作者：姚斌
来源：在苍茫中传灯（ID：chuandeng169）
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编者按
股市总是有起有落，连日的大涨后，越来越多的投资者按捺不住入市的冲动，但也有投资者开始警惕，“失控”的上涨随时会踩下刹车。上车还是观望，随着行情的纵向演绎，分歧越来越大。
今天的推文我们想和大家分享一些老故事，格雷厄姆、牛顿以及长期资本等，故事不新鲜，也不想给当下的投资者什么建议。冷静下来从不一样的角度多想想，没有什么坏处。
■ 天才在股票市场，一样步履维艰
本杰明·格雷厄姆是“华尔街教父”、价值投资的创立者。他于1923年创办了格雷厄姆-纽曼投资公司。在1920年代大牛市的最后一年，格雷厄姆的合伙投资账户获利60%，领先道琼斯指数49.47%的涨幅。1930年，格雷厄姆以为最坏的情况已经过去，于是利用融资放大杠杆，以求赚取丰厚利润。结果，他的亏损达到50%。自1929年至1932年的股市触底的4年间，格雷厄姆的亏损累计高达70%。
从1926~1935年间，格雷厄姆的公司每年获得的平均回报率约为6%，而同时期的标准普尔及道琼斯指数的回报率分别为5.8%及3.8%。格雷厄姆的投资是基于“价值投资是获得傲人绩效的最聪明方法”的这个假设之上。根据“股价最终会反映其真实价值”这个信念，格雷厄姆“买进价格低于其内在价值的证券，而且特别着重于买进价格低于其清算价值的证券”。从过往经验中，我们得知，无论如何，市场价格最终都会反映股票的真实价值。长期来看，买进这些便宜股票是极高超的策略。
格雷厄姆指出，在进行证券分析时，你试图以以往的行为来确定关系，你几乎总有这样的经验，就是在你经过长时间应用后，当你对自己的计算方式有足够信心的时候，新的情况出现了，而之前的那些计算在将来不再可靠。这就是说，以前奏效的，现在可能不再奏效；现在行得通的，将来不一定行得通。明白“价值”是十分重要的，但更重要的是不要成为价值的奴隶。格雷厄姆教导我们，在金融领域没有金科玉律，因为便宜的可以更便宜。但是，要从这些经验中得到教训，必须经历痛苦的过程，这是不幸的现实。
我们经常会使用许多前人的投资原则和座右铭，做为我们买进、卖出或持有的依据，比如“买低卖高”、“在鲜血满街时买进”。但是，这种经验法则的问题在于，它经常掩盖了投资的复杂性。证券价格的涨跌会受到许多因素和相反趋势的影响，这是言简意赅的金石良言难以言传的。而完全依赖这些经验法则，足以造成系统性偏见、盲点和不断重复错误的决策。投资具有极大的不确定性，所以我们永远不能对自己说：“我永远不会再让这件事发生。”“不再犯同样的错”，本身就是一个错误。
伟大的物理学家艾萨克·牛顿的智商高达190，能够计算到小数点后第55位的数字。他的智慧远远超越了查尔斯·达尔文和史蒂芬·霍金。但即便如此，他还是无法避免成为人类最原始的本能——贪婪和嫉妒的猎物。牛顿在南海公司投机中几乎赔光了所有资金。
在证券市场，高智商不能保证什么，市场并不会因为你是聪明人而给你回报，原始智力只是一个先决条件，让你有机会经历投资带来的好结果，而这个结果并非单单取决于聪明才智，因为市场并不是一条直线，而是充满变数，大多数的数学公式最终都会失败，即使这些公式之前都管用。投资智慧不是绝对的，而是相对的。换言之，你有多聪明并不重要，重要的是你的竞争对手有多聪明。查尔斯·埃利斯在1975年发表以《赢得“输家的游戏”》为题的书中指出，在过去30年，已经有太多天才横溢、意志坚定和雄心勃勃的专业人士进入投资管理领域，他们也许不能再利用其他人的错误来胜过市场，因为不论在次数还是在数量上，他们从别人错误所得的益处，都不足以让他们取得优于市场平均水平的回报。
