作者：张桥石
本文写作时间：2023年10月28日
除非是刚刚入行的小白，一般在展开对一家公司的研究工作后会在较短时间尽可能多地了解它，而后就要初步形成一个判断，当然会伴随有未解答的疑问，然后在后续的调研、跟踪过程中，逐步修正。如果能对公司的短中期发展有判断，并不断得到验证，那可以说对公司的研究基本准确了。
价值投资的本质是“定价”，通过深入研究判断一家公司的价值（区间），然后在市场出价大幅低估的时候买入，等待价值回归。
话虽如此，但实践的过程则会碰到各种问题。
大多数人一旦说出了一个观点，往往很容易找各种理由和证据去维护它，而投资上更是如此，因为观点难以在短期的市场波动中得到有效的检验。任何一个公司的优点和缺点都可以找到一大把，再加上每个人都可以给这些优缺点赋上不同的权重，有的时候优缺点甚至会互换，一般都是不见棺材不落泪，过程中很难不断地否定自己。
再加上，旁观者也更喜欢那些始终如一的人，而不是变来变去的人，所以卖方研究员的培训里会教，大跌的时候客户来问，一率要坚决看好。
一个观点飘忽不定的研究员，基金经理怎么敢重仓买入他当下看好的股票呢？大家会先判断你是个不太值得信赖的人，然后才考虑评估你的能力和观点。而对于一个观点鲜明且始终坚定的研究员，大家会先认可这哥们儿靠谱且自信，至于到底有没有看对，或者是不是真的坚定，有时候验证周期比在一家单位的从业时间还要长。而这个验证的结果是否会在更长的时间维度下被推翻，或者样本是否具有统计学上的意义，就更是一本糊涂账了。
从业人员虽然力求专业，但人性上却是相通的。很多上市公司对外的沟通，也总是倾向于把坏消息留到最后一刻，或者在趋势变坏的时候给出乐观的估计，然后随着股价不断下跌一次次地下调指引，最后总结的时候，就是“由于众所周知的原因……”跟踪公司的研究员也少了不上当，虽然可能有过怀疑，但我已经努力跟踪了最新的行业公司动态，市场的怀疑有的只是道听途说，而我的信源是业内头部上市公司管理层的权威数据了，逻辑上正确的概率肯定更高，再加上股价已经下跌了不少，负面信息应该已经充分反应在股价当中了，而订单数据还不错，即使行业下行，龙头公司也能有好于行业的表现……亏了很多钱后的总结或许是，“我被董秘忽悠了……”
这样的故事不断上演，我经历过，身边的研究员也经历过，不幸的是，以后大概率还会经历。
跳出这个过程真的不容易，就算董秘不忽悠，他可能真的以为情况不会那么糟糕呢，就算研究员也确实坚定看好，基金经理又该怎么总结呢？
动态的评估需要有空杯的心态，才可能更好地应对必然到来的转折。
有些行业，景气了好多年，公司也很优秀，自然一切看起来都很好，不少问题都在发展的过程中被消化了，但一旦景气回落，很多问题就暴露出来，我们能看到优秀公司的α，也要认识到其局限，上篇《敬畏》讲的“运去英雄不自由”就是β的巨大破坏力。
除了行业发展的β，还有种是市场的β，比如每轮行情当中都有主线板块涨幅较大，也会有一些公司（可能质地挺不错）受到冷落，到行情快结束的时候才匆匆涨了一小波，问题来了，如果主线板块见顶，泡沫破裂，涨得不多还不贵的优质公司会怎么样？答案是一起见顶，先暴跌一波，这第一波就是市场的β，默认泡沫见顶的时候，大家都不便宜了。可能第一波30%跌完，那些涨得多的泡沫股继续跌很久，被冷落的后面涨上去，甚至成为下一轮的主线，但起初就是一起跌的。如果能确定判断泡沫见顶，却非要认为自己的标的没涨多少，还很便宜，就有点屁股决定脑袋，而不是空杯心态了。例如15年创业板泡沫时，后来的核心资产当时就是落后板块，20年医药泡沫时，仿制药和中药就是落后板块。
以上两种是下跌的β，对应的还有不能动态调整导致错过上涨的。
有些不是那么景气、高增长的公司，在相当漫长的时间里估值低，波动也低，不少研究员和基金经理都觉得没什么意思，也就不再重点跟踪而是战略忽视了。这必然意味着这类公司普遍低估，没有水分，一是会有确定性高，收益可观的公司蒙尘，二是市场的周期偏好也总会轮到，甚至只要稍有点什么概念能吸引到一点眼球，水位的上升就能有可观的收益。而这类资产只需要研究之后并不复杂的大体跟踪，性价比并不低。
我们每个人都难免有个人好恶，有时自然代入对上市公司的评价上，容易因为某些缺点对公司有了成见，而不能客观全面地评价公司，从而错失机会。基本不会有找不到缺点的公司，定价是评价这个有机的整体，要谨慎地使用一票否决机制。
公司不断发展，外部环境不断革新，市场也不断变化，我们掌握的信息在不断增补，但保有空杯的心态，才能理性客观地应对变化，追求正确，坦诚，而不是别人眼中一时的靠谱。
孟子曰：大人者，言不必信，行不必果，惟义所在。
对于基金经理，没有什么捷径，绝大多数工作都只能自己做。
