近日，平方和投资创始人吕杰勇先生参加了中信证券2025年资本市场年会，分享了一些对量化行业的看法。
在吕杰勇先生看来，长期而言，投资组合中的pure alpha是相对稳定的，而风格贡献则存在周期性的波动；至于如何平衡pure alpha收益和风格收益，这是对管理人的挑战。一方面管理人需要尽量提高pure alpha的水平，在尽可能不暴露风格的低波动条件下提升模型收益，坚守量化本心。另一方面也需要加强对市场形势的了解和判断，对市场指标进行定量分析，更科学严谨地调整风格敞口，以适应不同的市场环境。
以下为圆桌论坛内容节选：
01
大浪淘沙，坚守Pure Alpha
主持人：吕总，风格在超额收益中对波动的贡献越来越大，那么我们该如何平衡风格贡献与pure alpha贡献的比例呢？
吕杰勇：经常有人问pure alpha和风格怎么平衡的问题，在我们看来，pure alpha从理论上来讲是比较稳定的，也是能够通过系统化的方法来获得的，但是风格贡献通常来说并不稳定，有时候为正，有时候为负，长期来看是零贡献。
那为什么会有风格的暴露呢？因为如果没有风格暴露，或者说我们完全控制住暴露，那么超额反而会受到很大的影响。或者反过来说，为了让alpha正常发挥，会被动地暴露一些风格。这其实是一个度的问题，我们希望暴露存在的同时能尽可能减少对组合的影响。至于如何控制影响的程度，更多取决于参数的设置，参数设置越激进，风格暴露越大，组合波动也就越大。
如今随着市场的复杂化，管理人面对的挑战也将越来越大，我们需要对当下的市场做更全面的数据分析，做更科学的风格把握，来应对市场的各种变化。主动的短期风格择时引入了相对较多的人为干预，长期而言对客户是存在潜在损害的，我们的态度一以贯之：坚决规避通过暴露短期风格的途径来获取短期的收益。
无论是在因子挖掘，还是模型研究，我们的投研人员，自始至终都在追寻pure alpha。然而，我们也同时意识到，pure alpha与risk factor之间并没有那么严格且固定的区别，随着时间的推移以及市场竞争加剧，越来越多的pure alpha会和risk factor之间的界限变得模糊，而且从收益与成本的角度来看，一成不变地进行零风格暴露，也非明智之举。
投资组合中的pure alpha是稳定的，风格贡献是不稳定的；至于如何平衡pure alpha收益和风格收益，这是对管理人的挑战。一方面需要尽量提高pure alpha的水平，在尽可能不暴露风格的低波动的条件下提升模型收益，让量化重归量化。另一方面也需要加强对市场形势的了解和判断，对市场指标进行各种定量分析，更科学而严谨地调整风格敞口，以适应不同的市场环境。
02
中性策略仍有配置意义
主持人：现在有部分的管理人试图裁掉中性策略这条线，您认为配置中性产品还有没有价值？
吕杰勇：我的观察是，虽然有些管理人发公告不做中性产品，但是大部分有能力的管理人还是继续在中性产品的赛道里深耕。量化中性策略依然有价值，只是管理人需要做出及时的改变，以适应市场的变化，同时投资人也需要更加充分的认识到中性产品的优缺点，理性配置。
对我们管理人而言，在超额端，需要减少模型受风格收益的影响，在风格频繁切换的行情下，提高模型的稳健度，降低组合的超额波动；在基差端，进行更加精细化的基差管理，尽可能降低基差波动的影响。只有让超额和基差两端的波动降低，才能让中性产品具备更佳的收益风险比。
中性产品目前存在两个问题，一个是牛市环境下大家的风险偏好度提高，有些人选择指增产品博取收益，但是一旦遇到市场回调，可能产生亏损；二是产品的创收相对较低，并且维护起来麻烦，毕竟产品有多空两端，交易复杂度高。我的意见是，对于这类有价值的产品，应该在基差合适的时候加仓而不是减仓，因为其收益相对还是比较稳定的。
03
未来值得期待，继续打磨内功
主持人：A股量化策略的超额收益应该是在逐年衰减，您对未来行业的超额方面有什么展望吗？
吕杰勇：首先我的观点，2024年是一个量化的小年，今年的超额可能是过去几年和未来几年的低点，所以我对未来还是比较乐观的。
今年的超额较低，主要有两个原因。第一个原因，我认为是流动性的问题，今年的市场缩量非常严重，也可以理解成今年是熊市的末期。从2021年四季度开始，到今年三季度结束，其实是长达三年的熊市，2024年的前几个月处于熊市的末期。历史经验也告诉我们，在熊市的末期其实是很难获取超额的，不光量化难做，各种策略都难做，这是熊市末期的特征。
第二个原因，今年的极端事件特别多。这些极端事件是在这个时代背景下会产生的，好在它是不可持续的，因为每个事件都要消耗巨大的能量。现在随着市场的转好，我认为未来的极端事件应该会减少，或者说不太容易出现，所以未来的超额会好一些。
我们可以把极端事件理解成对于市场环境的巨大信息量注入，这种注入对于量化模型来说，在短时间内是比较难捕捉，难消化的，但是把时间放长一些，我们会发现这种冲击都属于噪音，是噪音就会均值回复，超额也会达到正常的状态。从这两个角度看，我对未来的超额比较乐观。
事实上我们看海外的市场，今年的超额非常好，我们的超额相对来说没有那么好，但是也有一些年份恰恰相反，他们的超额非常差，我们的超额比较好。也就是说超额存在周期性，倒不是说超额必然衰减，可能过完今年这个量化小年，2025年就有比较乐观的超额。
最后，我把今年年初的量化危机看作一次极端的压力测试，它考验了我们研究员的模型算法、管理者的心理素质以及市场团队与客户的沟通能力。与过去相比，现在我们的团队在应对压力时会显得更加老练。经历过这些考验后，我们也会继续加强整个团队的打磨，力争为合作伙伴带来更好的产品体验。