我们可能认为，随着技能和智力的提升，运气和机会对投资结果的作用与日俱增。迈克尔·莫布森曾多次写到关于这个看法的文章，他称之为“技能悖论”，其重点是市场里熟练的参与者不可胜数，因此光靠智力并不足够，市场参与者必须拥有其他技能。要了解天才及其局限性，研究长期资本管理公司的一帮“爱因斯坦”就是一个不可多得的好案例。
在长期资本管理公司，云集了一大批奇才精英，其中就有两个诺贝尔经济学奖获得者。《经济学人》杂志对这两位获奖者的成就做出如此评论：“他们将风险管理从一个猜谜游戏转变成一门科学。”于是，长期资本将“金融科学”推向了极致，达到了“理性”的极限。然而，随着俄罗斯国债的违约，到1998年8月底，他们却损失了19亿美元，从年初到年底，他们已经下跌了52%，死亡漩涡完全发挥作用。接着，在截止9月21日前的21天里，他们继续巨亏，达到了14.67亿美元。最终，为了防止他们的投资失误毁灭整个金融体系，纽约联邦储备银行联合4家华尔街银行，以36亿美元的代价收购长期资本90%的股权。
长期资本管理公司的天才们能够计算各种事件的几率，但他们对任何事情的可能性却一窍不通。他们最大的错误就是相信，当人们的财产和血清素在同一时间激增的时候，他们的金融模型能够捕捉到“这些人会有什么行为”。正如纳西姆·塔勒布所说的，在长期资本崩盘的事件上，他们绝对没有考虑到他们可能不了解市场，还有他们的方法可能是错的。我们可以从这个具有深远影响的基金崩盘事件中汲取教训。这个教训显而易见：凡涉及到市场时，聪明才智与过度自信相互结合是十分危险的。
投资的难度非常高，我们会犯错并经常重蹈覆辙，同时还会再犯下新的错误，因为那是赛局的一个组成部分。但是，成功的投资者都有一个最重要的共同点，他们知道什么东西能够掌握，什么东西不能。相对的，他们选择留在自己的能力圈内，不论那个能力圈有多大。就像巴菲特所说的，最重要的是界定自己不知道的是什么，而不是知道的有多少。
■ 时刻警惕非受迫性失误
查尔斯·艾利斯在《 赢得“输家的游戏” 》中写道，在赢家的游戏中，结果是取决于赢家的正确行动；在输家的游戏中，结果是取决于输家所犯的错误。换言之，专业选手赢得分数，而业余爱好者却失掉分数。在网球比赛中，专业网球运动员分毫不差地努力击球，双方球员进行一连串紧张刺激的来回对击，直到一名球员成功将球打到最后对方的空档位置，迫使对方犯错。艾利斯将这种情况与业余比赛所呈现的情况对比，业余比赛充满发球失误，而没有出现以高超击球或长截击的战况。
将业余运动员与专业运动员对垒，以及业余投资者和专业投资者在市场博弈上做比较，我们不需要多花力气，就能找出两者的相似之处。笼统地说，当股价上涨时，业余投资者就买进；当股价下跌时，他们就卖出。财经专家库伦·罗奇说，股票市场是唯一的市场，但那儿在进行大特卖时，所有的顾客在一把抓起折扣商品后就跑出了商店。这种行为——在股市里失利后要奔向避难所的心态——导致投资者不仅无法胜过大盘，甚至连投资者的回报率远落后于传统投资回报率。这两种回报率之间的差距被称为“行为差距”，任何有人类进行交易的市场都具备这个永久性特征。
行为差距是个很普遍的现象，因为业余投资者被虚假的平均数字愚弄。他们受到排山倒海般的资讯疲劳轰炸，这些资讯指出，他们能够或应该期望他们可以获得平均回报，而他们错误地将平均回报当作预期回报。我们经常听到每年股票投资回报率通常在8%~10%的水平，但上一次道琼斯指数的回报率介于8%和10%之间，那已经是1952年的事了。我们预期市场“会做什么”与市场“实际做什么”之间有很大的差距，“非受迫性失误”就潜伏在这里。所谓的“非受迫性失误”是指，羽毛球比赛中，在未受到对方来球压迫的情况下，由于选手自身的原因而造成回球下网或出界的情况。
