等。二是对全球贸易敏感的行业有汽车零配件、基础材料、原材料、工业等。
2、投资思路
我们在年度策略报告中提到2025年重点看好的领域，包括红利型资产、AI应用、国产替代等。AI应用的发展可能引爆智能穿戴、自动驾驶等领域的投资，此外人形机器人的产业奇点即将到来，随着技术的发展和应用场景的拓展，相关企业具有较大的发展潜力。另外中美科技脱钩大背景下，科技领域的国产替代也将具备长期的成长空间。
（转自：清和泉资本）