在股市见顶或触底时，业余投资者最有可能犯下非受迫性失误，因为在极度乐观或极度悲观的情景下，这个故事将传遍到主流文化的每个角落里。当股票崩盘而情况又发生逆转时，这样的故事太吸引人了，人们不为此做出改变似乎很不负责任。
但是，伟大投资者做的是跟我们其他人做的很不一样，别人不想要的，他们买进；别人渴望得到的，他们卖出。他们非常熟悉卖股票与赌赛马之间的相似之处。迈克尔·莫布森指出，基本因素就是这匹马跑得有多快，而预期就是可能性。这就是霍华德·马克斯所说的“第二层思考”，我们大多数人都没注意到这一点。漫不经心的投资者认为好公司就是好股票，而没有考虑到大部分投资者都有相似的看法。也许志同道合的投资者推高了一家好公司的股价到一个地步，该公司的股价足以媲美“伟大公司”的股票，这么一来，这家公司与起初的时候相比，就有所不及了。
糟糕的投资与非受迫性失误之间有很大差别，你的论点是错的，或你的想法已在价格中反映，这些都是游戏一部分，但我们经常会冲动行事，即使我们知道自己正在做错事。很少有人会对非受迫性错误有免疫能力，他们之所以经常有这样的行为表现，是因为不能忍受别人赚钱，而自己却没有。
■ 失败与成功如影随形
金融界有一句古老格言：“致富之道在于专一，守财奴之道在于多元化。”假如找到其中一只超级强势股，并把它紧紧抓住，就可以在股市里累积庞大财富。巴菲特对这个问题的看法是，任何人，在资金量一般的情况下，要是对自己要投资的生意确实了解，六个就很多了。“换了是我的话，我可能就选三个我最看好的。”
当巴菲特在1962年首次取得伯克希尔·哈撒韦的控股权，该公司的市值约为2200万美元。伯克希尔·哈撒韦的股价一年有10次急涨50%或以上，53年来，平均复合增长率接近21%，截止2018年市值高达4500亿美元。
贝特尼克认为，“致富之道在于专一”这句名言当然是正确的，但并不是明智的财务建议。那些取得庞大回报的股票在事后看来总是显而易见的，然而要在现实中寻找并抓住它们，比要达到时速100英里的快速球更困难。只要集中投资于任何一只超级强势股，你就会成为投资界的传奇人物；但当你集中投资于几只赔钱股，你可能就完蛋了。有了这样的“事实”，分散投资听起来像是个精明的选择。
一般的投资者通常不会持有集中投资的组合，并且好的投资机会非常难求，因为没有多少个朝九晚五工作的人有时间精力去研究和追踪这种投资组合。但假如你是其中之一，就算你已经完成必须做的工作，让你有信心持有庞大的部位，也还有许多需要注意的风险。首先也许最明显的是，“你也许完全错了”。在可能会出错的情况下，这只是潜在的冰山一角。你几乎在所有最好的股票都可能出局，而且这些股票并不全部都能东山再起。
成功的投资或许是结合了好运和高超技能两个因素，但是凭运气所赚的钱和凭技能所赚的钱是很难区别的。在投资市场上，我们倾向于将成功归因于我们的技能而不是运气，然后将这份信心转化到下一次投资上。
在这个问题上，迈克尔·莫布森的见解是，主要的问题是，让自己处于享有好运的境地，同时也要让自己处于失败的境地。因为一旦获得无数次成功，通常距离失败就不远了。“获得空前成功并克服自负的心理”几乎是不可能的。成功的同时蕴含失败的种子。单靠运气就能挖到宝藏是有可能的，但这个想法有点天真。所以，或许我们真的只需富一次就足够了。
